Uma série que tomo a liberdade de dedicar ao meu amigo jornalista João Marques que tanto tem denunciado a financeirização das economias a que temos estado a assistir e que neste momento passa por uma situação de saúde bem delicada.
Júlio Marques Mota, 17 de setembro de 2018
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Seleção e tradução de Júlio Marques Mota
5. Aproximando-nos do 10º aniversário do rebentamento da crise
Por Doug Nolan
Publicado por 
em 8 de setembro de 2018
Estamos a aproximar-nos rapidamente do 10º aniversário da crise financeira 2008. Exatamente uma década atrás no dia (7 de setembro de 2008), Fannie Mae e Freddie Mac foram colocados sob administração do governo. E durante pelo menos uma década, não se falou de mais nada a não ser da reforma das empresas patrocinadas pelo governo.
Vale a pena sublinhar notar que o valor total dos títulos de dívida (títulos garantidos por hipoteca e dívida) das empresas patrocinadas pelo governo chegou no terceiro trimestre de 2008 aos $8,07 milhões de milhões, valor este que era o dobro do existente no ano 2000. As agências governamentais eram parte integrante da bolha de financiamento hipotecário – fundamentais para o excesso de liquidez, para as distorções de preços (finanças e habitação), para as perceções erradas dos mercados financeiros e para a má alocação de recursos. Os títulos de dívida das empresas patrocinadas pelo governo contraíram-se pós-crise, atingindo uma baixa de $7, 544 milhões de milhões durante o primeiro trimestre 2012. Desde então, com as memórias da crise a desvanecerem-se e com novas prioridades a aparecerem, os títulos de dívida destas empresas expandiram-se $1,341 milhões de milhões atingindo $8,874 mil milhões. Desse crescimento, $970 mil milhões foram registados durante os últimos três anos, enquanto os mercados financeiros estavam em claro crescimento e em que a economia recebia um impulso de relançamento. Uma lição que não foi aprendida.
Dezenas de lições da crise foram ignoradas. Gillian Tett do Financial Times foi a jornalista estrela do período de bolha de financiamento hipotecário. Eu li com grande interesse a sua peça desta semana, “Cinco surpreendentes resultantes da crise financeira – nós ficámos a saber quais os perigos colocados pelos ‘bancos demasiado grandes para falir’ mas agora eles são ainda maiores.”
O artigo de Tett é digno de excertos extensos:
“Quais são essas surpresas? Comecemos com a questão da dívida. Dez anos atrás, investidores e instituições financeiras reaprenderam da maneira mais difícil que o excesso de alavancagem pode ser perigoso. Assim pareceu natural pensar que a dívida iria descer, com os credores e os mutuários castigados a ficarem assustados. Não foi nada disto que aconteceu. O mercado hipotecário americano fez a experiência da desalavancagem. Tal como os setores dos bancos e dos hedge funds, ditos fundos de cobertura. Mas a dívida global geral disparou: no ano passado, foi 217% do produto interno bruto, quase 40 pontos percentuais acima – não abaixo – do valor de 2007“.
