Será que o aparecimento de taxas de juro negativas muda a atractividade dos países membros da zona euro? – por Edward Hugh I

Falareconomia1

Selecção e tradução de Júlio Marques Mota

 

Será que o aparecimento de taxas de juro negativas muda a atractividade dos países membros da zona euro?

Edward Hugh 1 de Março de 2015

Este é o segundo de uma série de textos   em que tento argumentar que o equilíbrio entre os custos e benefícios de pertencer à União Monetária Europeia se deslocaram no mundo pós crise, especialmente para os países altamente endividados, como os que se encontram na periferia da zona euro.

Os benefícios de pertença (em termos de suporte dado à dívida via QE do ECB) aumentaram, enquanto as desvantagens de sair da zona euro fora – como tem sido visto em países como a Dinamarca, Suécia e Suíça – também têm crescido. Isto não é um balanco completo dos custos e dos benefícios, mas uma exploração limitada de apenas uma área. Dito isto, é uma zona em que esta análise pode ajudar aqueles que simplesmente não conseguem entender a recente determinação mostrada pelos gregos para se manterem no euro , uma determinação que eu penso ser   difícil para aqueles que em Londres ou nos EUA (que estão a utilizar uma desalavancagem tradicional e um quadro de política monetária) para entender.

O factor chave na desconstrução desta posição tem sido a decisão do BCE de aprovar um programa de compra de títulos da dívida pública dito Quantitative easinsg, ou dito também programa de flexibilização quantitativa.. No texto anterior eu expliquei a situação e procurei olhar para a questão da dívida   (pendente e futura ) (baixa dos rendimentos dos títulos, custo zero, gratuito, para a dívida comprada pelo banco central, etc).

O cenário que descrevi é baseado numa série de hipóteses simples.

i) A tendência de longo prazo do movimento à descida das taxas de juro é uma consequência da demografia de cada país .

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ii) É a transição demográfica em curso que está na origem do cenário para o aparecimento da deflação de longo prazo no Japão e, agora também, num número de países europeus (Ver : Negative Interest Rates Are Here To Stay, by Tomas Hirst)

iii) Desde que o problema é demográfico a flexibilização quantitativa do banco central não irá gerar a longo prazo uma inflação sustentável . (Veja-se Maasaki Shirakawa: Is Inflation (or Deflation) “Always and Everywhere” a Monetary Phenomenon?

iv) As taxas de juros do banco central do Japão são propensas a permanecer perto de zero indefinidamente e de uma ou outra forma a QE está aqui para ficar. Com efeito, com as taxas de juros cada vez mais presas na vizinhança de zero (haverá ainda mais algum limite mais?) a política monetária poderá ser tudo quanto às medidas não estandardizadas que se poderão usar quer ainda quanto aos níveis de reservas cambiais e às variáveis de que dependem e em que ritmo dependem quando comparado com os outros principais jogadores.

Eu diria que minhas hipóteses são realistas e plausíveis e, claro, tem a vantagem de poderem ser facilmente falsificados, pelo BoJ ou pelo BCE que podem eventualmente “normalizar” as taxas de juros, por exemplo. (Sobre isto, veja-se Larry Summers, ““will there room the next time we have a downturn for a 4% point decline in rates?”). Tais hipóteses pintam um cenário possível, que é, se quisermos, o meu exemplo de referência. Este cenário pode não ser realizado, mas podem económica e politicamente os agentes ignorar a possibilidade de que este seja realizável? E se ele vier a ser confirmado por uma rápida mudança de realidade, não mudaria isso a forma como nós devemos pensar estar dentro ou fora do euro antes de recomendar aos países como a Grécia de ficar ou de sair?

A Grécia é um caso claro do que estou a falar, já que a sua actual divida relativamente ao PIB, que é de 175%, tem sido reduzido para uma conveniente “ficção” (com muito pouco em termos de custo real para o país) apoiado por um quadro contabilístico adequado que satisfaz os vários parlamentos nacionais e confunde, ao invés de esclarecer, o cidadão médio, leigo nestas coisas. Além disso, se a Grécia, eventualmente, se qualificar para a compra de títulos pelo BCE então a componente “dívida de graça ” será consolidada.

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Então, enquanto a Grécia poderia sair do Euro e desvalorizar quaisquer ganhos com o  aumento do turismo precisariam de ser compensados com o facto de que teria pelo menos que pagar (provavelmente com significativas taxas de juros) algumas das suas dívidas.

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Mas aqui não pretendo insistir mais sobre este aspecto da situação, prefiro analisar o impacto de ter apenas um banco central de dimensão média numa altura em que um seu vizinho, o BCE, de grande dimensão está pronto a embarcar num considerável programa QE.

O aparecimento taxas de juros negativas

O aparecimento da QE feita pelo BCE está a ter consequências importantes nos países em torno da União Monetária. E está a ter impactos identificáveis em países tão diversos como o Reino Unido ( o GBP atingiu o seu sétimo ano em alta contra o Euro esta semana), Suíça, Dinamarca, Suécia, República Checa e Polónia.

