Nota de editor:
A parte III , Keynes versus Harry White, é constituída pelos seguintes textos:
Texto 1 – Porque é que foi White e não Keynes a inventar o sistema monetário internacional do pós-guerra, por James M. Boughton
Texto 2 – Bretton Woods – Declaração de John Maynard Keynes sobre o proposto Banco para a Reconstrução e Desenvolvimento
Texto 3 – Discurso de Henry Morgenthau, Jr., na Sessão Plenária Inaugural (1 de Julho de 1944) em Bretton Woods
Texto 4 – Discurso de Henry Morgenthau, Jr., na Sessão Plenária de Encerramento da Conferência de Bretton Woods (22 de Julho de 1944)
Texto 5 – Cooperação Financeira Global como um Legado de Bretton Woods, por Randal K. Quarles
Texto 6 – A Batalha de Bretton Woods, Introdução, por Benn Steil
Texto 7 – A história está feita, por Benn Steil
Texto 8 – Os fundamentos esquecidos de Bretton Woods, por Eric Helleiner
Seleção e tradução de Júlio Marques Mota
10 min de leitura
Parte III – Texto 5. Cooperação Financeira Global como um Legado de Bretton Woods
Por Randal K. Quarles
Publicado por 
, “REVITALIZAR O ESPÍRITO DO BRETTON WOODS, 50 PERSPECTIVAS SOBRE O FUTURO DO SISTEMA ECONÓMICO GLOBAL”, 75º aniversário, Julho de 2019 (original aqui, a págs. 133)
O Acordo de Bretton Woods refletiu um compromisso dos seus membros – liderados pelos Estados Unidos e pelo Reino Unido – de promover uma maior abertura global e cooperação económica na sequência das políticas de orientação para o futuro adotadas durante a Grande Depressão [1]. O acordo visou um quadro monetário internacional que permitiria aos países uma latitude muito maior para atingir objetivos económicos internos, nomeadamente o pleno emprego, do que sob o padrão-ouro. A cooperação internacional foi considerada como um elemento essencial para alcançar esses objetivos domésticos, com o recém-criado Fundo Monetário Internacional (FMI) a desempenhar um papel fundamental ao conceder empréstimos a países que enfrentam problemas de balança de pagamentos. Esperava-se que este apoio à liquidez reduzisse a probabilidade de os países terem de apertar fortemente a política monetária e orçamental para manter a estabilidade cambial, que tinha sido o recurso padrão sob o padrão-ouro e um fator importante para intensificar a Grande Depressão.
A crença de que a cooperação económica internacional poderia ajudar os países a promover os seus interesses nacionais não se limitava a preocupações económicas e financeiras. A maior estabilidade económica que se esperava que o quadro de Bretton Woods assegurasse era considerada vital para a paz mundial e para a estabilidade das instituições democráticas, ambas as quais tinham sido minadas pela Grande Depressão.
O espírito de Bretton Wood – que os objetivos internos podem ser favorecidos pela cooperação internacional – continua hoje muito vivo. A minha contribuição começa com uma breve retrospetiva sobre Bretton Woods que põe em relevo esta importante mensagem. Discute depois os benefícios para a economia global da cooperação internacional para a construção de um sistema financeiro global mais estável e, finalmente, destaca o papel fundamental das instituições internacionais nesse empreendimento.
BRETTON WOODS
Na sequência da desastrosa experiência da Grande Depressão, houve um reconhecimento generalizado da necessidade de reformar o sistema monetário mundial. O sistema padrão-ouro – que tinha sido o quadro monetário dominante no século XIX e permaneceu em vigor durante os primeiros anos da Grande Depressão – exigia que os bancos centrais mantivessem uma atenção singular na manutenção das paridades das suas moedas em relação ao ouro. Isto significava que os bancos centrais tinham de apertar fortemente a política quando as preocupações de fuga para a segurança induziam uma luta contra o ouro durante a Depressão, mesmo quando os bancos entraram em colapso e o desemprego atingiu os 20% em muitos países. Enquanto a maioria dos países tinha abandonado o ouro em meados da década de 1930, o sistema comercial e financeiro global aberto que tinha prevalecido em grande parte do século anterior foi radicalmente alterado à medida que os países se voltaram para políticas mais viradas para o futuro.