Uma segunda surpresa é a dimensão dos bancos. Os efeitos de arrasto da falência do Lehman tornaram claros quais os perigos colocados pelas instituições financeiras “demasiado grandes para falir” com concentrações extremas de poder de mercado e de riscos. Não surpreendentemente, houve sucessivos apelos para as fragmentar. As grandes bestas que agora temos são ainda maiores: segundo os últimos dados recolhidos nos Estados Unidos os cinco maiores bancos controlavam 47% dos ativos bancários, em comparação com 44% em 2007, e os 1% do topo de fundos mútuos têm 45% dos ativos. “
“Um terceiro desenvolvimento contraintuitivo é o poder relativo da finança americana. Em 2008, a crise parecia ser “ Made in América”. Saga: hipotecas subprime americanas e engenharia financeira de Wall Street estavam na raiz do colapso. Então parecia natural presumir que as finanças americanas poderiam ser posteriormente humilhadas. Não aconteceu nada disto. Os bancos de investimento americanos hoje eclipsaram os seus rivais europeus em quase todos os sentidos… e os centros financeiros de Nova York e Chicago continuam a aumentar de importância… “
“Depois, há a questão das empresas financeiras não bancárias. Há uma década, os investidores descobriram o mundo dos “bancos paralelos também ditos bancos sombra”, quando aprenderam que um vasto ecossistema oculto de veículos de investimento opacos representava um enorme risco sistémico. Os reguladores comprometeram-se a aplicar medidas repressivas contra este tipo de bancos. A partir daqui, será então que os bancos da sombra diminuíram de atividade? Não exatamente: uma definição conservadora do setor de banco de sombra sugere que agora representam $45 milhões de milhões, controlando 13% dos ativos financeiros do mundo, quando representavam um pouco mais de $28 milhões de milhões em 2010. Uma repressão regulatória sobre os bancos só tem empurrado mais atividade para os bancos sombra. “
“Um quinto tema a ponderar é a retribuição por tudo isto no pós crise. Anteriormente, quando os emprestadores estavam a falir às dezenas, pareceria natural admitir que alguns banqueiros terminariam a sua vida profissional quando fossem metidos na prisão. Afinal, houve centenas de processos judiciais depois do escândalo da crise das Caixas de Poupança e Crédito (Loans and Savings) na década de 1980. Mas enquanto os bancos foram atingidos com multas na última década, totalizando mais de US $321 mil milhões, praticamente os únicos financiadores que passaram algum tempo na prisão são aqueles que cometeram crimes que não estavam diretamente ligados à crise, como os banqueiros especuladores que defraudaram a determinação da taxa LIBOR. “
O diretor do Financial Times, Martin Wolf, deu a sua opinião com um texto intitulado “Porque é mudou tão pouca coisa desde o rebentar da crise financeira.” Eu respeito muito a visão de Gillian Tett. Martin Wolf é um homem excecionalmente sabedor e um jornalista muito conceituado, mas eu não atribuo à sua visão da crise a mesma alta consideração.
Diz Martin Wolf:
“Então, o que aconteceu depois da crise financeira global? Os políticos e os formuladores de políticas tentaram levar-nos de volta ao passado ou tentaram criar-nos um futuro diferente? A resposta é clara: tentaram levar-nos ao passado… Após a crise de 2008, eles queriam voltar para uma versão melhor do passado na regulação financeira. Em ambos os casos, tudo o mais era para ficar exatamente como estava. “
E continua Wolf:
“A crise financeira foi um fracasso devastador do mercado livre que se seguiu a um período de crescente desigualdade em muitos países. No entanto, contrariamente ao que aconteceu nos anos 1970, os decisores políticos mal questionaram os papéis relativos do governo e dos mercados.“
Eu nunca vi o fiasco de 2008 como um “fracasso dos mercados livres”. Em vez disso, foi um fracasso abjeto da formulação de políticas – da política do governo, da doutrina e dos métodos do banco central. Nas suas raízes, a crise foi a inevitável consequência do financiamento e do crédito inseguro que, ao longo do tempo, se tornou cada vez mais instável, especificamente devido à intervenção e à manipulação do governo. Os bancos centrais “ativistas” estavam a manipular o preço das finanças e a quantidade e alocação de crédito, juntamente com intervenções cada vez mais pesadas para apoiar os mercados disfuncionais.
A crise foi um fracasso previsível do inflacionismo. Claro, é razoável culpar o comportamento imprudente de Wall Street. Mas a assunção de riscos, a alavancagem, a especulação e a fraude foram todas incentivadas por medidas políticas utilizadas para inflacionar os preços dos ativos e o nível geral de preços.
