Seleção e tradução de Júlio Marques Mota
2.3 Greensill não financiou somente as cadeias de abastecimento
Também financiou a Elon Markets Hypothesis, a cultura da Apollo e Bill Gross vs. GameStop
Por Matt Levine
Publicado por 
em 17/03/2021 (ver aqui)
Azul versus Verde
Sinto que ainda não compreendo inteiramente o que correu mal na Greensill Capital. Greensill, diz a história, era líder no negócio de financiamento da cadeia de fornecimento, no qual se inseria entre compradores e vendedores de produtos, pagando aos vendedores um pouco mais cedo (mas com desconto) e recebendo o pagamento integral mais tarde dos compradores. Trata-se de um financiamento seguro, a curto prazo, que a Greensill empacotaria em notas, algumas das quais eram seguradas por seguradoras de crédito. Depois vendê-las-ia a fundos (particularmente os geridos pelo Credit Suisse Group AG) que pretendiam rendimentos ligeiramente superiores aos do mercado monetário. Depois, tudo correu mal de formas sugestivas mas ainda obscuras: As notas de crédito perderam a sua cobertura de seguro, os empréstimos da Greensill concentraram-se em poucos clientes, houve vários potenciais conflitos de interesses, e verificou-se que muitos dos empréstimos eram empréstimos arriscados a longo prazo contra “receitas futuras” em vez de simples financiamentos da cadeia de fornecimento.
Na segunda-feira, a companhia de carvão Bluestone Resources Inc. processou a Greensill por emprestar à Bluestone um monte de dinheiro e depois explodir. Aqui está a queixa, que é selvagem, e que dá a imagem mais clara que eu já vi de como a Greensill funcionava.
A Bluestone escava carvão metalúrgico, que é utilizado para fazer aço, e vende-o aos produtores de aço. Há uma história simples de financiamento da cadeia de fornecimento para contar aqui: Os produtores de aço pagam pelo carvão algum tempo depois da Bluestone o entregar; a Bluestone gostaria de ser paga mais cedo, pelo que pede o dinheiro emprestado à Greensill vendendo à Greensill os créditos da empresa siderúrgica. A Bluestone recebe o seu dinheiro mais rapidamente, mas com desconto, e a Greensill acaba por cobrar o dinheiro às empresas siderúrgicas quando estas se decidem a pagar. Muito bem. Em 2018, a Bluestone e a Greensill assinaram um Acordo de Compra de Créditos (RPA-Receivables Purchase Agreement) que previa esse tipo de financiamento; em 2021 o montante máximo deste mecanismo – a maior quantidade de dinheiro que a Greensill poderia avançar para a Bluestone de uma só vez – era de $785 milhões. (Havia também um “programa de financiamento da cadeia de fornecimento” mais pequeno; o empréstimo total obtido pela Bluestone ao abrigo dos dois programas atingiu $850 milhões de dólares).
Mas o dinheiro não foi todo para o financiamento de créditos. Muito do dinheiro foi para o financiamento de “potenciais créditos” de “potenciais compradores”. Ou seja, haveria alguma empresa siderúrgica que não comprou carvão à Bluestone, e a Bluestone e a Greensill concordariam que provavelmente deveria haver algum dia que isso poderia acontecer, e imaginariam que, bem, se comprasse carvão à Bluestone, provavelmente compraria cerca de 15 milhões de dólares, e assim a Greensill emprestaria à Bluestone esses 15 milhões de dólares. E então a Greensill acabaria por recolher os 15 milhões de dólares do produtor de aço, se e quando comprasse carvão à Bluestone. Isto soa um pouco como se estivesse a brincar, mas não estou de todo:
O Programa RPA contempla a compra pela Greensill Capital à Bluestone de “potenciais créditos” – contas a receber que ainda não foram geradas pela Bluestone – a partir de uma lista de “potenciais compradores” – uma lista que incluía tanto clientes existentes da Bluestone como outras entidades que não eram nem poderiam chegar a ser clientes da Bluestone (os “Potenciais créditos ou contas a receber”). Esta estrutura está expressamente contemplada pela linguagem da Documentação do Programa RPA desde a sua criação em 2018: o termo definido como “Contas a receber” inclui os chamados “potenciais créditos” e o programa RPA identifica “potenciais compradores” como “contas de devedores”. Esta lista de Contas de Devedores foi criada pelos Acusados [Greensill] por fornecer à Bluestone uma lista de potenciais compradores e pedindo à queixosa [Bluestone] que identificasse esses compradores que a queixosa acreditava poderem ser potencialmente compradores do carvão encontrado pela Bluestone no futuro. Os Acusados também determinariam à sua discrição (i) o montante de cada Compra de Potenciais Créditos ou Contas a Receber e o montante de crédito de cada Conta Devedora, (ii) a “data de vencimento” de cada Potencial Crédito (i.e., a data nominal em que a Bluestone teria de “reembolsar,” ou renovar a obrigação para com a Greensill Capital), e (iii) os termos adicionais relacionados com cada Compra de Potencial Crédito ao abrigo do RPA. Ao estruturar o Programa RPA assente predominantemente nos Potenciais Créditos dentro do termo definido “Créditos ou contas a Receber”, a Greensill Capital – desde o início – concordou em financiar a Bluestone com base não na existência e cobrabilidade dos então existentes valores a receber da Bluestone, mas sim com base nas perspectivas comerciais a longo prazo da Bluestone.
