Tempos de pandemia, de disfuncionamento da justiça, de disfuncionamento dos mercados, de apostas selvagens em Wall Street – 3. ARCHEGOS E AS APOSTAS SELVAGENS DE WALL STREET: 3A – OS PRODUTOS DERIVADOS: 6. Não confunda o colapso da Archegos com contágio. Por Aaron Brown

Seleção e tradução de Júlio Marques Mota

 

3A. Os produtos derivados – 6. Não confunda o colapso da Archegos com contágio 

 

 Por Aaron Brown

Publicado por  em 30 de março de 2021 (ver aqui)

 

(Bloomberg Opinion) – Muita retórica sobreaquecida está à deriva no que diz respeito à incapacidade da Archegos Capital Management de Bill Hwang de satisfazer os pedidos de margem. Mas esta é uma história diária de Wall Street em grande escala, e não um desastre que deveria preocupar os reguladores ou qualquer pessoa fora da Archegos e os seus credores. O fundo não foi excessivamente alavancado e o seu risco não estava escondido. Podemos descobrir mais detalhes mas, pelo que sabemos actualmente, não há razão para presumir que isto foi mais do que uma grande transação perdedora feita por uma pessoa muito rica.

Uma razão pela qual muitos parecem estar a exagerar é devido a relatos de que os cerca de 10 mil milhões de dólares de capital da Archegos (basicamente o património líquido de Hwang) apoiaram posições de mercado de 50 mil milhões a 100 mil milhões de dólares. Estes números, se exactos, são uma alavancagem nocional bruta, que soma o valor nocional das posições longas e curtas do fundo. Se a Archegos pedisse emprestado $40 mil milhões para comprar $50 mil milhões de uma só acção, isso seria uma grande alavancagem. Uma redução de 20%, não raro em acções individuais, poderia reduzir o capital do fundo a zero e ameaçar os seus mutuantes com perdas. Mas nenhum corretor principal emprestaria 80% do preço de compra de uma única acção.

Bill Hwang normalmente geria carteiras neutras em relação ao dólar, com quantidades iguais, longas e curtas. Uma carteira longa de 25 mil milhões de dólares e curta de 25 mil milhões de dólares pode ser muito mais segura do que uma carteira de 10 mil milhões de dólares de acções não alavancada. Emprestar 40 mil milhões de dólares contra uma tal carteira pode ser prudente. Embora não tenhamos a certeza, relatórios e a história de Hwang sugerem que as suas posições longas estavam concentradas em cerca de 10 acções, enquanto que as suas posições curtas eram mais diversificados, talvez mesmo entre as coberturas de índice. Nesse caso, a tempestade perfeita seria que todas as suas posições longas tivessem os seus maiores movimentos para baixo na história, ao mesmo tempo que o mercado como um todo sobe. Os credores que não perdem dinheiro em tempestades perfeitas estão a correr zero riscos, o que geralmente não é a melhor solução de negócio.

É certo que alguma desta tempestade perfeita foi auto-reforçadora, com chamadas de margem não cumpridas levando a vendas que levaram os preços à baixa, conduzindo ainda a que houvesse mais vendas. Mas as pessoas estão a exagerar o efeito directo das chamadas de margem da Archegos. Dada a dimensão e liquidez das acções relativamente às posições da Archegos, havia provavelmente forças fundamentais em acção, bem como outros investidores nas mesmas posições que a Archegos e oportunistas que vendiam antes da venda que esperavam dos outros.

Outro mal-entendido popular é que a utilização de swaps pela Archegos escondeu os riscos aos credores e reguladores. Há duas formas principais de os fundos de cobertura obterem alavancagem para comprar acções. A primeira é comprar as acções numa conta de corretagem de primeira linha e pedir uma parte do montante da compra emprestado ao corretor. A segunda é entrar num swap de retorno total no qual o corretor compra as acções e o fundo concorda em pagar uma perda na posição em troca de receber quaisquer ganhos. Estas são praticamente idênticas economicamente, e representam os mesmos riscos para o corretor principal. De facto, os fundos compram frequentemente acções, e só mais tarde instruem o corretor principal a deter as acções na conta de corretagem ou num swap. Em ambos os casos, o corretor detém a margem em dinheiro do fundo, assim como as acções. Se as acções diminuírem em valor, o fundo deve depositar mais margem, ou o corretor venderá as acções e manterá a margem para reembolsar o empréstimo.