Em vez da crise nos levar a concentrar a nossa atenção nas causas profundas de perigosas fragilidades financeiras e económicas, a crise conduziu ao desenrolar de um cenário de pânico que apenas propiciou uma mais notória intervenção dos governos e dos bancos centrais. Em vez de se analisar em detalhe o papel desempenhado pela abordagem assimétrica do “Maestro”, favorável aos mercados, a promessa de Bernanke de “moeda vinda de helicóptero” e das decisões do banco central manipulando os preços dos mercados, os “puts do banco central”[1] para “inflacionar” a bolha, o Dr. Bernanke era a figura do super-herói com esperteza, determinação e fé académica para ser capaz de fazer reviver os mercados de valores mobiliários para bem da humanidade.
Foi uma grande ilusão: o inflacionismo iluminado era visto como a solução – e não o problema central que este representava e era. E os inflacionistas – incluindo Martin Wolf, do FT – aplaudiram as taxas zero, os milhões de milhões da flexibilização quantitativa (Quantitative Easing) e o resultante inflar da maior bolha da história da humanidade.
Tornou-se comum comparar 2008 a 1929, e tivemos muita sorte de o presidente Bernanke ter feito toda a sua carreira académica [a estudar a Grande Depressão] para nos garantir um resultado diferente. Essa comparação continuou a ser feita em relação a alguns anos, de 2009 a 1930, de 2011 a 1932, e assim por diante. Eu nunca estive de acordo com esta linha de análise. Acontece que 2008 não marcou um grande ponto de inflexão nas finanças, nem na formulação de políticas nem na estrutura económica. Eu argumentaria que a recessão sem precedentes apenas ampliou o ciclo, com essencialmente a mesma doutrina política, o mesmo aparato financeiro e a mesma estrutura de mercado que asseguraram a crise anterior. O mesmo ciclo, mas apenas com uma bolha de muito maior dimensão, nos mercados e nas economias à escala global – e na base de potentíssimos esteroides.
É popular atribuir a ascensão do populismo à crise financeira. Eu acredito que essa subida tenha mais a ver com a estrutura económica. É interessante notar que, em 2006, no auge da expansão do crédito nos EUA, os empregos industriais reduziram-se durante esse mesmo ano. O cenário financeiro assegurava que era muito mais fácil gerar lucros emprestando dinheiro, nos produtos financeiros estruturados e a especular nos mercados do que estar a produzir bens nos EUA. O investimento produtivo (e o emprego industrial), recuperou ligeiramente nestes últimos anos. No entanto, o inflacionismo pós-crise apenas ampliou a lacuna entre o investimento económico real e os retornos fáceis disponíveis pela inflação de ativos, pela especulação sobre títulos e pela engenharia financeira.
Este é um ponto de vista muito minoritário. Mas acredito que estaríamos em muito melhor situação hoje se não tivéssemos dinamizado a bolha anterior. Foi um erro promover agressivamente a inflação do mercado de valores mobiliários, mais uma vez incentivando a especulação financeira; mais uma vez favorecendo a Esfera Financeira sobre a Esfera da Economia Real. Esse favorecimento favorece especificamente segmentos da economia e da população em detrimento de outros. A estrutura de incentivos financeiros em curso fomenta a instabilidade financeira e económica (assegurando um ciclo mais desmesurada e prolongada de inflação do banco central).
Warren Buffett é conhecido pela sua determinação em assegurar que os incentivos corretos estejam em vigor. Poucos terão mais beneficiado do que ele com os incentivos criados pelos bancos centrais e o favoritismo do mercado de valores mobiliários – juntamente com o inflacionismo em geral. Acrescentaria que nenhum outro investidor ganhou tanta reputação com a formulação das políticas que foram estabelecidas como resposta à crise. Se há hoje uma verdade primordial quanto ao investimento, é que todos nós devemos investir a longo prazo como o fez o grande Warren Buffett. Compre e mantenha, nunca tente cronometrar o mercado – mas simplesmente invista na América a longo prazo. É uma coisa certa.
