Uma nova série sobre as novas tempestades que se vislumbram já no horizonte
Seleção e tradução de Júlio Marques Mota
Parte II – 13. Compreender os VIX ETFs: seja cuidadoso com o que deseja (2ª parte-conclusão)
Por Dave Nadig 
Publicado 
em 2 de setembro de 2016
(…)
Porcas e parafusos
Tudo isto nos leva ao inconveniente destes produtos. Vamos fazer alguns cálculos rápidos sobre a importância desses ETFs no mercado de volatilidade, ao estilo de uma pequena nota. Aqui estão todos os ETF VIX cotados nos EUA, com o valor dos seus ativos em meados de agosto:
Aqueles que rastreiam os Futuros do primeiro e do segundo mês (os produtos de curto prazo), tiveram $2,3 milhares de milhões em exposição nocional. Alguns destes produtos são ETNs (títulos de dívida emitidos por um banco, indexados a uma commodity) tal como o XIV. Para que um XIV efetivamente obtenha a sua exposição nocional, um banco (neste caso, Credit Suisse) emite notas de dívida sobre as quais promete a mesma estrutura de retornos de uma posição curta no índice de futuros VIX.
Para compensar esse risco, o emitente ETN sai para o mercado e compra a exposição de compensação no mercado de futuros – neste caso, eles vão vender um monte de futuros correspondentes ao índice. Se o ETN aumenta de valor, o mesmo acontece com a sua posição curta, a dívida emitida, e assim tudo se equilibra.
Alguns destes produtos, como o VXX, são de facto fundos comuns de aplicações regulares subjacentes. Possuem uma enorme quantidade de dinheiro e, depois, uma enorme quantidade de swaps de retorno total. As contrapartes geralmente também tendem a ser grandes centros financeiros tais como Goldman Sachs ou Bank of New York. Essas contrapartes de swap fazem a mesma coisa que o emitente do ETN; eles protegem-se do risco utilizando os futuros.
Importante, estou a assumir que podemos redefinir essas exposições no quadro dos objetivos do presente texto. Afinal, se um grande banco estivesse simultaneamente numa posição de swaps em posição longa e inversa não seria possível proteger ambas as posições no mercado de Futuros, seria provável que ele se protegesse de qualquer exposição líquida apenas.
Exposição conhecida versus dimensão do mercado
Agora vamos combinar esta exposição conhecida com a dimensão de todo o mercado para os produtos Futuros VIX no dia em questão:
Sobre o curto prazo, isto significa que os dois meses próximos tiveram aproximadamente $5,1 mil milhões de valor nocional em circulação de que $2,3 (45%) cabia aos ETFs acima. Isto não é realmente assim tão elevado. Em anos anteriores, fiz o mesmo tipo de análise e encontrei um valor perto de 100%. No que diz respeito ao médio prazo, o valor é muito menos interessante, com o conjunto dos ETFs a deterem apenas $38 milhões de um mercado de $2 mil milhões que vão do quarto ao sétimo mês de Futuros.
Cruzando-se estes valores com o relatório CFTC’s Commitment of Traders report, nós podemos, na verdade, começar a extrair algumas conclusões sobre a dinâmica de mercado. Aqui está o relatório citado de 16 de agosto:
Apresentamos aqui alguns comentários: a CFTC considera qualquer pessoa que realmente que tenha a atividade de criar e vender posições de futuros como um operador de mercado pelo lado da venda. Estas seriam tipicamente as pessoas que estão por detrás de um ETN ou a fornecerem os swaps sob um ETF VIX.
Os “gestores de ativos” são os fundos de pensões, as fundações e outras instituições, incluindo os fundos mútuos que possuem diretamente contratos de Futuros. Os “fundos alavancados” são fundos de cobertura (hedge funds). Eu utilizei o preço de liquidação médio ponderado para imputar aqui a exposição do nocional, que é o melhor que podemos fazer, uma vez que a CFTC não relata que contratos específicos são propriedade de cada classe aqui. Os fundos de cobertura poderiam estar fortemente concentrados nos meses de liquidação e os operadores de mercado, os traders, nos meses mais próximos, e disso não nos dão nenhuma ideia.
