A riqueza deve infiltrar-se de baixo para cima, e não escorrer dos mais ricos para todos os outros. Por Michael Pettis

Trickle up

Seleção e tradução de Júlio Marques Mota

 

A riqueza deve infiltrar-se de baixo para cima, e não escorrer dos mais ricos para todos os outros

 

michael pettis Por Michael Pettis

Wealth Should Trickle Up, Not Down“, Publicado por Carnegie Michael Pettis em 19 de junho de 2019 (Original aqui)

 

A desigualdade de rendimento nos Estados Unidos dificulta o crescimento e aumenta o endividamento. Nas economias avançadas em que o investimento não é limitado pela escassez de poupança, níveis elevados de desigualdade de rendimento conduzem automaticamente a mais desemprego ou a mais dívida. Essa desigualdade mina não só a saúde da economia, mas, eventualmente, também o rendimento dos ricos.

 

Nas últimas décadas, a desigualdade de rendimento nos Estados Unidos disparou. Esta não é a primeira vez que tal acontece. Esses altos níveis de concentração de riqueza já aconteceram antes, ao longo da história dos EUA, mais notoriamente na década de 1920, mas também várias vezes no século XIX. Tal como nesses períodos anteriores, a economia de hoje parece apenas crescer quando a dívida também está rapidamente a crescer.

Isso não é uma coincidência. Em qualquer economia, a desigualdade de rendimento tende a reduzir o consumo e forçar a subida da taxa de poupança, transferindo efetivamente o rendimento daqueles que mais consomem para aqueles que mais poupam. Há momentos em que esta tendência pode ser positiva para o crescimento, mas outras vezes pode ser negativa, dependendo principalmente do facto de o investimento na economia estar ou não limitado por poupanças baixas e capital caro.

Especificamente, uma poupança mais elevada pode estimular o crescimento quando uma economia tem menos investimento do que as empresas desejam devido a uma poupança insuficiente. Nesses casos, ao pouparem rendimentos que de outra forma teriam sido consumidos, os ricos criam as poupanças mais elevadas que as empresas utilizam para estimular o investimento, levando a economia a crescer mais rapidamente e, eventualmente depois, a riqueza a espalhar-se ou difundir-se até aos trabalhadores mais pobres. Este foi o caso de grande parte da história dos EUA, quando as poupanças eram inadequadas e o investimento era limitado principalmente pelo alto custo do capital.

Contudo, para as economias em que o investimento está restringido não pela falta de poupança, mas principalmente pela fraca procura, o aumento da desigualdade de rendimento pode realmente suprimir o investimento e reduzir o crescimento através da redução do consumo. Este ponto é muito pouco reconhecido pela maioria dos economistas, mas para entender por que isso é verdade, basta ver que existem basicamente dois tipos de investimento:

  • Investimento que não é sensível a mudanças na procura. Este tipo de investimento – típico de economias em situação de subinvestimento (geralmente países em desenvolvimento) ou sectores com subinvestimento (como um novo sector tecnológico nas suas fases iniciais) em que não há investimento suficiente para satisfazer a procura existente – está limitado pelo elevado custo do capital, pelo que, quando poupanças adicionais fazem diminuir o custo do capital, as empresas aumentarão o seu investimento..
  • Investimento que é sensível a mudanças na procura. Nesses casos, típicos das economias avançadas, as empresas justificam o investimento em capacidade produtiva adicional apenas quando esperam que a procura sobre os seus produtos cresça.

Muito do investimento nos Estados Unidos é do segundo tipo [1], o que significa que se os aumentos da desigualdade de rendimento nas economias avançadas reduzirem o crescimento do consumo esperado, as empresas respondem tipicamente reduzindo o investimento. Foi provavelmente o que aconteceu na Alemanha após as reformas Hartz de 2003-2005 e o que tem acontecido nos Estados Unidos e noutras economias avançadas ao longo das últimas décadas. Devido ao fraco crescimento da procura, o investimento empresarial tem crescido mais lentamente do que a maioria dos economistas teria desejado, e mesmo assim muito dele tem ocorrido no sector da alta tecnologia (que nas suas fases iniciais é mais parecido com o primeiro tipo de investimento do que com o segundo). O crescimento da procura teria sido ainda mais fraco se o aumento da dívida das famílias e dos défices orçamentais não tivesse impulsionado o consumo.

O aparente paradoxo sob estas condições é que a crescente desigualdade de rendimento não pode aumentar a poupança total, mesmo quando aumenta a poupança dos ricos. Isto é assim porque numa economia fechada, como a economia global, a poupança, por definição, deve ser igual ao investimento, e se o investimento não aumenta, a poupança não pode aumentar.