Enquanto países como a Suíça e UK viram as suas moedas a apreciarem-se durante a crise existencial do Euro devido ao seu estatuto de “porto seguro”, o que está acontecendo agora é um fenómeno bem diferente. Na primeira fase o dinheiro estava em fuga da União Monetária, temendo o risco de conversão cambial para moeda nacional, agora o dinheiro está a ser expulso da zona euro por uma política explícita do banco central. Neste mesmo momento a Grécia está a ser empurrada para perto do ponto em que se sentirá obrigada a introduzir controles de capital para impedir a fuga de capitais, A Dinamarca foi espalhando boatos de que está perto dos apresentar ela própria para impedir a entrada de capitais.

O desenvolvimento no sentido da QE do BCE é o pano de fundo essencial para tudo isso. O BCE está a implementar uma política que se destina – porém o banco nega muito fortemente que se dirige a alcançar um qualquer nível de taxa de câmbio- a tornar o Euro mais fraco, baseado na ideia de que isso deve estimular o crescimento, encorajar as exportações e elevar a inflação, tornando as importações mais caras. Este processo tem-se observado a funcionar no Japão. Um dos principais canais através dos quais QE consegue este efeito é através do chamado efeito de portfólio. A acção do banco central (ou até mesmo a promessa de a tomar ) reduz o rendimento sobre as obrigações desde que estas se tornem virtualmente livres de risco e que este banco a compra, tornando-as menos atraentes para os investidores. Confrontado com isto e com o facto de que como o Euro enfraquece o valor em dólares destes mesmos investimentos que baixa mecanicamente , a esperança é que os investidores vendam e descarreguem as suas carteiras de títulos para o BCE e coloquem o dinheiro assim libertado noutras praças financeiras, noutros lugares que não a zona euro. . Na verdade o banco introduziu mesmo uma taxa negativa de depósito para os bancos comerciais, guardando-lhes o dinheiro nos seus cofres para tentar induzir este efeito

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m princípio, espera-se que a liquidez adicional gerada acabe por vir financiar os empréstimos nas economias da zona Euro em dificuldade, mas na prática é mais provável que os fundos se desloquem para zonas offshore (pelo menos enquanto o Euro está na sua tendência em baixa ), num processo de enfraquecimento do Euro. O desafio para os investidores nestas circunstâncias é o de encontrar divisas cujo valor é susceptível de aumentar à medida que a Euro esteja a cair: seja o Franco suíço, a coroa surca ou dinamarquesa,

A mudança no Banco Nacional da Suiça

O Banco Nacional da Suiça alcançou as primeiras páginas dos jornais em Janeiro quando inesperadamente retirou o valor limite de 120 CHF na taxa de câmbio Franco suíço com o Euro, uma medida política que foi mantida em prática há já   de mais de três anos e meio passados. Minutos depois deste anúncio o valor do CHF disparou e subiu mais de 30% em dado momento durante o dia, embora se tenha depois estabelecido a um nível de 0,98 por um Euro, ou seja um aumento de quase 20%.

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Ao mesmo tempo o Banco Nacional da Suiça baixou a taxa de depósito de-0.25% para 0,75% entrando com isso num território mais profundo em termos de taxas negativas. A decisão causou estragos nos mercados financeiros e foi amplamente criticada pela sua brusquidão, embora seja difícil ver como, uma vez que tem e quer aplicar essa medida, é que a pode aplicar sem ser abruptamente. O golpe acertou naqueles que tinham sido suficiente temerários para contrair empréstimos em franco suíço, uma moeda forte, e provavelmente vai também atingir os exportadores suíços tornando-lhes a vida ainda mais difícil ao longo do tempo, mas dadas as dimensões relativas dos dois bancos centrais o país tem poucas alternativas. Agora a Suíça irá importar alguma da deflação que a zona euro quer exportar.

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Os rendimentos dos títulos suíços a 10 anos acompanham em paralelo as taxas de juro em território negativo.

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E não são apenas os títulos a 10 anos, os de menor duração desceram para níveis cada vez mais baixos. A 22 de Janeiro o rendimento de títulos a 1 ano atingiu-1.38%.

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As taxas negativas começaram já a atingir os títulos do sector privado , levantando a possibilidade de que as empresas eventualmente poderiam ser pagas para levantar dinheiro e actuar com a recompra dos seus títulos. Em 3 de Fevereiro um título de Nestle a 20 meses inciou o mercado abaixo da taxa 0 %.

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Então verificou-se a paridade com a Dinamarca

Vendo os estragos – e as oportunidades de transacções – que foram criadas nos mercados de negociação com a remoção do valor cambial limite para a taxa de câmbio CHF/ EU investidores não precisavam de muito para se darem ao trabalho de procurarem outros possíveis candidatos “voláteis” e ele não levaram muito tempo para tropeçarem em cima de peg da coroa dinamarquesa com o Euro.

(continua)

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