Utilizaram o termo “Contas Devedoras” para se referirem a empresas siderúrgicas que não deviam nada à Bluestone ou à Greensill, não eram clientes da Bluestone, e possivelmente nunca tinham ouvido falar da Bluestone ou da Greensill. É bastante ousado! “A Greensill Capital compreendeu que a maioria das Contas a Receber não eram clientes da Bluestone”, diz a queixa.
No financiamento tradicional de créditos (contas a receber), a Bluestone venderia 15 milhões de dólares de carvão à Steel Company X, e teria uma conta a receber de 15 milhões de dólares da Steel Company X, e venderia esse valor a receber à Greensill por cerca de 14,9 milhões de dólares, e depois a Greensill receberia os 15 milhões de dólares da Steel Company X num mês ou o que quer que fosse. No entanto, No financiamento tradicional de créditos, não se pode fazer isso: Se Greensill adiantar à Bluestone 14,9 milhões de dólares contra 15 milhões de dólares de compras de carvão pela Steel Company Y, porque a Bluestone considerou à toa a possibilidade de algum dia tentar marcar uma reunião com a Steel Company Y e convencê-la a comprar algum carvão, a Greensill não pode ir buscar os 15 milhões de dólares à Steel Company Y. A Steel Company Y não comprou nenhum carvão e não deve nada a ninguém. No que diz respeito ao Acordo de Compra de Créditos [Contas a Receber], claro, sim, a Steel Company Y é uma “Conta de Devedores”, e a Greensill comprou 15 milhões de dólares de (potenciais) contas a receber da Steel Company Y, mas todos estão cientes de que isto é apenas uma ficção [1]. Mas o Acordo de Compra de Créditos contempla o financiamento a curto prazo de contas a receber. Não é como se a Greensill tivesse emprestado o dinheiro à Bluestone durante cinco anos e dissesse “ei, se você conseguir um cliente, pode pagar-nos”; é mais como se Greensill tivesse emprestado o dinheiro à Bluestone como se a Steel Company Y já fosse um cliente e já tivesse comprado $15 milhões de carvão.
A Greensill basicamente concedeu à Bluestone um empréstimo sobre um trabalho que a Bluestone ainda não se tinha proposto fazer. O resultado, claro, é que a Bluestone teve de continuar a renovar os seus empréstimos a curto prazo:
Desde o início do Programa RPA, como os montantes alegadamente “devidos” estavam ao abrigo da Documentação do Programa RPA, a Greensill Capital “rolaria” os montantes devidos pela Bluestone. O “rolar ” de tais montantes fazia parte do Programa RPA desde o início, oferecido pelos Acusados e afirmado ao longo da relação das partes por correspondência consistente. A título de exemplo, a 4 de Janeiro de 2019, 15 milhões de dólares de Potenciais Créditos foram agendados para “vencer” ou serem renovados. Nesse dia, a Greensill Capital deveria “comprar” novos Potenciais Créditos no montante de $15 milhões da Bluestone transferindo para a Bluestone um montante descontado de $14.543.186 (com o “desconto” correspondente aos juros a serem pagos a partir da data da nova compra até à data da próxima renovação). A Bluestone transferiu então para a Greensill Capital os $14.543.186 acabados de receber da Greensill Capital mais a diferença entre tal montante e os $15 milhões a serem reembolsados ($456.814 neste caso) de volta à Greensill Capital. O resultado líquido dessa troca foi o pagamento da Bluestone à Greensill Capital de apenas os $456.814 de juros.
Tiveram de continuar a fazer isto. De poucos em poucos meses ou seja o que for [2], a Greensill vinha à Bluestone e dizia “ei, a Steel Company Y já lhe pagou por aquele carvão”, e a Bluestone dizia “não, também ainda não lhes vendemos carvão, também ainda não os conhecemos e eles ainda não sabem quem somos”, e a Greensill emprestava à Bluestone mais 15 milhões de dólares para que a Bluestone pudesse pagar os 15 milhões anteriores. (Eventualmente concordaram em fazer uma “renovação sem dinheiro” da dívida, em que a Bluestone apenas pagava os juros em vez de trocar constantemente os 15 milhões de dólares).