Como parte da cobertura do 10º aniversário da crise, o Wall Street Journal entrevistou Buffett. O título do vídeo é atraente: “Warren Buffett explica a crise financeira de 2008”.
Diz Buffett:
“Em 2008, tínhamos algo próximo de uma bolha em imóveis residenciais. Cinquenta milhões de pessoas tinham hipotecas na época, de entre 75 milhões de proprietários. Quando a bolha rebentou, esta atingiu muito provavelmente 40% dos domicílios no país – essas pessoas tinham hipotecas sobre as suas casas. O medo espalhou-se por todo o país no mês de setembro de 2008 e a um ritmo que era como se se tratasse de um tsunami“.
Pergunta o WSJ: “Quem é que considera que foram os responsáveis por isso?”
“É sempre difícil determinar quem são os criadores das bolhas. Na verdade, não há criadores. Toda a gente foi apanhada por ela. Alguns eram tolos, alguns eram desonestos – alguns eram as duas coisas. Mas havia uma ilusão em massa de que isto poderia durar para sempre. Havia as empresas de Wall Street a participar, os originadores de hipotecas [os bancos que concederam o empréstimo da compra de casa contra a criação da correspondente hipoteca] a participar. Havia também a participação do público, era muito divertido, era como se a Cinderela fosse à festa. Íamos todos dar uma volta, comprar uns bolos de abóbora à meia-noite, mas ninguém queria sair da festa até um minuto para a meia-noite. E aquando da corrida para a porta esta estava trancada.”
WSJ: Para o senhor, quais foram as lições que aprendeu em 2008?
“Eu realmente não aprendi nenhuma lição nova em 2008 ou 2009. Eu tinha sublinhado algumas das coisas em que sempre acreditei. Que qualquer de nós precise de alguém que lhes possa dizer ‘faça o que for preciso’. O governo dos EUA tinha que fazer as coisas corretas – não coisas perfeitas – mas geralmente as coisas certas a partir de setembro. E eles fizeram um trabalho fantástico, na verdade, em recolocar o comboio nos seus carris. Ainda houve danos durante um longo período depois. Mas era realmente importante ter uma ação rápida naquele momento. Tivemos muita sorte quando tivemos líderes que o fizeram. Se tivéssemos pessoas que esperariam que todas as informações estivessem certas ou que as comissões funcionassem – esse tipo de coisas – teria sido muito, muito pior. As pessoas falam sobre um nevoeiro de guerra, mas era um nevoeiro de pânico também. E durante esse pânico cada um de nós esteve a receber informações imprecisas, ouviam-se rumores. Se algum de nós espera até saber tudo, então será muito tarde, será tarde demais “.
“… posso entender como é que as pessoas que perderam as suas casas ou perderam os seus empregos – o que quer que tenha acontecido com elas – sentem que deve haver alguém lá fora que está a ganhar com tudo isto, que fez algumas coisas que deveriam mandá-las para a cadeia. As pessoas que dirigiam a maioria das instituições – as grandes instituições que se meteram em graves sarilhos – provavelmente não se deveria citar nomes – saíram mas ficaram ricas. Podem ter caído em desgraça até certo ponto, mas o certo é que se foram embora mas ricas. Assim, eu não acho que o sistema de incentivos tenha melhorado muito em relação ao que era há dez anos”.
WSJ: Como poderá ser a próxima crise?
“Se eu soubesse como seria a próxima crise, eu poderia ser um pouco útil em impedi-la. Mas haverá outras crises. Não há como saber, quando estamos numa situação semelhante à que estávamos no Outono de 2008, quando é que essa nova crise irá rebentar ou ainda como irá terminar. Você sabe que os Estados Unidos voltarão a ser que o era. As fábricas não desaparecem. As terras agrícolas não desaparecem. As competências das pessoas não desaparecem. Mas estávamos perante um sistema que iria colocar tudo isto em inatividade ou que o poderia fazer – não há como saber até onde isso iria.