Os arquitetos de Bretton Woods pretendiam conceber um sistema monetário que não só ajudasse a evitar os desenvolvimentos catastróficos da Grande Depressão – nomeadamente a deflação global e o colapso financeiro – mas que também desse aos países uma capacidade muito maior para atingir objetivos de política interna, tais como o pleno emprego [2]. Além disso, queriam que o novo sistema facilitasse o eventual regresso a um sistema mais aberto de comércio global, que consideravam fundamental para reconstruir a Europa devastada pela guerra, bem como para reforçar o apoio às instituições democráticas em todo o mundo.
O sistema de Bretton Woods manteve algumas das características do clássico padrão-ouro, nomeadamente as taxas de câmbio fixas em relação ao dólar americano, que serviu como a principal moeda do centro de reservas, e a utilização do ouro como âncora nominal final para o sistema. Contudo, o sistema de Bretton Woods diferiu em vários aspetos-chave, de modo a dar aos países maior latitude para procurarem alcançar objetivos internos. Em primeiro lugar, a ligação ao ouro era muito mais fraca do que sob o padrão ouro, permitindo aos Estados Unidos uma latitude substancial para prosseguir uma política monetária orientada para objetivos internos, incluindo o máximo emprego e estabilidade de preços [3].
Em segundo lugar, Bretton Woods apoiou controlos de capital generalizados para dar aos países algum grau de independência da política monetária (mesmo sob taxas de câmbio fixas), bem como para reduzir os riscos colocados por fluxos de capital voláteis. Finalmente, Bretton Woods considerou que a cooperação internacional desempenha um papel vital no apoio ao sistema. Em vez de forçar os países com défices na balança de pagamentos a adotar políticas monetárias e orçamentais altamente recessivas, como sob o padrão-ouro, Bretton Woods permitiu-lhes pedir empréstimos a outros membros para aliviar a carga de ajustamento. O FMI foi estabelecido como o principal canal para esses empréstimos, embora os esforços de cooperação tenham acabado por assumir muitas formas, nomeadamente empréstimos diretos e linhas de troca entre países soberanos.
O sistema de Bretton Woods contribuiu para resultados económicos muito melhores do que os do período entre as duas guerras [4]. Muitos países atingiram taxas de desemprego muito baixas, na ordem dos 2 a 3% ou mesmo inferiores, mantendo ao mesmo tempo a inflação razoavelmente controlada. O ambiente económico estável encorajou um retrocesso gradual das barreiras comerciais que alimentaram uma expansão progressiva do comércio mundial.
É claro que o sistema de Bretton Woods tinha muitas falhas que contribuíram para o seu desaparecimento precoce após apenas um quarto de século de funcionamento. A política monetária e orçamental expansionista nos Estados Unidos no final da década de 1960 foi um importante catalisador para a desagregação. Países como a Alemanha, que queriam uma maior independência monetária para manter a sua própria taxa de inflação baixa, descobriram que os controlos de capital não forneciam um tampão suficiente, dado o desenvolvimento progressivo dos mercados globais de capitais. Para os países com problemas de balança de pagamentos, uma maior mobilidade do capital significava que eram necessários maiores empréstimos do FMI e dos seus parceiros comerciais – um desenvolvimento que acabou por prejudicar o apoio internacional ao sistema de Bretton Woods [5].