Acontece por vezes que as acções caem tanto e tão depressa no preço que o corretor principal perde dinheiro, e ao fundo falta o dinheiro para responder à chamada de margem. É um risco do negócio de corretagem de primeira linha que é extremamente lucrativo (30 mil milhões de dólares de receitas em 2020). Estamos a ver relatos de que dois corretores principais perderam cerca de 2 mil milhões de dólares, o que é uma quantia excepcional, mas não conhecemos a história toda. Algumas dessas perdas podem ser indirectas, tais como as perdas das próprias posições da empresa. Talvez as empresas tenham aceite uma margem inadequada para o nível de risco da Archegos, o que acontece por vezes quando as empresas estão ansiosas por fazer crescer o negócio. Mas as regras de capital aqui são bastante rigorosas, e quaisquer perdas serão sentidas pelos accionistas dos bancos. O sistema financeiro e os credores bancários não se encontram em risco. Estas são questões de gestão interna de risco para os bancos, e nada que deva preocupar quem não possui as suas ações.

Embora alguns bancos possam ter tomado decisões infelizes, não é verdade que este risco estivesse escondido ou que não existam bons sistemas para gerir o risco. A primeira linha de defesa são os departamentos de crédito, que muito aprovam todas as contrapartes. Estes analistas tinham uma visão completa da posição de capital, dimensão das posições, gestão de risco, processos, estratégia e outros factores da Archegos. O departamento de crédito não está autorizado a partilhar esta informação com operadores diretos em bolsa ou pessoal de corretagem de primeira linha mas examina cuidadosamente esta informação antes da aprovação e monitoriza-a rigorosamente depois.

Em seguida, as posições de acções estão nos livros dos bancos, e são sujeitas a uma extensa supervisão de gestão de risco como parte da vasta carteira de posições de acções longas e curtas detidas. Existem modelos quantitativos sofisticados, testes de esforço e atenção cuidadosa por parte dos operadores em bolsa dos bancos que conhecem constantemente a situação do vaakor e da liquidez para cada nome. Os erros são cometidos, o dinheiro é perdido, mas não por falta de atenção ou de conhecimento.

Finalmente, os reguladores insistem em que sejam mantidos grandes amortecedores de capital para cobrir perdas. Por muito optimistas que fossem os principais gestores de corretagem, e por muito agressivos que fossem os requisitos de margem para ganhar negócios, não têm qualquer controlo sobre o capital mínimo necessário para assegurar que mesmo em eventos extremos as perdas se limitem aos accionistas do banco e não se possam  repercutir no sistema financeiro em geral.

Nem todas as perdas de crédito são um erro ou um desastre. São uma parte natural do sistema financeiro. Para além dos montantes envolvidos, o colapso da Archegos não é nada de anormal. Hwang tem uma razão para estar deprimido, e alguns dos operadores dos bancos de Wall Street podem estar a encarar a hipótese de receberem uma carta de despedimento mas o resto de todos nós podemos fazer a nossa vida sem nos preocuparmos.

 

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O autor: Aaron Brown [1956- ] é um profissional financeiro norte-americano, bem conhecido como autor sobre gestão de risco e questões relacionadas com jogo. Foi director-geral e director de estudos de mercado financeiro da AQR Capital Management. É o autor de “The Poker Face of Wall Street”, “Financial Risk Management for Dummies”, “Red-Blooded Risk: The Secret History of Wall Street” e “A World of Chance” (com Reuven e Gabrielle Brenner). . É licenciado em Matemáticas Aplicadas pela Universidade de Harvard e tem um MBA em Finanças e Estatística pela Universidade de Chicago.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

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