Seleção e tradução de Júlio Marques Mota
Parte I – O básico na finança de hoje
4. O que são os mercados monetários?
Por Randall Dodd
Publicado por FMI, Finance & Developement, junho de 2012, Vol. 49, No. 2
A função dos mercados monetários é a de satisfazerem as necessidades financeiras de curto prazo de credores e devedores
Até os problemas terem aparecido durante a crise financeira mundial, os mercados monetários eram frequentemente considerados como garantidos, como segmentos de baixa volatilidade do sistema financeiro.
Na sua maior parte, os mercados monetários fornecem aos detentores de fundos – bancos, gestores financeiros e pequenos investidores – um meio para fazerem investimentos seguros, líquidos e de curto prazo, e dão aos tomadores de fundos — bancos, corretores, fundos especulativos e sociedades não – financeiras — um acesso a fundos com baixo custo. A expressão mercado monetário abrange várias espécies de mercados, que variam de acordo com as necessidades dos credores e mutuários.
Uma das consequências da crise financeira foi chamar a atenção para as diferenças entre estes diversos segmentos de mercados monetários, porque alguns revelaram serem frágeis enquanto outros mostraram uma boa dose de resiliência.
Instrumentos de curto prazo
Fala-se “de mercados monetários”, porque os ativos que se negoceiam (compra e venda) são de curto prazo — prazos de um dia a um ano — e normalmente são muito líquidos, isto é, facilmente convertíveis em dinheiro. Englobam toda uma vasta gama de instrumentos: contas bancárias, incluindo certificados de depósito a termo, créditos interbancários, fundos comuns de aplicações monetárias, títulos de crédito de curto prazo, bilhetes do Tesouro, e contratos de venda e recompra de ativos (também chamado mercado REPO). Estes mercados constituem um vasto segmento dos sistemas financeiros — cerca de um terço do crédito total nos Estados Unidos, de acordo com o inquérito sobre os fluxos de financiamento do sistema da Reserva Federal.
Muitos destes instrumentos são títulos que se diferenciam pela maneira como se transacionam e pelo seu estatuto em face da regulamentação financeira, mas também pela importância que o credor atribui ao valor da garantia subjacente, mais do que à avaliação dos tomadores destes fundos.
Os instrumentos do mercado monetário mais conhecidos são os depósitos bancários, que não são considerados como títulos, embora os certificados de depósito se negoceiem às vezes como tais. Os depositantes, que emprestam dinheiro ao banco, contam com a solvabilidade do estabelecimento bancário e com a proteção de um sistema oficial de garantia dos depósitos.
Os empréstimos interbancários não assentam sobre nenhuma garantia e o credor conta unicamente com a solvabilidade do tomador dos fundos quando calcula as suas possibilidades de ser reembolsado. O mercado interbancário que vigiado mais de perto encontra-se na Inglaterra, onde a taxa interbancária oferecida em Londres (LIBOR) é determinada diariamente e representa o preço médio ao qual os grandes bancos estão dispostos a concederem empréstimos uns aos outros. Este mercado não se revelou uma fonte fiável de financiamento durante a crise. A LIBOR subiu em flecha em relação às outras taxas do mercado monetário uma vez que a solvabilidade dos bancos foi posta em dúvida. Além disso, o volume de crédito diminuiu muito, porque os bancos preocupavam-se mais em financiar os ativos que detinham do que em conceder novos empréstimos. A liquidez de emergência injetada pelos bancos centrais permitiu compensar a contração deste mercado. Investigações efetuadas recentemente pelas autoridades de regulação puseram também em causa a integridade do modo de cálculo da LIBOR.
O papel comercial é um reconhecimento de dívida (sem garantia) que pode ser emitido por um banco altamente cotado ou por uma grande sociedade não-financeira. Este instrumento não sendo acompanhado de nenhuma garantia (há apenas uma promessa de reembolso), o investidor não pode contar senão com a solvabilidade do emitente para recuperar a sua poupança. Os papeis comerciais são emitidos e negociados à maneira dos títulos. Mas como eles são, por natureza, instrumentos a curto prazo e não são comprados pelos pequenos investidores, estão isentos da maior parte dos regulamentos dos valores mobiliários. Nos Estados Unidos, por exemplo, estes títulos de dívida de curto prazo são emitidos de 1 a 270 dias, com valores nominais considerados demasiado elevados para os pequenos investidores (em geral 1 milhão de dólares, mas às vezes apenas 10.000 dólares).
