(continuação)
…
Um bom exemplo do modelo teórico subjacente a tudo isto é-nos dado por um pormenor e por uma discussão entre os 4 principais responsáveis pelos mercados globais, de entre os quais destaco os dois mais conhecidos do bando dos quatro nos Estados Unidos: Alan Greenspan e Lawrence Summers. Os restantes do bando dos 4 penso serem Christopher Cox e Arthur Levitt, pois estou a citar de memória, todos eles a discutir a liberalização dos mercados, a propósito da net capital rule e da revogação dos moldes em que esta seria aplicada para os grandes operadores.
Em 2004 foi revogado pela SEC um dos mecanismos de controle sobre os grandes bancos de negócios, a net capital rule, com o que se alargou a capacidade de endividamento dos grandes operadores nos mercados de capitais.
A chamada net capital rule[1] foi criada em 1975 para permitir que a SEC supervisionasse os brokers-dealers, ou empresas que comercializam títulos para clientes, bem como por sua própria conta. Segundo esta regra, exige-se que as empresas valorizem todos os seus bens negociáveis a preços de mercado, e em seguida aplica-se “uma tesourada”, ou desconto, para responder aos riscos de mercado dos activos. Assim, por exemplo, o valor das acções para efeitos de cálculo assume-se como o valor de mercado reduzido de 15% deste valor de mercado, enquanto que os títulos do Tesouro americano a 30 anos, porque de muito menor risco, sofrem uma dedução de 6% do seu valor de mercado.
A net capital rule também exige que as corretoras limitem o seu rácio de endividamento relativamente ao capital próprio a 12 para 1, embora estes devam emitir um alerta se começam a aproximar-se deste limite e são forçados a parar a actividade se o ultrapassarem, o que significa que se trabalhava geralmente a um rácio de endividamento face ao capital próprio bem mais baixo.
Com a abordagem alternativa proposta em 2004, que todos os cinco grandes brokers-dealers — Bear Stearns, Lehman Brothers, Merrill Lynch, Goldman Sachs e Morgan Stanley — voluntariamente aceitaram, altera-se então o cálculo do seu capital próprio. Com a utilização de modelos computadorizados, a SEC, na base do seu novo programa Consolidated Supervised Entities, permitiu que os grandes correctores aumentassem os seus rácios de endividamento relativamente ao seu capital próprio , como no caso da Merrill Lynch, para valores tão altos como 40-para-1. Com este novo método de cálculo disponível apenas para os grandes operadores, a SEC também eliminou a fórmula de cálculo dos descontos sobre os valores dos activos, a diminuição das reduções, que foi substituído por um modelo de formalização matemática para cálculo do risco que levaria a uma menor redução no valor do capital próprio. Por esta última via, aumentava-se também, com tudo o resto constante, o nível de endividamento do broker-dealer, que era afinal o que se pretendia para os grandes operadores, os operadores sofisticados, para utilizar a expressão de Alan Greenspan.
Em 2004, a SEC discutiu assim a regulação dos bancos de investimento globais. Os bancos de investimento pretendiam um afrouxamento das exigências em capitais próprios de modo a poderem ter menos reservas como mecanismo de protecção face às anomalias eventuais dos mercados para poderem assim e para o mesmo valor de capitais próprios poder aumentar a sua capacidade endividamento. E com isso melhorava-se a seu favor o método de cálculo desses mesmos capitais próprios que passavam a ser contabilizados com menos reduções face aos valores de mercado. Depois de uma discussão que durou cerca de 55 minutos a SEC concordou em reduzir o peso da net capital rule e criou o programa consolidado de supervisão das entidades para o caso dos grandes bancos de investimento. As sociedades de corretagem submeteriam voluntariamente relatórios à SEC relativamente aos seus activos e às suas actividades. O sistema voluntário de regulação assentava nos modelos de computação internos destas empresas. Ficavam pois praticamente livres, porque a sua liberdade assegurava a eficiência dos mercados!
Os problemas começaram pois numa reunião a 28 de Abril de 2004 entre os cinco bancos de investimento principais e os cinco membros da SEC. Nessa reunião, os bancos pela voz de Paulson, mais tarde Secretário do Tesouro de Bush, pretendiam uma isenção relativamente à regulamentação existente que limitava a capacidade de endividamento que os referidos sofisticados bancos poderiam fazer – regulação esta que é conhecida como a regra do capital líquido – que poderiam inscrever nos seus balanços. A SEC concordou em afrouxar esta regra sobre a taxa de capital de próprio e sobre o seu próprio cálculo e, igualmente, decidiu permitir que os bancos de investimento monitorizem o seu próprio risco utilizando modelos de computador para analisar o risco de vários títulos, mudando assim para um programa de regulação voluntária.
