Selecção e tradução de Júlio Marques Mota
Entre a força assassina de um golias (a Alemanha) e a rectidão moral de um david (a Grécia do Syriza)…
Syriza e a indemnização da guerra da França com a Prússia em 1871-73
Michael Pettis, Syriza and the French indemnity of 1871-73
Blog, m. pettis, 4 de Fevereiro de 2015
(continuação)
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IIª Parte – Os beneficiários de transferências
Espantosamente a França foi suficientemente capaz de levantar nos “mercados” o dinheiro muito rapidamente, muito dele na forma de dois empréstimos obrigacionistas internos em 1871 e 1872, que foram fortemente subscritos. Penso que um dos estudos mais completos sobre a indemnização francesa é um pequeno livro de Arthur Monroe publicado em 1919(3). De acordo com Monroe, a primeira edição de 2 mil milhões em rendas perpétuas foi emitida em Junho de 1871, apenas 48 dias depois de o Tratado ter sido assinado e o empréstimo foi fortemente subscrito. A segunda emissão foi ainda mais bem sucedida:
“Treze meses depois de ser anunciado o primeiro empréstimo, o governo abriu inscrições para um segundo, desta vez para três mil milhões, novamente com 5 por cento de rendimento, mas emitido em 1872. A resposta a esta emissão foi surpreendente, com a procura a ser mais do que doze vezes a quantidade desejada e em que mais de metade da procura era proveniente de países estrangeiros.”
Monroe refere que ” é um elogio de modo nenhum pequeno para o crédito da França na altura registar que cerca de um terço das subscrições estrangeiras eram da Alemanha”, de modo que quando pensamos sobre a transferência de liquidez para a Alemanha, foi na verdade menos de 5 mil milhões de francos ouro. Embora Monroe diga que mais de metade de subscrições vieram de fora da França e em que um terço era de origem alemã, com uma procura 12 vezes superior à oferta, é impossível para mim calcularquanto era realmente alocado aos compradores alemães, e portanto não disponho de nenhuma estimativa da quantidade para que os 5 mil milhões devem ser ajustados.
Os pagamentos foram feitos em forma de letras de câmbio e, num grau menor, em ouro, prata e notas de banco, e Berlim recebeu o pagamento completo em 1873, dois anos antes do fim programado. Foi nessa época que a Alemanha entrou totalmente para o padrão-ouro, e obviamente esta enormíssima indemnização não só tornou possível a esta entrada mas tornou-a igualmente mais fácil. Também garantiu a credibilidade da moeda quase desde o início, e isso pode abalar alguns leitores modernos por ficarem a saber que na época a credibilidade monetária não era considerada como estando instando inscrita no ADN alemão e, assim, a credibilidade adicional era bem-vinda.
O que é que tudo isto tem a ver com o Syriza? Há algumas semanas atrás estava eu a discutir com um grupo de estudantes da Universidade de Pequim à volta da ideia de Charles Kindleberger de um “deslocamento”, e propus, como o faz Kindleberger, que a indemnização de 1871-73 francesa fosse considerada como um exemplo excepcionalmente útil de um deslocamento, a partir do qual podemos aprender muita coisa sobre como se podem gerar crises financeiras (4). Então ocorreu-me que as reparações francesas e o seu impacto sobre a Europa poderiam também dizer-nos muita coisa sobre a crise do euro e, mais especificamente, porque é que as políticas salariais distorcendo a taxa de poupança na Alemanha na primeira metade da década passada teriam levado quase inexoravelmente às distorções da balança de pagamentos que podem eventualmente levar à destruição do euro.