Esta dinâmica pode também aplicar-se a economias abertas, como os Estados Unidos, em que a balança de capitais é impulsionada principalmente por decisões de investimento do estrangeiro. Dado o estatuto dos Estados Unidos como recetor automático de quase metade das poupanças excedentárias do mundo, esta condição é ainda mais estrita: a poupança deve crescer mais lentamente do que o investimento quando há um aumento do défice na balança corrente, que é em grande parte determinado pela necessidade que o resto do mundo tem de encontrar um porto seguro para suas poupanças excedentárias [2]. Como a maioria dos países ricos e alguns países em desenvolvimento não conseguem encontrar utilização produtiva para as suas poupanças, eles exportam o excesso para países como os Estados Unidos, cujos mercados financeiros profundos, flexíveis e bem administrados os tornam os melhores lugares para depositar as poupanças excedentárias.

É por isso que o investimento americano é superior à poupança americana, com a diferença entre os dois valores a ser determinada principalmente pelos investidores estrangeiros [3]. Por outras palavras, os Estados Unidos devem conciliar a tendência da desigualdade de rendimento para aumentar a poupança dos ricos com a tendência do declínio do crescimento do investimento devido à debilidade associada ao crescimento do consumo. Porque a poupança não pode aumentar mais rapidamente que o investimento – e esta é apenas uma condição contabilística básica que não pode ser violada – haver mais poupança nos ricos significa que se suprimirá necessariamente a poupança num outro setor.

De um modo geral, existem duas formas pelas quais um aumento da desigualdade de rendimentos pode suprimir a poupança algures no resto da economia:

  • Esta desigualdade pode provocar o aumento do desemprego e a contração do PIB. Neste caso, a pressão descendente sobre o consumo provocada pela desigualdade de rendimentos pode levar ao encerramento de fábricas e empresas, que devem depois despedir os trabalhadores que, por sua vez, são forçados a consumirem as suas poupanças, a desentesourar.
  • Ou pode facilitar mais dívida das famílias ou do governo para manter o crescimento do PIB. Neste caso, para combater o aumento do desemprego, o Federal Reserve pode flexibilizar as condições monetárias, e assim incentivar a dívida privada, ou Washington pode aumentar a dívida pública através da expansão do défice público. Relembremos que dívida é simplesmente poupança negativa.

Por outras palavras, sem o aumento da dívida, os Estados Unidos sofreriam um aumento do desemprego e uma economia em contração. Compreender isso torna mais fácil ver porque é que muito do pensamento económico convencional não consegue fazer a ligação óbvia entre desigualdade de rendimento, desequilíbrios da balança comercial, dívida e desemprego. Os modelos dos economistas ainda assumem implicitamente que o investimento é limitado por poupanças relativamente escassas, mas – a menos que talvez os Estados Unidos estivessem a implementar um grande programa de despesas em infraestruturas – esta hipótese já não se aplica claramente.

Esta explicação não é nova. No meio de uma extrema concentração de riqueza do final do século XIX, o economista britânico John Hobson e um contemporâneo americano chamado Charles Arthur Conant entenderam e explicaram esta dinâmica. O mesmo princípio foi sistematicamente elaborado quase quatro décadas depois, durante outro período de extrema concentração de riqueza, por John Maynard Keynes. Ao mesmo tempo, Friedrich Hayek – cujo desprezo pelos ricos não o impediu de fornecer o argumento mais rigoroso sobre o porquê, dada a distribuição desigual da capacidade de negócios, das acumulações espontâneas de riqueza serem uma condição do bom funcionamento dos mercados – justificou a acumulação de riqueza, e não a crescente concentração de riqueza, que tende a impedir a natureza disruptiva dos mercados [4]. Numa economia de mercado que funciona bem, por diferentes razões, tanto Keynes como Hayek argumentaram que o rendimento dos pobres deveria crescer mais rapidamente do que o dos ricos, e não o contrário, como tem sido o caso desde há décadas [5].

No entanto, a exposição mais perspicaz e esclarecedora, também feita na década de 1930, foi feita por outro economista conservador, Marriner Eccles, presidente do Conselho da Reserva Federal. Marriner Eccles explicou esta questão da seguinte forma nas suas memórias:

Tirando o poder de compra das mãos da massa dos consumidores, os aforradores negaram a si mesmos o tipo de procura efetiva para os seus produtos que justificaria um reinvestimento do seu capital … Foi o que nos aconteceu nos anos vinte. Mantivemos elevados níveis de emprego nesse período com a ajuda de uma expansão excecional da dívida fora do sistema bancário. Esta dívida foi proporcionada pelo grande crescimento da poupança das empresas, bem como da poupança dos particulares, particularmente nos grupos de rendimento superior, onde os impostos eram relativamente baixos.

Nos Estados Unidos da década de 1920, a invenção de novas formas de crédito ao consumo, impulsionada pela explosão das reservas de ouro, impulsionou a economia da forma que Eccles descreveu, até que a dívida deixou de poder crescer o suficiente para compensar o crescimento da poupança desencadeado pela concentração extrema da riqueza. Quando isso aconteceu, durante os três anos após o crash do mercado acionista de 1929, o aumento do desemprego substituiu o aumento da dívida como única forma de equilibrar a alta poupança dos ricos.