A queixa da Bluestone aqui é essencialmente de que estes deveriam ser empréstimos a longo prazo, como se pode ver pelo (1) contexto geral da relação e (2) quanto dinheiro a Greensill recolheu da Bluestone. “A Greensill Capital – desde o início – concordou em financiar a Bluestone não com base na existência e cobrabilidade dos créditos então existentes da Bluestone, mas sim com base nas perspectivas comerciais a longo prazo da Bluestone”, diz a Bluestone, e:
Tendo em conta o valor total recebido pela Greensill Capital ($108 milhões de comissões, warrants com um valor de pelo menos $100 milhões e aproximadamente $89 milhões de juros), o retorno à Greensill Capital é consistente com um compromisso de financiamento a longo prazo para um negócio como o Bluestone, e não uma facilidade de liquidez de curto prazo.
Quer dizer, sim, centenas de milhões de dólares de pagamentos por $850 milhões de empréstimos a curto prazo parece bastante elevado! Mas tecnicamente todo o dinheiro que a Bluestone recebeu da Greensill foi sob a forma de financiamento de créditos a curto prazo. Agora que a Greensill está, uh, financeiramente em dificuldades, pediu o seu dinheiro de volta, e a Bluestone não o tem: Pediu emprestado contra as suas perspetivas comerciais, e essas perspetivas ainda não se concretizaram. Quer que a Greensill continue a prolongar os empréstimos até encontrar clientes para os pagar; argumenta que esse foi, implicitamente, o negócio. Por exemplo:
Em Setembro de 2020, JCJ III [diretor-geral da Bluestone] reuniu-se com o Sr. Hartley-Urquhart [vice presidente da Greensill] na sua casa em Westhampton, Nova Iorque, para discutir a parceria em curso e a longo prazo entre a Greensill Capital e a Bluestone. Durante essa reunião, o Sr. Hartley-Urquhart garantiu a JCJ III que a Greensill Capital continuaria a financiar a Bluestone durante a turbulenta pandemia COVID-19 e a trabalhar com a Bluestone para melhorar a produção e as vendas. O Sr. Hartley-Urquhart garantiu a JCJ III que a Greensill Capital continuaria a “renovar” e a prolongar os prazos de vencimento até que a Bluestone estivesse bem posicionada para iniciar um reembolso gradual. Consistente com a sua parceria de longa data, o Sr. Hartley-Urquhart prometeu não deixar os queixosos “com a batata quente na mão” porque acreditava no negócio da Bluestone enquanto um ativo e acreditava na força da gestão da Bluestone.
“JCJ III” é James C. Justice III, o diretor executivo da Bluestone e o filho do governador da Virgínia Ocidental Jim Justice (que é o proprietário maioritário da Bluestone). “Mr. Hartley-Urquhart” é Roland Hartley-Urquhart, que era então o vice-presidente da Greensill e a sua principal pessoa de relacionamento com a Bluestone. O argumento aqui é que os empréstimos de curto prazo que a Greensill fez à Bluestone eram realmente empréstimos de longo prazo, porque Hartley-Urquhart prometeu estendê-los até que a Bluestone pudesse pagar.
Não acho esse argumento particularmente convincente – muitas empresas fazem muitos empréstimos de curto prazo que rolam repetidamente; isso não faz com que seja um financiamento de longo prazo! – mas não é essa a questão aqui. A questão é que se pode aprender muito sobre a Greensill com as queixas da Bluestone a esse respeito.
O financiamento de futuras receitas, por um lado. Mas também a relação Gupta. Um aspeto dos negócios da Greensill que recebe muita atenção é a sua relação com o magnata dos metais Sanjeev Gupta e a sua coleção de empresas, chamada GFG Alliance. Gupta e GFG estão no negócio do aço, a Bluestone está no negócio da venda de carvão a empresas siderúrgicas, ambos eram clientes da Greensill, pelo que houve aqui uma oportunidade natural de negócio. E, de facto, diz a Bluestone:
Em Janeiro de 2020, os Acusados [Greensill] apresentaram os Queixosos [Bluestone] à GFG Alliance (“GFG”). A GFG é uma coleção de negócios e investimentos globais, propriedade de Sanjeev Gupta e da sua família. … Na altura, a Bluestone não estava familiarizada com a GFG, mas através da Greensill Capital chegou a compreender que a GFG era também um cliente importante da Greensill Capital, embora a Bluestone não tivesse conhecimento da extensão ou da natureza abrangente da relação entre a GFG e os Acusados [Greensill].
Depois de os Acusados terem apresentado os Queixosos à GFG, os Queixosos foram enfaticamente encorajados pelos Acusados a estabelecer uma relação de cliente com a GFG, entregando carvão encontrado ao parceiro de negócios recomendado pelos Acusados. A Bluestone vendeu a sua primeira entrega de carvão metalúrgico à GFG em Junho de 2020 e para a qual foi concedido à GFG um período de pagamento prolongado até Dezembro de 2020, para o qual a GFG ainda estava atrasada no pagamento. A Bluestone vendeu uma segunda ronda de carga em Dezembro de 2020, para embarcar em Janeiro de 2021 – a Bluestone acabou por reter o carregamento devido a preocupações quanto ao risco de crédito da GFG. Na sequência da falha da GFG em efetuar o pagamento à Bluestone devido em Dezembro de 2020, o Acusado, vice-Presidente da Greensill, Hartley-Urquhart, inicialmente emitiu uma garantia sobre GFG e instou os Queixosos a continuarem a fazer negócios com a GFG apesar do atraso no pagamento, mas mais tarde concordou que se estivesse no lugar da Bluestone, não enviaria carvão para a GFG.