A ganhar o Contango
Com base nesta tabela, podemos fazer algumas amplas generalizações: os Hedge funds são os maiores vendedores líquidos de volatilidade e os operadores de mercado são os maiores compradores líquidos. Dito de outra forma, os tipos que utilizam os ETF VIX como cobertura de posição são os fundos de cobertura. Mas porquê? É fácil de perceber porque é que a contraparte do swap aceita fornecer o swap ao ETF: eles recebem diretamente as comissões para o fazerem. Então, porque é que a comunidade dos hedge funds atua como um criador de mercado para os ETFs?
Eu argumentaria que não é assim, como muitos artigos o têm sugerido, que eles estão a fazer apostas no VIX em baixa. Sobretudo, estão a contar que o VIX se mantenha algures onde se situa agora. Desde que isso aconteça, eles estão a ganhando com o Contango. Eles estão a vender Futuros a US $ 16, o que, com tudo o resto contante, vai cair para US $ 13 em questão de semanas. Se eles estiverem certos, eles poderão ganhar não a taxa de retorno do mercado, mas literalmente centenas de percentagem de retorno, anualizado.
Claro, se eles estiverem errados, e ainda temos uma alta de curto prazo na volatilidade efetiva, estes fundos de cobertura poderiam rapidamente encontrar as suas posições a descoberto a saltarem de US $ 16 , ou seja a serem revalorizadas e a passaram para 20, 30 ou mesmo valores mais altos.
A Questão?
Então voltemos aos e-mails iniciais a perguntarem-me sobre o “investir no VIX”. A resposta imediata é, o leitor não pode. O que o leitor pode fazer é entrar na refrega com participação num dos fundos de cobertura que estão a atuar na base de um contango persistente e sem surpresas. O leitor poderia escolher apostar com eles, usando um ETF inverso, ou apostar contra eles, mas usando um ETF longo. Em qualquer dos casos, no entanto, é importante considerar o que poderia correr mal e o que pode estar correto fazer.
Consideremos o que se passou no verão passado, nas duas últimas semanas de agosto:
Aqui, o especulador em posição longa certamente ganhou dinheiro, mas em nenhum lugar durante o aumento de algumas centenas em percentagem houve a possibilidade de ganhar mais de 50% num mercado de Futuros com algumas centenas de picos de aumento percentuais ao ano. Inversamente, o especulador em posição curta, a especulação a descoberto, o especulador perdeu quase metade do investimento na tempestade dos mercados. A presença dos vendedores de contango-e de entesouramento na base do contango – atua como um amortecedor sobre os ganhos de realização atuais, mesmo do investidor ETF VIX mais experiente.
Estes produtos, em geral, fazem exatamente o que eles prometem fazer: eles dão-lhe uma exposição altamente líquida e de fácil acesso a um nicho incrivelmente pequeno e altamente volátil no mercado de Futuros, com base em preços de diversos produtos derivados e de derivados de derivados em várias camadas e, possivelmente, as reinicializações diárias (esteja em ETF alavancado ou inverso). Isso é fantástico. Adoro isso quando os produtos ganham.
Mas se há mercado em que é preciso ter cuidado com o que o leitor deseja, é este aqui.
Texto original em http://www.etf.com/sections/blog/understanding-vix-etfs?nopaging=1
No momento da feitura deste artigo o autor não detinha posição nos títulos mencionados.
O autor:
Dave Nadig é director executivo de ETF.com. Anteriormente, foi director de ETFs na FactSet Research Systems. Antes disso, enquanto director executive na BGI, Nadig ajudou a desenhar alguns dos primeiros ETFs. Enquanto co-fundador de Cerulli Associates, conduziu algumas das primeiras investigações sobre consultores financeiros remunerados somente por honorários e o crescimento da indexagem. Nadig também chefia o trabalho de conteúdos e de formação na empresa mãe da ETF.com, Cboe Global Markets.