Como Eccles explicou no seu depoimento no Congresso em 1933:

É absolutamente impossível, como este país tem demonstrado repetidas vezes, que os ricos poupem tanto quanto têm tentado poupar, e poupem tudo o que vale a pena poupar. Eles podem manter fábricas que não estão a funcionar, e carruagens de comboio inúteis; podem manter edifícios de escritórios vazios e bancos fechados; podem conservar as provas de empréstimos externos em papel; mas, como classe, não podem conservar nada que valha a pena conservar, acima e além da quantidade que se torna lucrativa com o aumento do poder de compra dos consumidores. É do interesse dos ricos – para os proteger dos resultados da sua própria loucura – que lhes retiremos uma quantidade suficiente dos seus excedentes para que os consumidores possam consumir e as empresas possam funcionar e terem lucros. Isto não é para afundar os ricos; é para salvar os ricos.

Os Estados Unidos estão hoje na mesma posição: a dívida crescente é a única forma de equilibrar as elevadas poupanças dos ricos sem recorrer a um desemprego mais elevado. Embora as crescentes concentrações de riqueza possam criar resultados sociais e políticos adversos, elas ainda são justificadas por alguns economistas com o argumento de que, ao impulsionar a poupança, a desigualdade de rendimento leva a um maior investimento, o que por sua vez leva a um maior crescimento que eventualmente beneficia até mesmo os pobres. A questão, no entanto, é que isto só pode acontecer em condições económicas que já não se aplicam aos Estados Unidos (ou a outras economias avançadas).

Hoje, em virtude de ser a fraca procura, e não os altos custos de capital, que restringe o investimento empresarial, a desigualdade de rendimento não leva a um maior investimento. Pelo contrário, leva a um crescimento mais lento, a mais dívida e talvez até a menos investimento. Se os Estados Unidos invertessem as condições que desde o final da década de 1970 têm indiretamente incentivado a crescente desigualdade de rendimento, a economia dos EUA cresceria mais solidamente com menos dívida e, como Eccles prometeu, o crescimento acabaria por beneficiar a população em geral e acabando também por beneficiar os ricos.

________________________________________

Notas

[1] Isso não quer dizer que não haja investimento potencial do primeiro tipo nos Estados Unidos. A infraestrutura dos EUA é claramente muito pobre em alguns aspetos, e poderia ser alvo de uma modernização significativa, no mínimo. Este investimento seria necessário, independentemente da rapidez ou lentidão com que a procura crescesse. A razão pela qual muito desse investimento não está a ser feito não é porque os Estados Unidos sejam incapazes de financiar o investimento a um custo aceitável, mas sim porque considerações políticas impedem que o país o faça.

[2] O défice da balança corrente dos EUA é, por definição, igual ao seu excedente da balança de capital, que consiste no montante líquido das entradas de capital estrangeiro nos Estados Unidos. Como o país atua como o estabilizador que automaticamente equilibra a procura global de poupança com a oferta global de poupança, os Estados Unidos têm pouco controle sobre a sua conta de capital e, consequentemente, pouco controle sobre a sua taxa de poupança. Para ver como funciona esse processo de estabilização, note-se que até à década de 1970, quando a economia global estava a ser reconstruída da devastação de duas guerras mundiais, a procura global de poupança ultrapassou a oferta global e, como resultado, os Estados Unidos exportaram o excesso de poupança enquanto mantinham excedentes aparentemente permanentes na sua balança corrente. Assim que essa reconstrução ficou mais ou menos completa, e as necessidades de investimento entre as economias desenvolvidas ricas do mundo voltaram a cair em relação às suas poupanças, mais elevadas, o mundo sofreu de excesso de poupança. Como resultado, os Estados Unidos tornaram-se importadores de poupança excedentária externa, enquanto a balança corrente passou automaticamente para défices aparentemente permanentes. Isto quase que seguramente não é uma coincidência, e enquanto os estrangeiros colocarem as suas poupanças excedentárias na economia dos EUA, a sua taxa de poupança estará abaixo da sua taxa de investimento.

[3] É também por isso que um défice em expansão da balança corrente dos Estados Unidos tipicamente aumenta o desemprego ou a dívida, enquanto um défice em contração da balança corrente dos E.U. tipicamente reduz o desemprego ou a dívida. Os economistas mainstream muitas vezes têm dificuldade em compreender isto principalmente porque, geralmente sem se aperceberem, eles assumem implicitamente que as poupanças são geralmente escassas e restringem o investimento produtivo.

[4] “Devemos estar muito mais conscientes que se consideramos que um homem tem direito a uma alta recompensa material, isso, por si só, não lhe dá necessariamente direito a uma alta estima,” explicou Hayek uma vez.

[5] Com o risco de simplificação excessiva, Keynes estava interessado em compreender as tendências sistémicas para a concentração da riqueza e o seu impacto sobre a procura, enquanto Hayek se preocupava mais sobre como é que as concentrações persistentes de riqueza poderiam criar uma busca de obtenção de rendas e levar a privilégios legais e vantagens garantidas pelo governo.

 

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