Assim, um ponto é que, segundo a Bluestone, o vice-presidente da Greensill pensava que a GFG, um dos maiores mutuários da Greensill, não era um bom risco de crédito: “Se ele estivesse no lugar da Bluestone, não enviaria carvão para a GFG”. Outro ponto é que a GFG falhou os seus prazos de pagamento à Bluestone, sugerindo que, de facto, não era um bom risco de crédito. (E, de facto, está agora a tentar atrasar os pagamentos à Greensill).
Mas um terceiro e mais estranho ponto é que … a Greensill aparentemente não estava a financiar estes pagamentos? Tipo, a Bluestone estava a enviar carvão para a GFG e depois a exigir o pagamento, e a GFG estava a atrasar o pagamento, e a Bluestone estava à espera do dinheiro e a preocupar-se com o risco de crédito da GFG para envios subsequentes, e tudo isto era problema da Bluestone, não da Greensill? Mas, veja, a Greensill estava no negócio de (1) financiar os créditos da Bluestone e (2) financiar as contas a pagar da GFG. A Greensill presumivelmente tinha um acordo com a GFG dizendo “se comprar carvão a um produtor de carvão, daremos dinheiro adiantado ao produtor de carvão e poderá pagar-nos mais tarde, para que o produtor de carvão não tenha de se preocupar em ser pago”. E a Greensill tinha definitivamente um acordo com a Bluestone que dizia “se vender carvão a um produtor de aço, comprar-lhe-emos o crédito, para que possa receber dinheiro adiantado e não se preocupe com o produtor de aço que lhe pague”. De facto, ao abrigo desse acordo, a Greensill comprou contas a receber imaginárias da Bluestone com base em relações imaginárias com clientes.
Mas quando se tratou das vendas reais da Bluestone à GFG, a Greensill – que financiou ambas as empresas – foi como “oh sim, huh, estranho que eles não te tenham pago, talvez enviar-lhes outra fatura?” Não estou a perceber! Greensill, uma empresa financeira da cadeia de abastecimento, apresentou estas empresas uma à outra; pensar-se-ia que a introdução envolveria uma promessa de financiamento da sua cadeia de abastecimento. Se não o fizesse, isso seria um pouco estranho [3].
Ora, há aqueles fundos Credit Suisse, aos quais a Greensill vendeu uma grande parte dos seus empréstimos. Aparentemente, a Bluestone não sabia disso?
Por volta de 9 de Fevereiro de 2021, os Queixosos souberam pela primeira vez das supostas obrigações da Greensill Capital para com os fundos geridos pelo grupo bancário suíço Credit Suisse relacionadas com o financiamento da cadeia de fornecimento da Bluestone ou créditos. Alguns dias após a Bluestone ter pago à Greensill Capital juros relacionados com um “pagamento puramente escritural”, o Acusado vice-Presidente da Greensill, Hartley-Urquhart exigiu urgentemente à Bluestone um pagamento adicional – desta vez para fundos geridos pelo Credit Suisse. Hartley-Urquhart explicou a JCJ III que a própria Greensill Capital não tinha efetuado o seu próprio pagamento exigido por tais fundos do Credit Suisse e tentou pressionar a Bluestone a cobrir tais obrigações de Greensill Capital não pagas. JCJ III recusou, declarando que não tinha ideia do envolvimento do Credit Suisse nem de como qualquer transacção entre a Bluestone e a Greensill Capital implicava o Credit Suisse.
Não sei exatamente o que isso tem a ver com o processo judicial, mas acho que seria estranho descobrir que o que pensou ser um empréstimo a longo prazo para financiar o crescimento do seu negócio era na realidade propriedade de um fundo do Credit Suisse no mercado monetário.
E isso parece ter sido a arbitragem essencial da Greensill. O negócio clássico da banca é “contrair empréstimos a curto prazo e transformá-los em empréstimos de longo prazo”: Um banco recebe depósitos à ordem que podem ser resgatados a qualquer momento, e utiliza-os para financiar empréstimos a longo prazo que não são reembolsados durante anos. Isto é lucrativo (os depósitos a curto prazo têm uma taxa de juro muito mais baixa do que os empréstimos a longo prazo), mas é obviamente arriscado (se os depositantes querem levantar o seu dinheiro, o banco não o tem), e ao longo dos séculos cresceu um enorme aparelho regulador para o manter seguro. Vários tipos de bancos-sombra também cresceram ao longo dos anos, para tentar contornar esse aparato regulador e ao mesmo tempo gerir tipos de negócios semelhantes. O financiamento de empréstimos a longo prazo com financiamento a curto prazo é uma forma popular de fazer dinheiro; é também uma forma bem conhecida e arriscada de fazer dinheiro.
