A Crise Global Continua — Texto 3. Como é que o combate à inflação poderia pôr em perigo a zona do euro. Por The Economist

Seleção e tradução de Júlio Marques Mota

8 m de leitura

Texto 3. Como é que o combate à inflação poderia pôr em perigo a zona do euro

Por  em 23 de Junho de 2022 (original aqui)

Republicado por  em 24 de Julho de 2022 (ver aqui)

A próxima dor de cabeça do BCE

Contar com o BCE para apoiar a união monetária é perigoso

 

 

Está a área do euro a entrar noutra crise de dívida soberana? A Itália endividada deve pagar 1,9 pontos percentuais mais do que a Alemanha para pedir emprestado a dez anos, quase o dobro do spread no início de 2021. Os custos de empréstimos de Espanha, Portugal e mesmo França também aumentaram acentuadamente – e os spreads eram ainda mais elevados antes de o Banco Central Europeu prometer, a 15 e 16 de Junho, mudar de rumo.

Tal como nos pesadelos de 2012, o Banco Central está a trabalhar num plano de compra de obrigações para evitar que os países mais fracos se aproximem em espiral do incumprimento. Fazendo eco da promessa de Mario Draghi de fazer “o que for preciso” para salvar a zona euro, Christine Lagarde, presidente do BCE, avisou a 20 de Junho que quem duvidasse da determinação do banco central estaria a “cometer um grande erro”. As promessas do BCE devem prevenir por enquanto uma crise.

No entanto, não há dúvida de que, a longo prazo depender simplesmente do banco central para garantir as dívidas dos governos da zona euro torna união monetária intoleravelmente frágil. Tendo gasto 2 milhões de milhões de dólares a apoiar as suas economias durante a pandemia, a Europa está mais endividada do que estava há uma década atrás.

A Itália, a terceira maior economia do bloco, tem dívidas líquidas que se elevam a  quase 140% do valor do seu PIB, contra 108% no início da anterior crise do euro em 2010. O balanço da França parece quase tão duvidoso como o da Itália após a crise financeira global. Uma inflação elevada aliviará um pouco o fardo este ano.

Mas como o BCE aumenta as taxas de juro para baixar a inflação, o custo do serviço da dívida vai aumentar. As elevadas taxas de juro levam tempo a fazer-se sentir nos orçamentos dos países: A dívida pendente da Itália tem uma duração média remanescente de quase oito anos.

Este intervalo cria tempo para o BCE evitar uma crise em que os receios de incumprimento se tornam autorealizáveis através do aumento dos custos do empréstimo. O banco central está habituado a andar sobre a linha que separa a prevenção das crises e dar aos países gastadores um incentivo para contraírem dívidas à sua custa. Tal como na década de 2010, o banco central comprometer-se-á a conter os spreads, mas a sua ajuda virá provavelmente ligada ao respeito de dadas condições ditas de condicionalidade.

O BCE tem também um novo e formidável problema a resolver: trabalhar na forma de combater a inflação e ao mesmo tempo apoiar os países endividados. Na maior parte dos anos 2010 e no início da pandemia, o banco poderia justificar a compra de títulos italianos ou portugueses, em parte porque isso também constituía um estímulo económico útil. A inflação estava abaixo do seu objetivo de 2%. Agora, pelo contrário, está a lançar água fria sobre a economia ao aumentar as taxas de juro, pelo que deve justificar quaisquer intervenções no mercado obrigacionista apenas com base no combate à fragmentação financeira.

O seu efeito de estimulação é inútil. Para ajustar o círculo, o BCE pode “esterilizar” o efeito da compra de obrigações no sistema bancário, utilizando outros instrumentos para absorver o dinheiro que as suas compras injetam. No entanto, a esterilização é apenas uma solução parcial. Os spreads mais elevados para os mutuários mais fracos são uma consequência natural da política monetária, de modo que suprimi-los diminui o efeito do aumento das taxas de juro.

O estímulo pode ser pequeno, mas a sua mera existência numa altura em que a inflação é demasiado elevada tornaria a compra de obrigações mais difícil de defender em tribunal quando os falcões contestam a sua legalidade – como inevitavelmente o farão.

 

Atenção, Lagarde

A maior ameaça é que a contenção dos spreads não será suficiente para proteger economias vulneráveis. Os investidores esperam que o BCE aumente as taxas de juro para 2% até ao final do ano. Como resultado, mesmo a Alemanha sólida que nem uma rocha, que por definição paga spread zero, está agora a pagar 1,8% para contrair empréstimos durante dez anos, contra -0,5% menos do que há um ano atrás. Se as taxas subissem ainda mais, a Itália começaria a parecer instável, mesmo que os spreads pudessem ser contidos ao seu nível atual. O país provavelmente não pode tolerar rendimentos das suas obrigações muito acima dos 4%.

Por volta desse ponto, os objetivos de estabilidade de preços e defesa dos países endividados tornar-se-iam irreconciliáveis. Caso as taxas de juro subissem, a zona euro pareceria perigosamente frágil.

A única forma de tornar a zona euro segura é a integração orçamental e financeira que alivia o fardo sobre o BCE. Uma parte disso é quebrar o “ciclo da desgraça” que corre entre os países endividados e os bancos locais que detêm a sua dívida – um projeto que tem visto alguns progressos. No entanto, mesmo que os bancos italianos pudessem resistir a um incumprimento italiano, os decisores políticos europeus nunca considerariam a hipótese de atirar aos lobos um mercado obrigacionista de 2 milhões de milhões de euros. Daí que a contradição entre união monetária e separação fiscal permaneceria por resolver.

E a única solução é mais despesa coletiva por parte dos países da zona euro.

O fundo “Next Generation” de 750 mil milhões de euros, nascido durante a pandemia e financiado através de empréstimos conjuntos, já está a distribuir dinheiro, o que deverá reduzir a pressão sobre os orçamentos nacionais. Quanto mais centralizada for a despesa, mais fácil será para os Estados endividados gerirem os excedentes que possam ser necessários para que as suas dívidas sejam sustentáveis se as taxas de juro subirem.

Muitos na Europa não vão gostar das transferências de norte para sul que daí resultam.

Mas as falhas na união monetária são tais que as alternativas – a fragilidade e a inflação – podem ser ainda piores.

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