Do plano técnico ao plano político: do sistema Target 2 à fragmentação financeira da União Europeia – 3. Os desequilíbrios no Target 2, de novo no centro da atenção. Por Bastien Drut

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Seleção e tradução de Júlio Marques Mota

3. Os desequilíbrios no Target 2, de novo no centro da atenção

Bastien Drut Por Bastien Drut

Publicado por Next Finance em junho de 2018

A recente evolução política em Itália, em particular a presença de membros eurocépticos no governo, voltou a chamar a atenção para os desequilíbrios do TARGET2. Nesta nota, propomos que se explique simplesmente o sistema TARGET2 e os desafios que representa para os vários intervenientes.

 

O que é o TARGET2?

– O TARGET2 (Trans-european Automated Real-time Gross settlement Express Transfer system) é um sistema de pagamentos que permite efectuar pagamentos transnacionais liquidados em moeda do banco central, BCE.

Esta plataforma é gerida pelo Eurosistema.

– Os saldos do TARGET2 correspondem aos créditos e responsabilidades dos bancos centrais nacionais face ao BCE, que atua como câmara de compensação no contexto do sistema TARGET2.

Como surgem os desequilíbrios do TARGET2?

Vamos dar um exemplo. Quando um cliente do banco A efetua um pagamento a um cliente do banco B (por exemplo, para pagar uma transação de mercadorias ou a aquisição de um título  financeiro), os depósitos do banco A são debitados enquanto os depósitos do banco B são creditados:

– No caso dos bancos A e B não estarem registados no mesmo país, a conta do banco A no banco central nacional é debitada enquanto a conta do banco B é creditada e a dimensão do balanço do banco central nacional permanece inalterada.

– No caso de os bancos A e B não estarem registados no mesmo país, o banco central nacional do banco B regista um crédito ao abrigo do sistema TARGET 2, enquanto o banco central do banco A regista uma dívida ao abrigo deste sistema.

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Ponto importante: os saldos do TARGET2 não são colateralizados

Antes da falência do Lehman Brothers, os bancos que enfrentavam uma diminuição dos depósitos dos seus clientes podiam facilmente compensar esta situação através da captação de montantes correspondentes nos mercados interbancários, o que explica que os saldos do TARGET2 tenham permanecido muito limitados até 2008. A desconfiança generalizada desde 2008, em particular nos mercados interbancários, tem reduzido este tipo de operações e os bancos têm recorrido mais ao financiamento oferecido pelo BCE (aumento acentuado das operações de LTRO). Foi realmente a partir desse momento que o sistema de créditos/passivos do TARGET começou a ganhar importância em termos de montantes.

Como são remunerados ou faturados os saldos do TARGET 2?

– Os desequilíbrios do TARGET2 são remunerados à taxa de refinanciamento do BCE. Recorde-se, a taxa de refinanciamento tem sido de 0% desde 16 de março de 2016.

– A questão da remuneração dos saldos do TARGET2 poderá tornar-se um problema se as taxas do BCE forem normalizadas. No caso de uma taxa de refinanciamento de 1%, o Banco de Espanha e o Banco de Itália teriam de pagar 4 mil milhões de euros por ano de juros sobre as suas responsabilidades no âmbito do TARGET2 [1].

O que é que fez evoluir os saldos do TARGET 2?

Como explicado anteriormente, os saldos do TARGET2 começaram a aumentar após o colapso do Lehman Brothers e com a perda geral de confiança no sistema financeiro.

– Posteriormente, durante a crise da dívida soberana (2011/2012), quando se levantou a questão da sobrevivência da zona euro, observaram-se saídas de capital nos países em crise (queda dos depósitos junto dos bancos nestes países), que se deslocaram para os países “centrais ” e especialmente para a Alemanha (lugar de abrigo para os capitais em fuga de outros países), provocando um aumento acentuado dos saldos credores alemães e devedores na Grécia, Espanha e Itália.

– Os desequilíbrios do TARGET2 foram resolvidos em 2013 e 2014 com o abrandamento das tensões na área do euro.

– O programa QE do BCE após 2015 contribuiu para subirem de novo os desequilíbrios do TARGET2. O BCE indicou que cerca de 80% do volume total de compras de QE foram efetuadas com contrapartes de outras jurisdições (50% do volume total de compras foram efetuadas com contrapartes fora da área do euro, a maioria das quais localizadas no Reino Unido) [2]. A localização das contrapartes tem uma influência significativa na forma como a implementação da QE afeta os desequilíbrios do TARGET2: os bancos fora da área do euro participam no TARGET2 através de filiais localizadas na zona euro (principalmente na Alemanha, Luxemburgo e Países Baixos para os bancos britânicos). Por exemplo, a aquisição de obrigações de dívida pública italianas e espanholas pelo Banco de Itália e pelo Banco de Espanha, respetivamente, a um banco não localizado na zona euro mas com uma filial na Alemanha aumentou as dívidas do TARGET2 do Banco de Itália e do Banco de Espanha e aumentou correspondentemente os créditos TARGET2 do Bundesbank.