A colocação mais segura
Os bilhetes do Tesouro, emitidos pelo Estado, são títulos a menos de um ano. Os bilhetes do Tesouro americano, vendidos com um desconto sobre o valor nominal e ativamente negociados após a sua emissão, são os instrumentos mais seguros para colocar a poupança a curto prazo. Os mercados são profundos, líquidos e cobertos pela regulamentação das operações mobiliárias. Os títulos do Tesouro americanos não são somente instrumentos de poupança: podem servir para pagamento de transações. São emitidos eletronicamente e podem circular no sistema de pagamento tão facilmente quanto a moeda.
Os contratos de recompra (REPO) são um segmento importante mas mais complicado dos mercados monetários. Oferecem taxas de juro concorrenciais para os empréstimos e créditos a curto prazo — não mais de duas semanas em geral e frequentemente a um dia. O tomador dos fundos vende um título que tem na sua posse e compromete-se a retomá-lo ao comprador (que é por conseguinte o credor) numa dada data e a um preço que integra uma comissão de empréstimo para o período fixado. O título trocado serve de garantia para o credor.
Para além de permitirem levantar ou colocar fundos (empréstimos e créditos) a curto prazo em toda a segurança sobre o mercado monetário, os contratos de recompra e outras cessões de títulos são cruciais nas vendas a descoberto — quando um operador aceita vender um título que não possui. Para arranjar esse título, deve ter de o pedir emprestado ou adquiri-lo temporariamente via uma transação de recompra. Quando chega a altura de resolução do descoberto, o momento de entregar o título ao seu titular, o vendedor a descoberto deve de novo adquiri-lo ou contrair um outro empréstimo do mesmo título para o entregar a quem antes lho emprestou. Se o seu preço tiver baixado, o vendedor a descoberto ganha a diferença entre o que preço a que o vendeu e o preço a que agora o compra, acontecendo o inverso no caso contrário.
Os fundos mútuos dos mercados monetários são títulos propostos por sociedades que investem noutros instrumentos do mercado monetário — títulos de tesouraria, certificados de depósito, bilhetes do Tesouro e contratos de recompra. Os fundos mútuos monetários são regulamentados como sociedades de aplicações nos Estados Unidos e na União Europeia. Constituem uma colocação a curto prazo pouco arriscada para os pequenos investidores, os investidores institucionais e as empresas. Um fundo mútuo investe geralmente em instrumentos líquidos, a curto prazo e com muito boa notação. Embora o preço não seja nem fixo nem garantido, o fundo é gerido de modo a que o preço permaneça constante — ou, na linguagem dos especialistas, conserva um valor de liquidação estável, habitualmente de 1 dólar por dólar investido (ao contrário dos outros fundos comuns de colocação que investem em ações ou obrigações e cujos valores das parcelas se alteram diariamente). Se o valor dos ativos subjacentes do fundo mútuo sobe acima de um dólar por dólar investido, a diferença é paga sob a forma de juros. Até à crise mundial, o valor de liquidação de um fundo mútuo raramente tinha descido abaixo da barra de 1 dólar. As raras vezes em que isso se tinha produzido, os diretores das aplicações do fundo tinham utilizado os seus próprios recursos para manter o valor de liquidação a 1 dólar.
Mas, durante a crise financeira, os fundos mútuos foram ameaçados de perdas sobre os bilhetes de tesouraria, seguidamente sobre os títulos de empréstimo emitidos por Lehman Brothers (que faliu em setembro de 2008). Uma vez que os fundos mútuos são atores importantes noutros mercados monetários cruciais, as autoridades americanas intervieram para prevenir um pânico que teria podido causar uma contração do crédito generalizada. O Tesouro americano garantiu o reembolso do capital, e a Reserva federal criou um mecanismo de crédito especial para os bilhetes de tesouraria a fim de evitar uma corrida dos investidores.