A desagregação de Bretton Woods marcou o início de um longo período em que os Estados Unidos e outras grandes economias experimentaram uma inflação elevada – sem precedentes em tempo de paz – e essas economias lutaram para recolocar a inflação a um nível consistente com a estabilidade de preços. Poupando os muitos – e familiares – detalhes de como esta reancoragem foi alcançada, o novo sistema que emergiu era vastamente diferente do sistema de Bretton Woods que o precedeu. As taxas de câmbio flexíveis deram aos principais bancos centrais a latitude para fixar as taxas de juro como desejavam para atingir os objetivos da política interna, permitindo assim uma autonomia muito maior do que sob Bretton Woods. Mas o novo ambiente levantou duas questões-chave com que os decisores políticos têm lutado desde que o novo quadro monetário se mostrou capaz de conter a inflação há várias décadas: Primeiro, a cooperação entre bancos centrais, governos e instituições políticas internacionais ainda é necessária para alcançar os objetivos políticos internos? E segundo, serão as próprias instituições de política internacional ainda necessárias, e para que fins?
COOPERAÇÃO INTERNACIONAL E INSTITUIÇÕES POLÍTICAS
A visão consensual que emergiu durante o período da Grande Moderação [N.T. período de menor volatilidade macroeconómica vivido nos Estados Unidos desde meados da década de 1980 até à crise financeira em 2007] parecia inclinar-se fortemente para um não à primeira destas questões, pelo menos no que diz respeito à condução da política monetária. O elevado grau de sucesso dos principais bancos centrais na realização dos seus objetivos de política monetária, incluindo uma inflação baixa e estável, reforçou a confiança nos benefícios de uma abordagem descentralizada. Apesar de algumas exceções, tais como os Acordos de Plaza e do Louvre, as discussões entre as autoridades monetárias durante este período centraram-se mais no intercâmbio de informações e pontos de vista do que na coordenação efetiva das suas políticas.
Sobre a segunda questão, o papel do FMI gerou um debate considerável, e mesmo os muitos apoiantes do FMI consideraram que o seu papel futuro deveria centrar-se na estabilidade macroeconómica nos países em desenvolvimento, incluindo a prestação de apoio de liquidez a esses países confrontados com crises económicas. Creio que tal intervenção por parte do FMI deveria ser tão limitada e tão baseada em regras quanto possível, dado o risco moral de uma maior assunção de riscos soberanos e de uma menor disciplina de mercado que resulta de tal intervenção. Mas isso é bastante diferente de negar a utilidade de uma intervenção adequadamente estruturada em casos graves. O uso excessivo ou a má aplicação de antibióticos pode criar patologias sistémicas, mas em casos apropriados, estes medicamentos continuam a ser medicamentos essenciais.
A crise financeira global veio dar um alerta para uma cooperação internacional reforçada para apoiar uma economia global estável e construir um sistema financeiro mais resistente. Esta lógica de cooperação é diferente da de Bretton Woods, que dependia da cooperação internacional para apoiar um sistema monetário baseado em taxas de câmbio fixas. Na minha opinião, continua a ser desejável que os bancos centrais nos Estados Unidos e outras economias de taxa variável formulem políticas de forma independente para alcançar objetivos mandatados internamente, deixando a cooperação explícita da política monetária a circunstâncias excecionais (como as que prevaleceram durante a crise).
A crise, contudo, tornou muito evidente a importância da estabilidade financeira para que a política monetária funcione eficazmente. Porque a estabilidade financeira é, em muitos aspetos, um bem global, a cooperação internacional pode ajudar os países a alcançar melhor os seus objetivos internos – um tema muito dentro do espírito de Bretton Woods.
Embora a construção de uma arquitetura financeira mais forte tenha muitas dimensões, é útil concentrar-se em dois elementos-chave [6]. Primeiro, a crise salientou a necessidade de partilhar informações sobre as atividades transfronteiriças e as ligações das principais instituições financeiras. Estas ligações foram o trampolim para a rápida propagação da crise, mas os reguladores nos Estados Unidos e no estrangeiro tinham muito pouca informação sobre as complexas interconexões entre empresas. A segunda e talvez mais importante necessidade era assegurar que as empresas financeiras, incluindo as grandes empresas interligadas a nível mundial, bem como outras fora do perímetro regulamentar habitual, constituíssem reservas de capital e liquidez suficientes para resistir a choques graves.