Uma forma de contornar o problema é dizer às pessoas que fornecem o financiamento que este serve para financiar empréstimos a curto prazo, ao mesmo tempo que se diz às pessoas que recebem os empréstimos que estão a receber empréstimos a longo prazo. Aqui Greensill tinha uma reputação – na imprensa, e aparentemente no Credit Suisse – por fornecer empréstimos seguros a curto prazo garantidos por créditos; a história sobre a Greensill foi sempre a de que era um inovador no financiamento da cadeia de fornecimento, o negócio mecânico e monótono das empresas emprestadoras de dinheiro para cobrir o tempo entre quando compram ou vendem um produto e quando o pagamento é devido.
Mas quando isto se refere a mutuários como a Bluestone, a Greensill assegurou-lhes alegadamente que estava a investir neles a longo prazo, que estava a conceder-lhes empréstimos a longo prazo com base nas suas perspetivas comerciais futuras, que não teriam de pagar os empréstimos até que essas perspetivas se materializassem, que não os deixaria “com a batata quente na mão”. Claro, bem claro, era que o atual Acordo de Compra de Créditos previa empréstimos a curto prazo contra contas a receber – como o financiamento da cadeia de fornecimento – mas a Greensill e a Bluestone sabiam que isso não era uma intenção séria. Ou assim pensou a Bluestone. É claro que os fundos do Credit Suisse que financiam a Greensill pensaram que o seu objetivo era a sério. Mas quem sabe o que Greensill pensava? Mas parece estar agora a levá-lo a sério; pelo menos, quer o seu dinheiro de volta.
Se disser às pessoas que estão a colocar dinheiro que estas estão a financiar empréstimos a curto prazo, e disser às pessoas que estão a receber esse dinheiro que estão a receber empréstimos a longo prazo, então todos ficam felizes durante algum tempo: Desde que o dinheiro flua e nada corra mal, é fácil fazer os empréstimos e todos pensam que estão a receber o que querem. Mas se correr mal, ninguém fica contente. As pessoas que fornecem o financiamento ficam surpreendidas e descontentes por não conseguirem ter o seu dinheiro de volta: “Pensávamos que se tratava de financiamento a curto prazo”, dizem eles, e processam-nos. As pessoas que recebem os empréstimos ficam surpreendidas e descontentes por terem de os pagar de volta: “Pensávamos que se tratava de um empréstimo a longo prazo”, dizem eles, e também os processam.
Hipótese de Elon Musk sobre os Mercados
“A forma como o financiamento funciona agora”, escrevi no mês passado, “é que as coisas são valiosas não com base nos seus fluxos de caixa, mas na sua proximidade com Elon Musk”. E se isso for verdade?
A Volkswagen AG passou rapidamente do estatuto de dinossauro empresarial para a empresa preferida da bolsa, e a imitação de Elon Musk pelo seu diretor executivo tem muito a ver com isso.
Herbert Diess pegou numa página do guião do CEO da Tesla para cativar grandes e pequenos investidores, assumindo um papel prático na divulgação da mensagem da VW nas redes sociais e na encenação de eventos salpicados de grande ambição. Está a dar frutos – as ações ordinárias do construtor de automóveis subiram quase 70% este ano enquanto as ações preferenciais mais líquidas subiram mais de 40%. …
As ações da VW começaram a subir quando os analistas do UBS Group AG emitiram um conjunto de relatórios em alta sobre as suas conclusões ao esmiuçarem o primeiro modelo de mercado de massas da VW construído a partir de uma plataforma dedicada aos EV, a ID.3 hatchback. O carro é “o esforço mais credível de um EV de qualquer empresa automóvel antiga até agora”, escreveu Patrick Hummel, que aumentou o seu objetivo de preço nas ações.
Tal como Musk tenta dominar o ciclo de notícias, a VW tem feito anúncios rápidos nas semanas desde então. Desvendou uma versão mais espaçosa do Porsche Taycan, duplicou o objetivo da quota de vendas de veículos elétricos da marca VW para a Europa e anunciou através das contas de Diess no LinkedIn e no Twitter que iria acolher um evento semelhante ao “Dia da Bateria” da Tesla em Setembro.
Claro que poderia contar uma versão desta história que é como “a Volkswagen trabalhou arduamente para construir bons carros elétricos, e o mercado concluiu sensatamente que o futuro pertence aos carros elétricos e que a Volkswagen faz bons carros, por isso a ação Volkswagen subiu nas expectativas de maiores fluxos de caixa futuros”. Não é de todo necessário trazer o Elon Musk, ou o tweet do seu CEO para aqui.