Mercados disfuncionais
Há outros segmentos do mercado monetário que são um pouco mais complexos, por exemplo o dos bilhetes de tesouraria colateralizados por ativos [asset-backed commercial paper (ABCP)] e certos acordos de recompra com três contrapartes.
Uma sociedade que possui ativos financeiros difíceis de vender (ilíquidos), como empréstimos, hipotecas ou efeitos a receber, pode servir-se de ABCP para emprestar a mais baixo custo ou para fazer sair estes ativos do seu balanço. Cria uma entidade especializada que lhe compra os ativos ilíquidos e financia esta compra emitindo ABCP, que, ao contrário dos bilhetes de tesouraria normais, são garantidos sobre os ativos subjacentes. Este tipo de bilhete de tesouraria pode obter uma nota de crédito elevada se os ativos de garantia forem classificados de boa qualidade e se a entidade especializada tiver suficiente capital e linhas de crédito. O capital é suposto servir para cobrir as perdas imprevistas sobre os ativos, e as linhas de crédito têm em conta a dificuldade para vender os ativos subjacentes para satisfazer as necessidades de tesouraria.
Certos segmentos do mercado dos ABCP tiveram dificuldades durante a crise. Os emissores de bilhetes de tesouraria comuns — quase exclusivamente os grandes bancos e sociedades não-financeiras — apresentam cada trimestre a sua situação financeira o que permite aos investidores avaliar facilmente a sua situação. O risco de crédito sobre os ABCP dependia, entre outras coisas, da maneira como a entidade especializada era constituída, da melhoria de qualidade dos créditos que produzia, dos seus volantes de liquidez e do valor dos seus ativos subjacentes — tudo fatores provavelmente menos transparentes e mais complexos que no caso dos simples bilhetes de tesouraria. Nos Estados Unidos, o mercado dos ABCP contraiu-se em 38% entre agosto e novembro de 2008
Esta situação constituiu um golpe sobre o mercado dos fundos mútuos, o qual detém mais de um terço dos bilhetes de tesouraria em circulação. Quando os investidores começaram a retirar os seus fundos, os fundos mútuos abandonaram rapidamente os ABCP para se posicionarem sobre os títulos públicos e para públicos.
O mercado dos contratos de recompra (REPO) em três contrapartes revelou-se bem menos fiável que os contratos das recompras normais para os títulos do Tesouro e dos organismos públicos. Este mercado é organizado em redor de um ou dois bancos de compensação que detêm o ativo garantido transferindo a propriedade do tomador de fundos para o credor destes mesmos fundos e vice-versa quando o empréstimo é reembolsado.
O mercado dos contratos de recompra em três contrapartes foi posto em dificuldade pelo colapso dos mercados de títulos emitidos por via privada e colateralizados contra créditos hipotecários. Estes títulos representavam uma larga parte dos ativos garantidos sobre o mercado dos contratos de recompra. Dado que o valor e a notação de crédito destes títulos caíram e que cessaram mesmo de se negociarem, o mercado tripartido sofreu com os cortes (percentagem pela qual o credor reduz o valor de um crédito para fins de hipoteca) necessários para compensar a volatilidade do mercado dos créditos titularizados e com a dificuldade para fixar o preço do ativo garantido, que não tinha mais valor de mercado.
Em conjunto, as crises dos mercados dos ABCP e dos contratos de recompra em três contrapartes propagaram os problemas de financiamento aos bancos, às sociedades de bolsa e aos fundos especulativos que se tinham servido destes instrumentos para financiar as suas colocações. Hoje, estes mercados reduziram-se ao ponto de quase desaparecerem.
Fonte: Randall Dodd, FMI, What Are Money Markets? FINANCE & DEVELOPMENT, June 2012, Vol. 49, No. 2. Ver aqui.
O autor: Randall Dodd é economista chefe no Departamento do Tesouro dos Estados Unidos e foi perito principal do setor financeiro do Departamento de mercados monetários e de capitais do FMI.