Trickle down ou trickle up eis a questão. E qual tem sido a opção? Parte II – 2. Os ETF (Exchange Traded funds- fundos de índices cotados) ou rastreadores: vantagens e (grandes?) riscos. Por Captain €conomics

Uma nova série sobre as novas tempestades que se vislumbram já no horizonte

Imagem 2 Trickle-Down CADILLAC

 Seleção e tradução de Júlio Marques Mota

Parte II – 2. Os ETF (Exchange Traded funds- fundos de índices cotados) ou rastreadores: vantagens e (grandes?) riscos 

Por Trickle down Parte II Texto 2 1 em 10 de setembro de 2013

Admita que tem 2.300 euros, que quer investir na bolsa de valores. Mas não não é um perito em finanças e não tem amigos muito bem colocados ao nível do CAC40 [1] que possam passar-lhe informações confidenciais (mas isso não é nada pior, evita-se poder ser preso …). Enquanto está prestes a comprar com base no feeling das ações de 2 empresas do CAC40, você recorda o dia em que a sua mãe lhe disse:  “filho, não coloques todos os teus ovos na mesma cesta”. Bom, olhamos para as cotações das 40 empresas do CAC40, e percebemos que podemos comprar uma ação de cada empresa por 2300 euros (ver gráfico abaixo). Este método, será que ele nos permite replicar o desempenho do CAC40 por diversificar adequadamente a nossa carteira de títulos? (para mais informação sobre diversificação ler “La théorie moderne du portefeuille: une introduction“).

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A sua querida mãe tem toda a razão! Em finanças, é muito importante diversificar a nossa carteira de títulos para melhorar o que é chamado o par retorno-risco. Mas o método exposto acima de comprar uma ação de cada empresa para “copiar” o CAC40 é caro e ineficaz. É caro porque para construir este portfólio, terá que realizar 40 transações diferentes, 40 ordens de compra (uma transação por empresa do CAC40), e, portanto, pagar 40 vezes os custos das transações, o que está longe de ser negligenciável, especialmente para uma “pequena” carteira como a nossa. Além disso, ao comprar uma ação de cada empresa, não estaremos a replicar o desempenho do CAC40. Na verdade, algumas ações com um elevado valor facial irão representar uma percentagem do seu portfólio total demasiado elevada em comparação com a sua capitalização de mercado. Por exemplo, se olharmos para a ação de Unibail-Rodamco, ela tem um valor facial de 175 euros; RODAMCO irá então representar 7,7% do nosso portfólio (175/2300 = 7,7%). Mas, na realidade, tendo em conta não o valor facial de uma ação, mas o valor da empresa (capitalização total), RODAMCO representa apenas 2,4% do índice CAC40.

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É realmente necessário entender que o valor de uma ação não tem nada a ver com o valor total da empresa (para tornar as coisas simples, com a capitalização do mercado). É um pouco como um bolo. Há mais para dar a comer num bolo cortado em 1 milhão de partes de 100 gramas do que num bolo com 1000 partes de um quilo! Neste exemplo, o peso da parte representa o valor facial de uma ação e o tamanho do bolo a capitalização do mercado.

Mas então, como é que se pode fazer para “replicar” o CAC40, respeitando os pesos de cada empresa e limitando os custos de transação? É aqui que o produto financeiro milagre entra: os ETF (Exchange Traded Funds), também chamados de “trackers”. Um ETF é um fundo de investimento que reproduz o desempenho de um índice de ações (ou um índice de obrigações ou de mercadorias), que cada um de nós pode comprar e vender exatamente como uma ação clássica de uma empresa. Como é que funciona? Na sua versão mais simples, um fundo de investimento compra um número muito grande de ações de cada empresa CAC40, respeitando os pesos de acordo com a capitalização de mercado de cada empresa. Em seguida, o fundo irá agrupar estes títulos em blocos chamados “unidade de criação”, que vai revender aos grandes revendedores que, por sua vez, vão vender as participações à “unidade” [cada unidade de criação é constituída por “x” unidades] para “qualquer pessoa no mundo”. Comprando uma ação de um ETF, está-se a comprar então uma parcela de um fundo enorme que tem como ativos o conjunto das ações do CAC40 com a ponderação certa; o ETF que compramos, portanto, permite replicar o CAC40 e minimizar a taxa das transações (uma só transação). O fundo que emite as ações ETF ganha uma margem cobrada aos seus clientes pelos custos administrativos e de gestão relativamente baixos.

 

Mas os resultados de um ETF são eles exatamente os mesmos que os dos índices que os ETF têm de replicar? Na verdade não, mas as diferenças são muito pequenas. Este é o chamado “tracking error” (erro de rastreamento), que resulta do facto de que o retorno de todas as ações do fundo não é exatamente o mesmo que o do fundo (taxas, mudança de ponderadores, variação da composição do índice…), o que pode ser visto olhando para as duas tabelas abaixo. Além disso, é inteiramente lógico, uma vez que o nosso ETF é um fundo que consiste em todas as ações do CAC40 (com ponderação), que o desempenho do ETF esteja ligado ao do CAC40. Na verdade, se um dia o CAC40 ganha 0,2%, enquanto o ETF permanece estável, em seguida, os investidores vão-se apressar a corrigir esta anomalia (através da compra de ETF para tirar proveito da má valorização) e o mercado irá ajustar-se através das arbitragens.

 

 

Assim como quando se tem em carteira ações, recebemos dividendos com o ETF.  Isso também parece totalmente lógico, uma vez que quando se compra um ETF, está-se a comprar uma parte de um fundo que inclui as ações de todas as empresas e que este fundo recebe dividendos através da sua carteira de ações.