E de facto, a imitação feita por Diess de Musk é … Quero dizer, esse artigo cita um tweet que diz: “A E-Mobilidade ganhou a corrida! Portanto, a bateria e o carregamento tornou-se o negócio principal do @VWGroup. No nosso #VWPowerDay, apresentámos o nosso roteiro até 2030“. Este é o tweet mais aborrecido, normal, parecido com o CEO, um tweet parecido com Musk, que é possível imaginar. Há dias Elon Musk tuitou “Estou a vender esta canção sobre os Objetos não fungíveis (Non Fungible Tokens) como um NFT “, depois mudou de ideias. Durante o fim-de-semana, tuitou “Origem da tarde do dia do cão (Origin of Doge Day Afternoon) [NT 1]: Os antigos romanos sacrificavam um cão castanho [NT 2] no início dos Dias do Cão [finais de Julho] para apaziguar a raiva de Sirius, acreditando que a estrela era a causa do tempo quente e abafado [sinal de catástrofe]”. Ooh, o CEO da Volkswagen tweeteou uma apresentação empresarial com um cardinal [hashtag]! Deixe-se disso.
Ainda assim. Existem duas grandes escolas de pensamento sobre a gestão de empresas cotadas em bolsa. Uma é como: Construir bons produtos, passar todo o seu tempo a pensar em como agradar aos seus clientes, e o valor acionista seguir-se-á naturalmente de forma duradoura. A outra é como: O seu trabalho é maximizar o valor acionista, por isso deve gastar todo o seu tempo a pensar nisso, em vez de se concentrar em coisas como produtos e serviço ao cliente, que o fazem sentir-se bem consigo próprio mas que o distraem da sua verdadeira missão. Ninguém endossa exatamente essa segunda escola de pensamento, mas ela tem claramente alguma influência nos conselhos de administração. Estereotipicamente, existem muitas empresas em indústrias maduras cujos negócios – construção de produtos, serviço aos clientes – funcionam em piloto automático enquanto os seus CEOs se concentram na engenharia financeira, na recompra de ações, nas aquisições que aumentam o valor da empresa e outras coisas centradas nos acionistas.
Mas isso é pensamento antiquado; pressupõe que a fonte de valor para os acionistas é o aumento dos ganhos por ação. E se a fonte real do valor acionista, em 2021, for um bom tweet? Elon Musk converteu a Tesla Inc. numa empresa de mais de 600 mil milhões de dólares em parte, claro, fazendo uma grande aposta em carros elétricos e depois construindo com qualidade, mas também tweetando o tempo todo, tornando-se um estranho herói/vilão popular e acumulando um enorme número de investidores de retalho que entusiasticamente compram as suas ações e financiam os projetos da Tesla. “O tweeting descontrolado de Musk tornou mais fácil para a Tesla assegurar o financiamento do que praticamente qualquer empresa na história”, escrevi na segunda-feira; também fez com que os seus acionistas ganhassem muito dinheiro. Quando as pessoas querem comprar as suas ações, as ações sobem, criando valor para os acionistas. Quando as pessoas querem comprar as suas ações porque você é engraçado e desagradável no Twitter e se sentem pessoalmente ligadas a si, as ações sobem, criando valor acionista, como se quisessem comprar as suas ações devido às expectativas sobre os fluxos de caixa futuros. O valor acionista é o valor acionista.
Isto ainda não está nos manuais escolares, mas vai estar. Esqueça Diess; certamente outros CEOs aprenderão com Musk, não? [4] Certamente que outros aprenderam?[5] Certamente que algum CEO se vai sentar para pensar no seu plano estratégico, e irá considerar três opções:
- Trabalhar arduamente para aperfeiçoar o produto e satisfazer os clientes, a fim de maximizar o valor económico da empresa a longo prazo.
- Otimizar a estrutura de capital com engenharia financeira, a fim de maximizar o valor acionista, dado um nível fixo de produção económica fundamental.
- Fazer bons tweets para ganhar muitos fãs na internet, que comprarão as ações para os lol’s (n.t. os que gritam em voz alta-lols- acrónimo de laugh out loud) e irão maximizar o preço das ações.
Qual delas será a escolhida? Não sei qual é a resposta certa! É possível que os seus grandes investidores institucionais escolham a nº 3! “Olha, não te preocupes com os carros; se conseguires que um monte de pessoas no Twitter e na Reddit comprem as ações a preços estúpidos, isso é para nós um ganho”, é o que poderiam dizer-lhe Blackstone e Fidelity, porque não? [6] Haverá trabalhos académicos e estudos de casos da Harvard Business School sobre como os CEOs que tweetam muito disparate maximizam o valor dos acionistas; tornar-se-á uma parte convencional do currículo escolar dos cursos de gestão; uma geração de CEOs crescerá apenas assumindo que ser um gestor bizarro online não é apenas divertido mas também a sua obrigação legal e moral como fiduciário, como responsável pela valorização das ações dos seus acionistas.