A cooperação internacional é vital tanto para facilitar a partilha de informação sobre as empresas financeiras e as suas atividades, como para aplicar normas uniformes de capital e liquidez para as empresas financeiras a nível mundial. Além disso, é crucial conseguir condições equitativas para os participantes nos mercados financeiros. Dadas as fortes ligações financeiras transfronteiriças, a eficácia das políticas prudenciais, tanto micro como macro, em qualquer país em particular – dizem os Estados Unidos – depende das normas adotadas noutros países. Os Estados Unidos teriam poucos incentivos para elevar os padrões se outros países não seguissem o exemplo: fazê-lo colocaria as suas próprias instituições financeiras em desvantagem competitiva e possivelmente até minaria a estabilidade financeira global, encorajando a arbitragem regulamentar para outras economias com padrões mais fracos.
As instituições internacionais devem desempenhar um papel central nestes esforços de cooperação. No início da crise, os líderes dos países do G20 expandiram e transformaram o anterior Fórum de Estabilidade Financeira no mais musculado Financial Stability Board (FSB) para ajudar a proporcionar a ação coletiva necessária à construção de um sistema financeiro global muito mais forte e mais resistente. O FSB inclui bancos centrais, ministérios das finanças, e reguladores de 24 países e da União Europeia, bem como organizações internacionais como o FMI e os principais organismos mundiais de normalização. A ampla representação, incluindo a das economias de mercado emergentes, ajuda a assegurar que os países com grandes sectores financeiros tenham um contributo para a construção e reafinação da arquitetura reguladora global. O FSB tem trabalhado concertadamente para ajudar a identificar vulnerabilidades do sistema financeiro e para formular normas macroprudenciais – incluindo normas para o capital e liquidez dos bancos – que se aplicam a todos os países.
De uma perspectiva ampla, o FSB pode ser considerado como desenvolvendo diretrizes voluntárias para o sistema financeiro global. Embora alguns possam considerar estes esforços como uma ameaça à soberania nacional, tais receios são descabidos. O FSB, de facto, só pode fornecer orientações, não impor regras: não tem autoridade legal para ordenar aos seus membros que façam o que quer que seja, nem quaisquer poderes de execução. De facto, os Estados Unidos e outros membros do G20 fundaram o FSB para ajudar a servir os seus interesses nacionais através da criação de um sistema financeiro global mais forte. Os membros beneficiam da obtenção de um lugar à mesa para ajudar a assegurar que os seus interesses e perspetivas nacionais sejam tidos em conta. Em última análise, todos os países podem beneficiar quando cada país faz a sua quota-parte para promover a estabilidade financeira, incluindo a adesão a diretrizes bem escolhidas.
Mesmo assim, é importante sublinhar que o FSB, assim como outros organismos normativos, deve adaptar-se a um sistema financeiro global em rápida mudança. O desenvolvimento de novas tecnologias financeiras terá provavelmente um impacto transformador na banca e no sistema de pagamentos nos próximos anos, o que levanta possibilidades incríveis mas também riscos importantes que o quadro regulamentar deve estar preparado para conter. Além disso, é também fundamental que estes organismos reguladores façam uma crítica contínua das suas recomendações para garantir que estão a ter os efeitos pretendidos. Um objectivo-chave do FSB no futuro será uma revisão regular para garantir que os nossos instrumentos são eficazes e, mesmo que assim seja, para avaliar se podemos atingir os objetivos de estabilidade desejados de uma forma mais eficiente que minimize a carga regulamentar sobre as empresas e os consumidores.
CONCLUSÃO
A abordagem cooperativa adotada pelos arquitetos de Bretton Woods ajudou a preparar o caminho para a expansão forte e sustentada da economia global no período do pós-guerra. Estes esforços cooperativos – tanto na esfera económica como na política externa – ajudaram os países a alcançar os seus objetivos internos muito melhor do que as políticas viradas para dentro praticadas no período entre guerras. Vivemos agora num momento em que a utilidade das instituições de Bretton Woods, e os benefícios da cooperação económica internacional em geral, estão a ser questionados por vozes influentes em muitos países. No meu próprio país, os críticos que partilham da minha opinião de que a ação governamental deve ser tão transparente e baseada em regras quanto possível argumentam que a intervenção do FMI em crises financeiras soberanas cria um risco moral que, em última análise, torna o sistema menos estável, e acrescentaram a crítica de que a cooperação FSB em matéria de regulamentação financeira ameaça a soberania nacional dos EUA.