Mas então, são os ETFs o produto financeiro milagroso, sem qualquer risco e perfeito para diversificar a sua carteira e evitar os custos de gestão dos fundos “tradicionais”?

O caso apresentado acima é o caso mais simples! Na verdade, e como é, infelizmente, muitas vezes o caso em finança, a bela ideia de partida que era a de criar fundos detendo realmente as ações das empresas de um índice para propor um instrumento de investimento e diversificação para os investidores a menor custo tornou-se cada vez mais complexa ao longo do tempo.  E quem diz complexificação diz aparecimento de muitos riscos!

Sem entrar em detalhes, é importante saber que é possível um fundo criar ETFs sem realmente comprar os ativos que compõem o índice. Isso é o que se chama ETF’s sintéticos; outros ativos são utilizados para criar um fundo, com acordos para trocar esses ativos pelos ativos que efetivamente compõem os fundos numa data futura (“swap”). Quando tudo vai bem no mercado, isso não altera grande coisa; mas se alguma vez a contraparte para a troca dos títulos (a segunda parte do swap) falha ou tem dificuldade em proceder à troca com o fundo, este fica em dificuldade, e isso acarreta portanto um risco para os titulares de ETFs.

Vamos apresentar um exemplo! Admitamos que o leitor gosta muito dos biscoitos de morango com chocolate marca Tagada, dos chocolates TriMali e dos bolos Haribo. O leitor tem a impressão que o preço desses doces vai explodir, mas por azar não temos dinheiro suficiente para comprar 3 pacotes de guloseimas, um de cada uma das variedades. Ofereço então ao leitor um bom negócio: amanhã entrego-lhe um pacote contendo uma caixa de biscoitos Tagada, uma caixa de chocolates TriMali e uma caixa de bolos Haribo, a um preço apenas muito ligeiramente superior à soma dos três pacotes divididos por 3. O leitor aceita. Neste caso, vou então criar o fundo “Capitão Candy ETF”. Mas em vez de comprar diretamente um pacote de cada, para fazer a minha pequena mistura (= o meu fundo Capitão Candy), e encontrar duas outras pessoas que como o leitor desejam também investir nesta mistura de doces, vou comprar três pacotes de bolos ditos “ursinhos” hoje e faço um acordo com a loja dizendo-lhes: “amanhã eu virei trocar os três pacotes de ursinhos contra um pacote de Tagada, um pacote de TriMali e um pacote de Haribo “… Se tudo correr bem, não muda nada para o leitor ou para a loja que deseja que estes três pacotes de ursinhos lhe sejam entregues amanhã… Mas se alguma vez, por infortúnio, a loja (a contrapartida do swap) não é capaz de prosseguir com a troca no dia seguinte (falência ou demasiadas variações de uma das três guloseimas), então é o pânico e eu não seria capaz de manter os meus compromissos.

Além disso, no que diz respeito aos ETFs, se o mercado está totalmente em pânico por uma razão ou outra, não é certo que o leitor, como titular do ETF seja capaz de vender o seu ETF tão facilmente quanto o poderia fazer se tivesse, de facto, uma ação de cada uma das empresas do CAC40. Do ponto de vista financeiro, estamos a falar de um problema de liquidez dos ETFs.

O quadro abaixo, extraído de um texto do banco JP Morgan “ETFs: Weighing the risks” (ETFs-Avaliando os riscos) resume os diferentes riscos associados aos ETFs. O risco de “garantia”, dito também de colateral, e de contraparte existem apenas para os ETFs sintéticos, que estão aliás generalizados na Europa (muito mais do que nos EUA, onde a regulamentação é mais rigorosa sobre estes produtos…).

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Conclusão: o fundo Capitão Candy é certamente um pouco antiquado como super-herói, mas o exemplo dos ETFs é bastante característico das derivas da finança. Inicialmente, um produto financeiro realmente útil é criado; o ETF permite aos investidores diversificarem os seus riscos simplesmente investindo numa classe de ativos (mercado de ações, matérias-primas, mercados emergentes…). Mas à medida que o produto financeiro se desenvolve, muitos fundos aparecem no mercado, vendendo ETFs cada vez mais e mais complexos (ETF sintético, com alavancagem, reversão …). Há um interesse real nesta evolução (redução de certos custos, cobertura potencial de mais riscos…) e quando o mercado está a funcionar corretamente, tudo rola silenciosamente. Mas assim que o mercado entra em pânico, deixa de haver qualquer controlo e as consequências são muito difíceis de se prever. A excessiva complexidade do mundo da finança acarreta, na minha opinião, demasiados riscos em caso de pânico em comparação com os ganhos gerados quando tudo está bem. Esta complexidade pode, além disso, atrasar o estouro de uma bolha e impedir o retorno a um equilíbrio mais sustentável… E quanto mais o rebentamento da bolha é retardado mais estragos fará quando explodir!

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No seu relatório Global Financial Stability, o FMI diz que as atuais restrições sobre o uso de derivados em ETFs sintéticos poderão ser insuficientes para impedir a ocorrência de riscos sistémicos em tempos de tensão nos mercados. (fonte:”IMF raises concerns about ETF systemic risks“)

 

Texto disponível em http://www.captaineconomics.fr/-etf-exchange-traded-funds-trackers-risques

 

Nota

[1]  NT – CAC40 (Cotation Assistée en Continu) é um índice bolsista que reúne as 40 maiores empresas cotadas em França.

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