“O que resta da crise são praticamente lembranças. As marcas ainda estão lá. O comboio ainda lá está. Mas tivemos uma grande interrupção em 2008 e 2009 e – e agora o trem está a andar muito bem sobre os carris. Mostrámos que América não pode ser parada “.
Acho que os comentários de Buffett são dececionantes. Para alguém com a sua experiência e inteligência, parece que devia haver uma visão mais profunda sobre as forças que estiveram por detrás de uma crise financeira tão grande como a que rebentou em 2008.
Para mim, é uma reminiscência da mentalidade que prevalecia nos pontos altos do mercado no final dos anos vinte. E, claro, as fábricas, as propriedades agrícolas e as competências humanas não desapareceram após o Grande Crash. A América não parou. Mas o aparelho financeiro extraordinariamente sobredimensionado que funcionou durante o boom ficou seriamente comprometido, com graves ramificações para as economias, as sociedades e para a geopolítica.
Em contraste com 2008, esse crash e a crise de confiança dele resultante- nos mercados, nas finanças, na formulação de políticas e na economia real – concluíram o ciclo.
Oxalá a visão de consenso otimista esteja correta. Mas o pano de fundo atual com certeza parece ser o de um fim de ciclo – “um palco permanente” – uma pura ilusão maníaca. Todo este processo de comprar e manter e delírio de ignorar o risco – o produto de décadas de bancos centrais “ativistas” que atolam demasiadas “notas na caixa dos fusíveis” – e que é exposto pelo grande oráculo de mercado que é Warren Buffett – é uma armadilha. Desde há já tempo que os investidores não conhecem um mercado em baixa prolongada. Os banqueiros centrais também rapidamente intervieram na defesa dos mercados. A próxima crise pode-se mostrar muito mais difícil de gerir. Os investidores sobre títulos de longo prazo, convencidos em se manterem firmes, podem achar que é muito o tempo até verem novamente os preços dos títulos a serem compensadores.
Do meu ponto de vista, muita fé foi colocada no fortalecimento da supervisão bancária, em maiores amortecedores de capital bancário e no poder todo-poderoso de “fazer o que for preciso” dos bancos centrais. Mas apesar da propaganda, os empréstimos bancários irresponsáveis não foram a causa das fragilidades de 2008. Foram os mercados financeiros disfuncionais, repletos de preços distorcidos, perceções erradas sobre a evolução dos mercados, níveis elevados de especulação, alavancagem e má alocação de recursos. Foi um enormíssimo e pesado mercado de derivados. Foi a opinião de que os mercados de títulos e derivados eram grandes demais para falir – que os bancos centrais poderiam garantir ininterruptamente mercados líquidos e robustos.
E é aqui que as lições fundamentais não foram aprendidas e, como consequência, é aqui por onde hoje espreita o perigo. Do meu ponto de vista, todas as forças-chave anteriores que fomentaram as fragilidades latentes são maiores hoje do que eram há dez anos. De uma perspetiva global, a “moeda” e o crédito de má qualidade em 2008 parecem uma insignificância face ao que se passa hoje. E se qualquer de nós acha que o populismo, o nacionalismo, o socialismo e o caos estão a aumentar, espere até esta bolha global estourar.
Weekly Commentary: Approaching the 10-year Anniversary Saturday, 8 de Setembro de 2018, disponível em: http://creditbubblebulletin.blogspot.com/2018/09/weekly-commentary-approaching-10-year.html
[1] Nota do tradutor. Alan Greenspan foi conhecido por baixar as taxas de juro dos fundos federais, sempre que o mercado bolsista caía abaixo de um certo valor, o que levava os títulos a um rendimento negativo e encorajava os movimentos de compra de ações na Bolsa. Estes, dizia-se, eram os “puts” Greenspan.