Como alguém que partilha a visão fundamental do mundo desses críticos, a minha experiência mostrou-me que a primeira crítica, embora importante, pode ser exagerada, e a segunda é desajustada. As políticas de apoio do FMI podem ser adequadamente estruturadas para limitar o risco moral, reconhecendo ao mesmo tempo o papel estabilizador que tal apoio pode desempenhar, e a coordenação da política reguladora do FSB serve os interesses soberanos dos seus membros na manutenção de um ambiente financeiro estável no qual se possam perseguir objetivos domésticos. A cooperação internacional contínua é fundamental para assegurar um sistema financeiro global estável no qual a consecução dos objetivos nacionais, incluindo o pleno emprego e a estabilidade de preços, está claramente baseada. No espírito de Bretton Woods, as instituições internacionais – incluindo o FMI, o FSB, e outras – continuarão a ser as pedras angulares destes esforços de cooperação.
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Notas
[1] Estou grato a Christopher Erceg do Conselho da Reserva Federal pelo seu apoio. As opiniões expressas neste ensaio são as minhas e não necessariamente as do Conselho da Reserva Federal ou do Comité Federal de Mercado Aberto.
[2] Para excelentes panorâmicas do sistema de Bretton Woods, ver Michael D. Bordo, “The Bretton Woods International Monetary System: A Historical Overview”, e G. John Ikenberry, “The Political Origins of Bretton Woods”, capítulos 1 e 3, respectivamente, em A Retrospective on the Bretton Woods System, editado por Michael Bordo e Barry Eichengreen (Chicago: University of Chicago Press, 1993).
[3] As preocupações com a balança de pagamentos pareceu ter influenciado pouco a política dos EUA durante grande parte do período de Bretton Woods, pelo menos fora do final dos anos 50 e início dos anos 60. Ver Michael D. Bordo e Barry Eichengreen, “Bretton Woods and the Great Inflation” (NBER Working Paper 14532, National Bureau of Economic Research, Cambridge, MA, 2008).
[4] Bordo, “The Bretton Woods International Monetary System: A Historical Overview.”
[5] Barry Eichengreen analisou as formas como as fraquezas do sistema de Bretton Woods estimularam os esforços para expandir os respaldos internacionais a partir do início da década de 1960; argumentou, contudo, que os problemas com o sistema eram demasiado generalizados para que estes esforços fossem bem sucedidos. Ver Barry Eichengreen, “International Policy Coordination: The Long View”, em Globalization in an Age of Crisis: Multilateral Economic Cooperation in the Twenty-First Century, editado por Robert Feenstra e Alan Taylor (Chicago: University of Chicago Press, 2014), 43-82.
[6] Randal K. Quartos, “Getting It Right”: Factores para a Supervisão e Regulação das Grandes Instituições Financeiras” (Discurso no Encontro de Liderança de Verão da Associação Americana de Banqueiros, Salt Lake City, Utah, 18 de Julho de 2018).
O autor: Randal Keith Quarles [1957-] é um investidor e advogado americano que foi o primeiro Vice-Presidente da Reserva Federal para a supervisão de 2017 a 2021, nomeado pelo Presidente Donald Trump. Paralelamente foi presidente do Conselho de Estabilidade Financeira (FSB) de 2018 a 2021. Foi subsecretário do Tesouro para as Finanças Domésticas (2005/06) e ocupou vários postos de política financeira na administração de George. W. Bush. Licenciou-se em Filosofia e Economia pela Universidade de Columbia e, mais tarde, Doutor em Direito pela Yale Law School, diploma profissional para o exercício de advocacia nos EUA.