Dos conhecimentos básicos em finança à opacidade e complexidade do mundo financeirizado – Uma exposição e uma análise crítica. Parte III – A finança ao serviço da sociedade e não a sociedade ao serviço da finança – 3. Investir não é andar a apostar (11ª parte). Por Finance Watch

Seleção e tradução de Júlio Marques Mota

Parte III – A finança ao serviço da sociedade e não a sociedade ao serviço da finança.

3. Investir não é andar a apostar (11ª parte)

Colocando os mercados financeiros ao serviço da sociedade. Tomada de posição sobre MiFID 2/MiFIR, a Diretiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros

 

 

Por Finance Watch, 24 de abril 2012

Autor: Benoît Lallemand. Editores: Thierry Philipponnat, Greg Ford, Emily McCaffrey

 

(11ª parte)

III. A negociação em Alta Frequência

“Haver um limite para a velocidade da luz é, para a finança, um incómodo”.[47]

 

A. O que é?

Governos, reguladores e académicos em todo o mundo estão a trabalhar atualmente numa definição de negociação em alta frequência (HFT) e sobre o seu impacto na estabilidade financeira, na integridade do mercado, na eficiência na alocação de capital e nos custos. [48] Destacamos abaixo algumas características da HFT sobre as quais existe um crescente consenso.

A HFT representa 40% da negociação de ações na Europa

Importância. Estima-se que a HFT representa mais de 60% da negociação de ações nos EUA e cerca de 40% na UE. É cada vez mais ativa em mercados de derivados, bolsas de mercadorias, (incluindo produtos agrícolas), câmbios e obrigações.

Algoritmos. A introdução de sistemas de cotação em tempo real na década de 1980, juntamente com o progresso tecnológico em tecnologia da informação (transmissão de dados e computação) levou ao desenvolvimento de algoritmos de negociação. Na sua forma mais básica, eles permitem a execução de ordens segundo um conjunto de parâmetros. Por exemplo, uma instituição tendo de executar uma ordem de venda “grande em tamanho” ou “bloco” pode optar pelo uso de um algoritmo que irá parametrizar em várias dimensões, como preço, volume e tempo, de modo a liquidar a posição sem alterar o mercado.

Na sua forma mais avançada, estes algoritmos são programados para a negociação sem intervenção humana direta em alta frequência. Os algoritmos HFT são “ajustados” com uma frequência diária para melhorar a sua eficiência na geração de lucro – por exemplo, detetando a “intenção” do algoritmo “do lado da compra” mencionado acima ou as várias estratégias implementadas por outros algoritmos HFT. Por essa razão, os recursos humanos de uma empresa HFT compreendem sobretudo matemáticos ou físicos especializados em análise quantitativa (“quants”).

Alta velocidade. As empresas HFT competem em latência para oportunidades de negociação sobre títulos. A latência pode ser definida para fins de HFT como o tempo necessário para executar uma ordem. Uma latência HFT típica é de 3 milissegundos, graças à tecnologia de cabo, hardware e software de última geração. As plataformas de negociação eletrónica são capazes de processar um pedido em 500 microssegundos (milionésimo de segundo).

Grandes negócios para as bolsas e igualmente para os locais de negociação alternativos

Serviços especiais do local de negociação. As bolsas clássicas e as plataformas de negociação alternativas desenvolveram uma gama dedicada de serviços especiais para empresas HFT. Estes serviços lucrativos representam uma parte substancial das suas receitas e incluem:

• Colocação. As praças locais alugam pisos ou edifícios dedicados criados o mais próximo possível do centro das transações, a bolsa. Os servidores HFT são aí colocados para conectividade de latência ultra-baixa.
• Acesso eletrónico direto (DEA). Serviço fornecido pelos membros do mercado (“intermediários”) aos seus clientes, permitindo que os “não intermediários” (os clientes destes) tenham acesso direto aos mercados. O cliente pode ou não usar a infraestrutura tecnológica do membro de mercado – quando não o faz, é utilizado o termo “acesso patrocinado”. Em ambos os casos, o cliente usa a “identificação negocial” do membro. Quando o membro não executa controlos pré-negociação nas ordens do cliente, é usado o termo “acesso patrocinado nu”.
• Ordens instantâneas. Uma pré-visualização dos cadernos de ordens é oferecida aos “collocators” por um muito curto período de tempo (“flash”, aproximadamente 0,03 segundos). A SEC propôs proibir as ordens instantâneas uma vez que criam “um mercado com dois níveis permitindo que somente os participantes selecionados possam aceder à informação sobre os melhores preços disponíveis para os títulos cotados.” [49] [50]
• Alimentação de dados. As plataformas de negociação podem entregar dados compilados à medida, dados específicos, que oferecerão a informação mais rapidamente do que as alimentações consolidadas existentes. Os “novos algoritmos de leitura” analisam estas alimentações de dados utilizando métodos e técnicas estatísticos de mineração de textos para detetar o impacto provável do anúncio de notícias no mercado.
• Alimentação do caderno de ordens. Como parte das comunicações (feeds) de dados especiais, os clientes podem receber uma comunicação direta do caderno de ordens recebidas pela própria organização de negociação local, que contém mais informações do que a “cotação consolidada” do local (preço e volume). Estas informações pontuais podem incluir volumes de ordens individuais, incluindo o interesse negocial escondido, o cancelamento e a atividade de substituição, as taxas de chegada de ordens, etc. As empresas HFT são capazes de comprar e consolidar essas informações de vários locais, construindo modelos de padrões de negociação que antecipam o mercado e os comportamentos dos atores de mercado, os traders, ou seja os operadores das salas de mercado.

Ganhando descontos de liquidez

• Modelo de taxas de criador/tomador. Os operadores de negociação em alta frequência são os principais beneficiários desta estrutura de taxas, que concede um desconto aos traders que colocam cotações passivas sob a forma de ordens limite [51] que aguardam no caderno de ordens uma possível execução futura (fornecendo liquidez) e estão disponíveis para serem “atingidos” por ordens agressivas levando a execução imediata (tomada de liquidez). O criador de mercado ou de liquidez geralmente receberá um desconto de US $ 0,002, enquanto o tomador paga uma taxa de US $ 0,003. Este modelo baseia-se no princípio de que ao incentivar o fluxo de ordens passivas, os criadores de liquidez poderão cotar de forma mais agressiva, reduzindo assim o spread (diferença entre compra e venda de um ativo). Efetivamente, a taxa recebida pelos operadores de alta frequência no seu papel de criadores ou fornecedores de liquidez subsidia a sua atividade como tomadores de liquidez.
• Nenhum (ou muito baixo) inventário de portfólio ao longo do dia. As empresas HFT não só encerram cada dia de negociação tão perto quanto possível de uma posição de equilíbrio, igual ou quase à do início do dia, mas raramente mantêm posições ao longo dia significativas por mais de alguns segundos. Isso significa que elas maximizam o volume de negócios diário do seu portfólio, com um compromisso de capital mínimo.

Os operadores de HF cancelam mais de 90% das suas ordens em ações

• Elevado rácio de ordem relativamente ao volume negociado. As empresas HFT cancelam grandes quantidades de ordens em apenas milésimos de segundo depois de colocadas. Isso pode ser devido ao seu acesso a informações “em tempo real”: elas poderão “atualizar” as suas cotações com base nas informações mais recentes para reduzirem o seu risco de mercado. Isso corresponde a uma prática de negociação legítima (embora, por serem mais rápidos do que os operadores em bolsa mais tradicionais, possa levar a uma “seleção adversa” – veja abaixo). Também pode ser um sintoma de estratégias de abuso de mercado que, por natureza, manipulam o caderno de ordens, colocando ordens que não se destinam a ser executadas. Como indicação de magnitude, os operadores na bolsa em alta frequência geralmente cancelam mais de 90% das suas ordens em ações e ainda muito mais em opções. [52]
• Negociando principalmente em instrumentos de alta liquidez. Os operadores em alta frequência agarram-se a instrumentos de alta liquidez, facilitando-lhes a manutenção de baixas carteiras de inventários de títulos ao longo do dia.