E neste caso é um feliz acaso que a indemnização francesa tenha acelerado a adopção pela Alemanha do padrão-ouro, pois as enormes transferências da Alemanha para a Europa periférica foram, provavelmente, necessárias para muitos desses países poderem adoptar o euro, nalguns aspectos, a sua própria versão do padrão-ouro. Antes de saltar para as razões que me levam a pensar que a indemnização francesa é relevante para a crise grega, quero aqui sublinhar rapidamente três pontos :
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Eu analiso de modo mais aprofundada a maneira como a França levantou o dinheiro o que pode ser necessário para o propósito deste texto, pois que isto realmente ilustra um ponto potencialmente muito útil no presente trabalho, como iremos ver. No primeiro terço do meu livro de 2001 (5) discuto amplamente qual o papel histórico da liquidez global sobre a evolução das contas nacionais patrimoniais e nas crises de dívida soberana. Um ponto importante é o de distinguir entre crises financeiras que ocorrem dentro de um ciclo de globalização e aqueles que terminam um ciclo de globalização. Enquanto estas últimas são muitas vezes devastadoras e marcam o fim de muitos anos de crescimento económico, as primeiras – como a crise Tequila 1994 ou a crise asiática de 1997, ou até mesmo a crise Overend Gurney 1866 – podem parecer esmagadoras à primeira vista mas os mercados sempre recuperaram e de longe muito mais rapidamente do que o esperaram a maioria dos seus participantes. Quando os mercados estão muito líquidos e em fase de alavancagem crescente, eles podem absorver grandes massas de obrigações de dívida e com muita facilidade, porque podem até mesmo transformar essas obrigações em “dinheiro”, que quase parecem ser um meio de autofinanciamento.
O período 1858-1873 foi um tal “período de globalização”, com as típicas características da “globalização”: crescimento explosivo em comunicações de alta tecnologia e meios de transporte (principalmente ferroviários), fazendo aumentar o valor das acções e o mercado do imobiliário, com um comércio internacional crescente, e uma vaga de saída de capitais do Reino Unido, França, Holanda e de outras partes da Europa para os Estados Unidos, América Latina, o Extremo Oriente, o Império Otomano, e outras “fronteiras” financeiros. Eu diria que é por esta razão que, apesar da expectativa de Berlim, de que a indemnização iria paralisar a economia francesa, foi surpreendentemente fácil para a França conseguir levantar o dinheiro e a sua economia poder continuar a funcionar. A Alemanha, similarmente, debatendo-se sobre muitos aspectos das reparações da Iª Grande Guerra, mas já depois de 1921-1922, quando os mercados globais começaram a viver a sua década de boom na globalização, impulsionada pelas poupanças da economia dos EUA extraordinariamente altas (e caracterizada pela sequência de globalização familiar: a electrificação da indústria americana, a propagação de telefones, automóveis, rádios, cinema e outros meios de comunicação e das tecnologias de transportes, os fluxos de comércio e de capitais internacionais em expansão, a mania do sector imobiliário na Florida, os booms nos mercados de acções, e, claro, a ascensão à fama de um Charles Ponzi), a Alemanha, veio a encontrar-se na situação de facilidade em captar poupanças nos mercados de capitais, o que se tornou famoso como sendo uma parte do processo de reciclagem nas reparações de guerra – até, é claro, ao aparecimento da crise bancária global de 1930-1931, após o que a Alemanha foi forçada a entrar em incumprimento. Isto pode ser relevante se nós quisermos pensar sobre qualquer possível reestruturação das obrigações soberanas da Europa no futuro. Qualquer tentativa de avaliar os seus impactos com base em precedentes históricos precisos deve distinguir entre períodos de ampla liquidez e os períodos radicalmente diferentes de escassez de capital. Uma vez que a contracção da liquidez comece, cada processo de reestruturação da dívida será brutalmente doloroso, ao contrário de agora, em que estas dívidas soberanas são facilmente absorvidas, quase sem pensar.
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Eu explico no meu livro que a indemnização francesa aumentou na verdade a liquidez global, expandindo a oferta global de activos de alta liquidez, activos tão líquidos “como moeda”. É claro, a oferta de moeda da Alemanha aumentou no montante da transferência (não o valor total, porque uma parte das subscrições de títulos franceses veio da Alemanha), mas isso não foi compensado por uma redução igual na oferta de dinheiro em França. A criação de um enorme instrumento caracterizado por uma altíssima liquidez e credibilidade, as duas emissões de obrigações francesas, envolveu a criação de “dinheiro” no sentido de Mundell. Enquanto a transferência de dinheiro da França para a Alemanha pode ter parecido sistemicamente neutra, na verdade, resultou num aumento sistémico da “moeda ” global.