Apollo
Há alguns anos atrás, havia muitas histórias sobre como os grandes bancos de investimento se estavam a tornar melhores locais de trabalho. “Tire o fim-de-semana de folga“, é o que diziam muitos bancos aos seus empregados mais novos, “ou pelo menos, tipo, 36 horas contíguas de folga na maioria dos fins-de-semana, desde sexta-feira à noite até domingo de manhã, a menos, claro, que esteja em direto numa negociação“. Como humanitário e ex-banqueiro preguiçoso de investimentos pensei que estas iniciativas eram simpáticas, mas perturbavam-me um pouco. Não se encaixam no estereótipo de como funciona a alta finança. O compromisso é suposto ser (1) trabalhar o tempo todo, mas (2) enriquecer e tornar-se um dos donos do universo.
Claro que era possível – bastante razoável, na verdade – que os jovens de hoje não queiram esse tipo de compromisso, e prefiram ter um equilíbrio mais normal entre trabalho e vida, ainda que ganhem um pouco menos de dinheiro e dominem um pouco menos o universo. Mas também era possível que a verdadeira força motriz por detrás da mudança fosse o facto de os bancos já não poderem oferecer essa troca. Os bancos ainda estavam em ressaca da crise financeira, a regulamentação estava a prejudicar a sua capacidade de ganhar muito dinheiro (e dar muito a ganhar aos seus), e a indústria tecnológica estava em expansão e parecia mais lucrativa e apelativa para os jovens ambiciosos. A indústria financeira poderá ter sido constrangida por circunstâncias externas a mudar o seu jogo para “vir para a banca de investimento, não se ganha muito dinheiro mas, pelo menos, tira-se 36 horas de folga em muitos fins-de-semana”. Não sei se isso é um bom lançamento!
Já não se leem tantas histórias como esta. Em vez disso, falámos no outro dia sobre como o Chefe Executivo de Goldman Sachs Group Inc. David Solomon quer que os seus banqueiros passem mais tempo no escritório e deixem de sair para almoçar. É duro para eles, mas honestamente um bom sinal? Há negócios para fazer! Há dinheiro para fazer! Volte lá para dentro e faça-o! As velhas contrapartidas estão de volta; as finanças estão mais uma vez onde está a ação, e se se quiser fazer parte dessa ação, a única escolha é seguir em frente, com muita ação, com demasiada ação.
Não é um banco de investimento, mas esta história de Insider sobre o gigante de capital privado Apollo Global Management Inc., cuja “cultura de condução dura é extrema mesmo para os padrões de Wall Street”, atinge algumas das mesmas notas. Parece terrível!
Aos associados são muitas vezes confiadas missões pelos executivos ao fim do dia, com a expectativa de que estes renunciem a uma noite de sono para lhes preparar materiais para cedo na manhã seguinte. Os associados designados para apoiar um negócio poderiam esperar viver sem uma noite inteira de descanso durante semanas a fio. Uma fonte que saiu recentemente de Apollo disse que se sentiam frequentemente bêbados devido à privação do sono.
Um executivo fez saber que não tinha feito uma viagem pessoal até ser promovido a diretor – um ponto que os associados entenderam significar que também eles não o deviam fazer, segundo um associado da Apollo que ouviu as observações em primeira mão.
Esta pessoa, e um empregado que deixou a firma recentemente, disseram que os associados lidaram com o stress do trabalho confiando num sentido de humor negro para os fazer passar o dia, brincando com tudo, desde a perceção da incompetência dos superiores até declarações mais extremas, como dizer que preferiam matar-se a continuar a trabalhar.
Apollo também tem uma regra de descanso para parte do fim-de-semana – não há chamadas ou reuniões entre sexta-feira à noite e sábado à noite, “a menos que seja urgente ou relacionado com um negócio em curso” – mas isso não parece ter feito muito bem:
Os associados disseram à Insider que os sócios da firma simplesmente compensaram a interrupção nas comunicações, empilhando trabalho extra no sábado à noite. No espaço de um mês, parecia que a pausa obrigatória de trabalho tinha desaparecido, disseram dois associados, um dos quais saiu desde então.
E tem tempo de férias, a menos que não tenha:
Três outros executivos atuais disseram que a empresa incentiva os empregados a tirar duas semanas de férias em Agosto e outras duas semanas de férias em Dezembro. Dois destes executivos reconheceram que, na prática, os associados muitas vezes não beneficiavam deste tempo se estivessem envolvidos num negócio e que as pausas, para quem quer que fosse, tinham sido difíceis de conseguir durante o ano passado durante a pandemia.
Tudo isto é extremamente desagradável. Também, como antigo banqueiro de investimentos, achei tudo isto bastante familiar. Sugere que as velhas contrapartidas estão de volta: Há negócios a fazer, dinheiro a fazer, muita ação em todo o lado, por isso é preciso trabalhar todo o tempo.