 

 

Caixa 4: Um novo cabo transatlântico Este ano ter-se-á o lançamento do ‘Project Express’, o primeiro novo cabo transatlântico em quase 10 anos. A empresa especializada de cabos submarinos Hibernia Atlantic pretende colocar os últimos cem metros de seu cabo de 5.000 quilómetros no Verão de 2012. Ao contrário do que se possa pensar, o cabo não está voltado para os volumes exponencialmente crescentes de dados da internet. Não há escassez de largura de banda para isso, com mensagens de internet que viajam de Dublin para Boston em apenas 65 milissegundos. Este projeto está ligado à velocidade para as negociações em alta frequência. O comprimento do cabo será de cerca de 10% menos comprido do que o antecessor, permitindo que os dados façam a viagem em menos de 60 milissegundos, seja uma redução de tempo de 5 milissegundos na viagem de ida normal. Como referência, o olho humano leva 350 milissegundos para piscar. O cabo segue uma rota a norte que os cabos anteriores evitavam devido a águas pouco profundas. A menos de uma milha de profundidade, o novo cabo será blindado para protegê-lo quer de picadas tão a gosto dos peixes quer das âncoras de navio. O cabo não estará disponível para o público. Nem será para o investidor tradicional médio, devido a taxas antecipadas muito elevadas. De acordo com a Hibernia, será “a rota de cabo de latência mais baixa de Nova York para Londres, oferecendo aos operadores em alta frequência uma latência ímpar, inferior a 60 milissegundos”.[53]

 

(continua)

“Investing not betting”, disponível em  http://www.finance-watch.org/press/press-releases/328-investing-not-betting-fw-position-paper/

Notas

[47] Andrew Bach, Chefe dos serviços de rede na NYSE Euronext, Conferência Europeia sobre Comunicações Ópticas, Genève, Suiça, setembro de 2011.

[48] No Reino Unido, o ministério das Finanças patrocinou um projeto propspetivo,conduzido pelo departamento para a Ciência, http://www.bis.gov.uk/foresight/our-work/projects/current-projects/computer-trading. Nos EUA, o CFTC criou um sub-comité da Technology Advisory Committee (TAC). Académicos de diversas áreas – matemáticos, físicos, financeiros, economistas – estão a também trabalhar sobre este assunto.

[49] Nota do Tradutor. A posição da SEC de setembro de 2010 era a seguinte: “As ordens para execução imediata criam uma exposição ao risco a alguns participantes do mercado por um breve período de tempo (geralmente menos de um segundo), mas não estão incluídas, conforme estipula a exceção à regra 602, no cálculo das cotações consolidadas. Além disso, as ordens para execução imediata são colocadas no mercado às melhores cotações indicadas pelas contrapartes, mas a informação sobre estas ordens é dada quase instantaneamente a alguns investidores em vez de serem imediatamente canalizadas para outro mercado para serem executadas aos melhores preços”. Sublinhemos a expressão: “mas a informação sobre estas ordens é dada quase instantaneamente a alguns investidores”. A alguns, não a todos.

[50] SEC, Elimination of Flash Order Exception from Rule 602 of Regulation NMS. A proibição não foi implementada, ainda que alguns locais afirmem que pararam com essa prática. Diz-se que esta prática está ausente do panorama de negociação europeu.

[51] Ordem limite: é uma ordem na qual o cliente especifica um preço mínimo de vanda ou um preço máximo de compra, em contraste com uma ordem de mercado, o que implica que a ordem deverá ser preenchida tão cedo quanto possível ao preço de mercado (CFTC Glossário).

[52] Nasdaq OMX aplica ‘larguras de banda de taxas’ de 250 :1, NYSE Amex Options de 10,000 :1 sugerindo que são comuns percentagens mais elevadas.

[53] Hibernia press release 30 Sep 2010. Mapa reproduzido com autorização.