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A partir de uma análise “pelos activos”, como discuti anteriormente, a transferência de capital durante mais de três anos a partir de França para a Alemanha é equivalente a mais de 20% do PIB anual de um ou outro país, teria tido impactos muito previsíveis – e estes devem ter sido muito negativos para a França, como Berlim esperava, e muito positivos para os alemães. De facto, os resultados reais terão sido muito diferentes. Isso ocorre porque há condições monetárias e económicas em que a estrutura do passivo importa muito mais, e condições em que isso importa muito menos. Os economistas e os políticos que os aconselham são demasiado rápidos a ignorar essas diferenças, talvez porque estas não estejam tão bem formuladas quanto a compreensão de balanços na teoria económica como na teoria financeira, de modo que quando alguém como Yanis Varoufakis propõe que existem maneiras em que um perdão parcial da dívida aumenta o valor económico global, em vez de apenas criar perigo moral, os altamente preocupados economistas muitas vezes recuam horrorizados perante esta hipótese, enquanto os especialistas em finanças ou os especialistas em falências (e uma enorme quantidade de gestores de hedge funds) encolhem os ombros face a uma declaração tão óbvia.
É principalmente o terceiro dos três pontos acima que é o mais relevante para a discussão actual sobre obrigações soberanas europeias. Alguém poderia à primeira vista pensar que a indemnização da França, com quase 23% do PIB ao longo de três anos, poderia ter sido devastadora para a economia. Isto certamente deixou a França com um pesado encargo de dívida, mas o seu impacto económico imediato não era assim tão mau quanto se poderia esperar. A avaliação apresentada por Wikipedia é muito parecida com o consenso entre os historiadores:
Foi geralmente assumido na época que a indemnização poderia paralisar a França por trinta ou cinquenta anos. No entanto, a Terceira República, que surgiu depois da guerra, embarcou num ambicioso programa de reformas, introduzindo bancos, construindo escolas (redução do analfabetismo), melhorando estradas, criando linhas ferroviárias, em áreas rurais, incentivou a indústria e promoveu a identidade nacional francesa, em vez das identidades regionais. A França também reformou o exército, adoptando o serviço militar obrigatório.
Muito mais interessante para mim é o impacto da indemnização à Alemanha. A partir de 1871-1873 enormes quantidades de capital saíram da da França para a Alemanha. O afluxo destes capitais à Alemanha levou à existência de défices adversos na balança corrente para a Alemanha e o sector industrial da Alemanha lutou um pouco contra o facto de que uma parte crescente do aumento da procura interna era satisfeito pelos fabricantes franceses, britânicos e americanos. Mas havia muito mais do que esta pequena mas desagradável pressão externa sobre o sector dos bens transaccionáveis. O impacto global sobre a Alemanha foi muito negativo. Na verdade os economistas desde há muito que argumentam que a economia alemã foi gravemente afectada pelo pagamento da indemnização tanto por causa do seu impacto sobre os termos de troca, o que prejudicou a indústria transformadora alemã como pelo seu papel no desencadeamento da bolha especulativa nos mercados bolsistas de 1871-1873 o que, entre outras coisas, desencadeou um boom de investimento improdutivo e um aumento na dívida.
(continua)
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(3) Arthur E. Monroe, The French Indemnity of 1871 and its Effect (The MIT Press, 1919)
(4) Charles Kindleberger, A Financial History of Western Europe, (Routledge 2006)
(5) Michael Pettis, The Volatility Machine: Emerging Economics and the Threat of Financial Collapse (Oxford University Press, 2001)
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Ver o original em:
http://blog.mpettis.com/2015/02/syriza-and-the-french-indemnity-of-1871-73/
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