– No futuro, as dúvidas quanto a uma possível saída da área do euro da Itália poderão conduzir a saídas de capitais em Itália e a um aumento da dívida do Banco de Itália no âmbito do TARGET2. Em maio, o saldo do TARGET2 do Banco de Itália aumentou €40 mil milhões, passando de €426 mil milhões para €466 mil milhões.

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Onde se situam hoje os desequilíbrios do TARGET2?

– Os saldos TARGET2 do Banco de Itália e do Banco de Espanha são ambos devedores de montantes muito elevados: €466 mil milhões e €390 mil milhões, respectivamente (cerca de 27% e 33% do respetivo PIB).

– O saldo do TARGET2 do Banque de France é próximo de zero.

– O saldo do TARGET2 do Bundesbank é credor e muito elevado, situando-se em €956 mil milhões (cerca de 29% do PIB alemão) em maio, representando mais de metade dos ativos do Bundesbank. Os saldos dos bancos centrais holandês, luxemburguês e finlandês são igualmente positivos.

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Quais são os riscos de tais desequilíbrios?

– Em 2011, Hans-Werner Sinn, então presidente do instituto alemão Ifo, chamou a atenção para os riscos potenciais associados ao aumento dos desequilíbrios do TARGET2. Explicou que a posição líquida positiva muito elevada do Bundesbank expunha a Alemanha a um risco de saída da área do euro de países em dificuldade (que têm uma posição líquida muito negativa no TARGET2). Recorde-se, as posições no TARGET2 não são colateralizadas. Na altura, os economistas do BCE [3] insistiram que, se um país com um saldo negativo no TARGET2 que saísse da área do euro “se revelasse incapaz de reembolsar a sua dívida no TARGET e se esta fosse considerada não recuperável, o BCE deveria amortizá-la […] e instar os seus acionistas a contribuir para a perda em função do seu peso no capital do BCE“.

– No seu relatório anual de 2017, o Bundesbank afirma: “O Bundesbank poderia hipoteticamente ser afetado pelo risco a que o Euro-sistema estaria exposto se um país da área do euro abandonasse a zona monetária comum e o seu banco central não liquidasse as suas responsabilidades no âmbito do TARGET2. “

– Em janeiro de 2017, numa carta de resposta aos eurodeputados, Mario Draghi escreveu: “Se um país deixar a zona euro, a sua posição líquida (positiva ou negativa) deve ser totalmente saldada. [4]

– Num artigo recente, a especialista em crise da dívida soberana, Carmen Reinhart [5], explica que a dívida TARGET2 da Itália deve ser tida em conta na avaliação do risco soberano da Itália (o rácio dívida/PIB foi de 132% no quarto trimestre de 2017). Tendo em conta o TARGET2, a dívida pública seria de facto de 160% do PIB, o que é muito elevado.

Pelo menos três problemas surgirão no caso de um país devedor deixar a zona euro no quadro do TARGET2:

  1. os saldos negativos são muito elevados em relação ao PIB em muitos casos (Espanha, Itália, Portugal), o que implica que os montantes a mobilizar para liquidar os passivos seriam colossais.
  2. se um país economicamente mais fraco deixar a zona euro, a sua nova moeda será provavelmente mais fraca, o que aumentará ainda mais o ónus da liquidação,
  3. um país que deseje abandonar a zona euro teria necessariamente vontade de cumprir todos os seus compromissos? Vimos no caso do Brexit que alguns políticos britânicos se opunham totalmente ao acordo sobre a lei do divórcio?

No pior dos cenários, em que a Itália desejaria abandonar a zona euro e recusar liquidar as suas responsabilidades no âmbito do TARGET2, o BCE registaria esta não liquidação como uma perda e os seus acionistas teriam de o recapitalizar. Tal corresponderia (considerando o compromisso assumido pela Itália no âmbito do TARGET2 em maio) a €141 mil milhões para o Bundesbank, €111 mil milhões para o Banco de França e €69 mil milhões para o Banco de Espanha.

No final, os desequilíbrios do TARGET2 (e as perdas potenciais em caso de saída da zona euro e de não liquidação dos saldos do TARGET2) são agora tão elevados que podem tornar-se uma verdadeira fonte de tensão política. Poderiam reforçar o poder de negociação dos países devedores em caso de negociações complicadas com os países centrais.

 

Notas

[1] Subidas das taxas diretoras provocariam igualmente receitas de juros nas operações de refinanciamento dos bancos mas o pagamento de juros significativos entre bancos centrais nacionais poderia atiçar as tensões políticas.

[2] « The Eurosystem’s asset purchase programme and TARGET balances », BCE Occasional Paper, septembre 2017.

[3] « TARGET balances and the crisis in the Euro Area », Philippine Cour-Thimann, Cesifo avril 2013.

[4] Carta de Mario Draghi aos eurodeputados Marco Valli e Marco Zanni, janeiro 2017.

[5] «Italy’s long, hot summer», Carmen Reinhart, Project Syndicate, 31 maio 2018.

Texto original em https://www.next-finance.net/Les-desequilibres-TARGET2-de

 

O autor: Bastien Drut, estrategista em CPR Asset Management. Doutorado em Economia por Université Paris Nanterre.

 

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