Tribunal Constitucional alemão recusa que o BCE possa salvar a Europa – Poderá o BCE opôr-se ao ultimato do Tribunal Constitucional alemão? Por Jean Claude Werrebrouck

Espuma dos dias 2 Tribunal Constitucional Alemanha

Seleção e tradução de Francisco Tavares

Poderá o BCE opôr-se ao ultimato do Tribunal Constitucional alemão?

Jean Claude Werrebrouck Por Jean Claude Werrebrouck

Publicado por La crise des années 2010 em 05/05/2020 (“La BCE pourra-t-elle s’opposer à l’ultimatum de la Cour Constitutionnelle allemande?”, ver aqui)

 

A decisão acaba de ser tomada: o BCE tem três meses para justificar a sua política de compra de dívida pública. Os leitores deste blogue têm sido frequentemente informados das decisões do BCE, não havendo necessidade de voltar a falar sobre o assunto. Por outro lado, é bom conhecer o contexto em que nos encontramos hoje em dia em termos de volume de compras.

Os números de que dispomos são surpreendentes para qualquer pessoa interessada na atividade do BCE. Detendo em média 25% do stock da dívida pública da zona euro, detém 31% da dívida alemã e apenas 20% da dívida italiana. Se formos mais longe, sabemos que a dívida da Alemanha representava 60% do seu PIB em 2019, ou seja, a soma de 2100 mil milhões de euros. Ao mesmo tempo, em 2019, a dívida da Itália representava 132% do seu PIB, ou seja, 2244 mil milhões de euros. Para dívidas que são globalmente equivalentes em volume, o BCE detém, portanto, 651 mil milhões de euros de dívida alemã, e apenas 450 mil milhões de euros de dívida italiana.

Se tivermos estritamente em conta o peso dos dois países no capital do BCE (21,4% para a Alemanha e 13,8% para a Itália, ou seja, um rácio de 0,64), a regra justa para a ajuda do BCE seria de 0,64 euros comprados de dívida italiana por 1 euro comprado de dívida alemã. Isto é aproximadamente confirmado no comportamento concreto do BCE (450/651= 0,69) [1]. Isto significa que, até à data, o BCE respeita rigorosamente as regras que lhe são normalmente impostas e recordadas pelo Tribunal de Justiça Europeu em 14/12/2018, que insiste no princípio da proporcionalidade na QE. No entanto, isto aproxima-nos do limite de outra regra, aquela que proíbe o BCE de deter mais de 33% da dívida pública de um país. Os últimos números que acabámos de apresentar mostram que estamos nos limites e, para ajudar a Itália, não poderemos continuar a cumprir o limiar de 33% para a Alemanha. Sabemos que o BCE decidiu, há alguns dias, ultrapassar os limites. É mesmo provável que, no momento em que escrevemos, o limite de 33% da dívida alemã já tenha sido ultrapassado… para limitar o diferencial da taxa de juro da dívida italiana. Foi talvez esta informação adicional que fez pender o pensamento dos juízes constitucionais a favor do que pode parecer um ultimato.

Se voltarmos aos números anteriores à decisão, a Itália, tal como outros países, tinha sem dúvida motivos para se queixar, porque o princípio da proporcionalidade ajuda mais a Alemanha do que a Itália: aumenta artificialmente a taxa da dívida alemã e reduz a sua taxa. E o argumento de que isto coloca o aforrador alemão numa situação de desvantagem não é válido. Este último pode, de facto, recorrer a outros títulos, mais vantajosos. Por outro lado, o enorme défice alemão, que está a ser criado, poderá ser financiado a juros zero graças à Itália…

Se considerarmos que, em média, os apelos ao mercado da dívida pública serão multiplicados por 2 ou mesmo 3 ao longo de 2020, é evidente que as intervenções do BCE terão de ser muito mais massivas… sob pena de uma escalada dos spreads das taxas de juro e de uma explosão da zona euro. Tal deveria normalmente envolver um aumento espetacular do balanço do BCE, um aumento gerado na única rubrica contabilística dos seus ativos denominada “títulos detidos para fins de política monetária”. Acima de tudo, porém, exigiria o abandono de todas as regras de volume ou de proporcionalidade, já que é lógico supor que, mesmo que abandonássemos as compras de dívida pública a países fora da zona euro, a proporção da dívida pública detida pela zona euro no ativo do balanço do banco central saltaria de 25% para 35 ou mesmo 40%. O BCE não só teria de assegurar o financiamento da atual renovação da dívida, como também teria de assumir uma grande parte dos défices futuros, provavelmente cerca de 8 pontos do PIB da zona. Isto significa também que, nos próximos anos, teríamos de continuar a manter a ficção do reembolso da dívida numa base continuamente crescente… era, por isso, difícil imaginar que, depois de se ter desviado tanto do caminho, o BCE pudesse voltar aos limites das regras…

Voltando ao texto da decisão do tribunal de Karlsruhe, a ameaça é clara: sem justificação no prazo de três meses, o tribunal proibirá o Bundesbank de participar no programa de recompra da dívida pública, o que exporá o BCE a sanções pelo Tribunal Europeu, o que exige o cumprimento da regra da proporcionalidade. Ninguém sabe o que vai acontecer a seguir, mas é difícil ver um BCE comprar dívida italiana em grande escala, através do Banco Central de Itália, sem poder ordenar ao Bundesbank que compre dívida alemã. Para respeitar os juízes do tribunal alemão, as decisões do tribunal europeu terão de ser ignoradas.

É provável que os diferenciais das taxas de juro aumentem bastante rapidamente e, obviamente, a crise do euro terá ainda um futuro muito brilhante.

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Jean Claude Werrebrouck é economista, antigo professor na Universidade de Lille 2. Inicialmente especializado em questões de desenvolvimento e economia do petróleo, ele destacou-se no problema da natureza da renda petrolífera. Como Diretor do IUT foi integrado na equipa fundadora dos Institutos Universitários Profissionalizados (IUP).

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