Nas empresas que passaram a actuar de acordo com as novas e mais flexíveis o seu endividamento pura e simplesmente disparou. A relação endividamento/ capital próprio ou efeito de alavancagem no Bear Stearns aumentou para 33:1; isto fez com que este operador tenha ficado muito exposto ao risco pois por cada unidade de capital próprio tinha assumido $33 de endividamento. Aumentando a quantidade de endividamento possível e poderiam pois investir com maior intensidade “no mundo opaco da emissão de títulos garantidos por hipotecas “mortgage-backed securities” e dos CDS, exactamente os dois elementos que mais dinamizaram o rebentar da crise.
O gráfico abaixo é de tudo isto bem ilustrativo:
Ignoremos 1997, data em que dois dos prémios Nobel da Economia, Myron S. Scholes e Robert C. Merton, colocaram o mundo à beira do abismo, ainda a financeirização não era o que era em 2008, com a falência do hedge fund Long-Term Capital Management L.P. (LTCM).Situemo-nos pois a partir de 2004. O gráfico fala por si, e contra o próprio título. .
Este novo programa era uma alternativa à regra existente de calculo do capital líquido e da sua exigências quanto ao rácio endividamento/capital próprio. Especificamente, um broker-dealer que tivesse capital acima dos $5 mil milhões poderia, sob o novo programa Consolidated Supervised Entities, utilizar os seus próprios modelos de computação como um método alternativo de calcular as exigências de rácio. (…)
Relativamente ao que transpirou, afirmou James D. Cox um grande especialista na matéria:
Nós acreditámos insensatamente que as empresas tinham uma forte cultura da auto preservação e da responsabilidade e que tinham igualmente a cultura de não se endividarem excessivamente. Deixar que os grandes bancos sejam polícias de si-mesmos parecia-me ter sentido porque considerava que a S.E.C não disponha de recursos nem em qualidade nem em quantidade para impor os seus próprios padrões. Pensei pois insensatamente que o mercado se imporia a si mesmo uma verdadeira autodisciplina. Nós todos aprendemos uma terrível lição .
Esta é a posição de uma especialista na época e em floreado as teses de Alan Greenspan passa por estas palavras. Sublinhe-se que o regulador não tinha recursos nem em quantidade nem em qualidade para impor os seus próprios padrões. Teve-os Vitor Constâncio? Teve-os Carlos Costa? Não, o sistema dispensou-os, era esta a filosofia do sistema: Estado mínimo, desregulação máxima. Publicamente exigiram alguma coisa nesse sentido, no sentido da formação de quadros para uma regulação séria? Não, o melhor é ser como o camaleão, para não nos distinguirmos e não nos ferirmos.
Mas que nos diz o texto oficial da SEC [2]:
“No âmbito das alterações, um broker ou dealer que mantenha certos objectivos ou níveis de capital liquido mínimo pode solicitar à Comissão uma exoneração condicional da aplicação do calculo standard de capital liquido.
Com estas alterações pretende-se reduzir os custos da regulação para os brokers-dealers, os operadores sofisticados, permitindo as empresas muito altamente capitalizadas [ o sublinhado é nosso] que desenvolveram práticas robustas de gestão internas de risco a utilização daquelas mesmas práticas de gestão do risco, tais como a utilização dos modelos matemáticos da medida de risco, com a finalidade de auto regulação. As deduções dos broker-dealers para o risco do mercado e de crédito provavelmente serão mais baixas sob o método alternativo de computação do capital líquido do que sob a regra até aqui existente de cálculo do capital líquido.
Um broker-dealer é elegível para utilizar o método alternativo de computação do valor do capital líquido somente se mantém como objectivo mínimo de investimentos pelo menos mil milhões e de ter um capital próprio de pelo menos 500 milhões. Se o objectivo das tomadas de posição do broker-dealer líquido calculadas por este novo método de cálculo se situam abaixo dos $5 mil milhões, este operador deve notificar a Comissão e a Comissão então considerará se o broker-dealer deve tomar alguma posição de correcção apropriada.
(continua)
________
[1] Julie Satow, Ex-SEC Official Blames Agency for Blow-Up of Broker-Dealers, The Sun, Seteembro de 2008. Texto disponível em: http://www.nysun.com/business/ex-sec-official-blames-agency-for-blow-up/86130/
[2] Federal Register, Part II Securities and Exchange Commission-17 CFR Parts 200 and 240
Alternative Net Capital Requirements for Broker-Dealers That Are Part of Consolidated Supervised Entities.
________
1 Comment