É possível que tudo isto seja cíclico: Quando as firmas financeiras estão sobrecarregadas, dizem aos empregados juniores “lamentamos não podermos oferecer-lhe fins-de-semana ou dormir, mas aqui está uma pilha de dinheiro”; quando não estão, dizem aos empregados juniores “lamentamos não lhe podermos oferecer tanto dinheiro como esperava, mas aqui está um sábado de folga”.
Mas nunca se sabe. Quando todos estavam a ter meio fim-de-semana de folga, falava-se muito sobre como os jovens de hoje não querem o compromisso da velha guarda, que o setor teria de mudar permanentemente para responder às exigências da nova geração em matéria de trabalho com sentido e uma vida pessoal própria. “Sete dos 30 associados de capital privado no escritório da Apollo em Nova Iorque, juntamente com um diretor, deixaram a empresa nos últimos três meses”. “Os associados da firma também recebem alguns dos pacotes salariais mais elevados do sector”, e mesmo assim estão de qualquer forma a sair. Talvez, depois de terem tido um vislumbre do fim-de-semana, não possam voltar aos velhos métodos.
GameStop
A mania pelos títulos da GameStop Corp. nos últimos meses parece ter sido sobretudo um fenómeno de retalho, mas presumivelmente também havia alguns profissionais envolvidos. Presumivelmente, alguns fundos de investimento especulativo (hedge funds) e vendedores a descoberto e comerciantes de alta frequência e fundos mútuos focados no consumidor pensaram, algo como, “devíamos comprar algum GameStop porque isto vai continuar a subir”, ou “devíamos tomar posições curtas de algum GameStop porque ele não vai continuar a subir”. E presumivelmente alguns fundos de cobertura que não estavam normalmente no negócio de investimento dinâmico ou de compra ou venda a descoberto de ações de retalhistas de centros comerciais eram do tipo “esta não é a nossa área de especialização, mas é tão estúpida que temos de entrar nela”. Qualquer uma dessas decisões teria sido bastante ousada, e eu tenho estado interessado em ouvir relatos de como os profissionais tomaram essas decisões. Encontrei alguns, mas não tantos como eu gostaria.
Não tenho a certeza se Bill Gross conta como investidor profissional – ele está reformado – mas é pelo menos um antigo investidor profissional, e muito famoso, suficientemente famoso para aparecer na televisão sempre que quiser, mesmo agora. Embora seja também um antigo investidor profissional de obrigações, o “Bond King”, é um pouco estranho para ele entrar na compra de opções sobre as acções da GameStop. Mas como eu disse, presumi que muitos profissionais pensaram “isto é tão estúpido que não consigo resistir”, e aparentemente ele é um deles:
Bill Gross, o antigo rei nos mercados obrigacionistas e co-fundador da Pacific Investment Management Co. (PIMCO), disse numa entrevista na terça-feira na Bloomberg Television que ganhou cerca de 10 milhões de dólares em apostas contra as ações do retalhista de jogos de vídeo.
Mas as transações não se desenvolveram sem problemas.
“Cheguei demasiado cedo”, disse Gross. “Estive no buraco por cerca de 10 milhões de dólares”. Mas as coisas mudaram e acabei por vender com lucro. …
No meio dessa mania, Gross fez uma grande aposta contra as ações: “Entrei com opções como um bom operador em Robinhood, acho eu”.
Ele ainda não acabou.
“Ainda estou a vender opções de compra a $250 e $300”, disse Gross. “Penso que esta é a oportunidade perfeita para os vendedores de opções, não para os compradores, tirarem proveito”.
Ele também joga a descoberto contra os títulos do Tesouro mas ninguém na Reddit vai ficar chateado com isso.
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Notas
[1] Por “todos” quero dizer que Greensill e Bluestone estão cientes. Claro que a Steel Company Y não está ciente de nada; não tem qualquer envolvimento em nada disto.
[2] A queixa não é clara quanto ao prazo destes acordos de financiamento, ou seja, quantas vezes tinham de renovar a dívida; seria de esperar que o financiamento tradicional da cadeia de fornecimento fosse de muito curto prazo mas pelo montante da taxa de juro no exemplo da queixa – algo como 3,1% – assumo que o prazo não foi muito curto.
[3] É possível que eu esteja a ler mal a queixa e a Greensill estava a financiar os créditos do GFG, mas a Bluestone preocupava-se com eles de qualquer forma. No entanto, não há qualquer sinal disso na queixa, e isto é também um pouco estranho.
[4] Escrevi uma vez: “É uma oportunidade de mercado; se você for estranho e gostar de foguetes e Twitter, deve criar uma empresa de canábis e armas laser e vender ações a pessoas que gostam de Tesla mas que gostariam de se aprofundar um pouco mais no género. Adoro como o não filtrado Argon Dusk está no Twitter,’os seus fãs dirão no r/wallstreetbets, ‘e quantas piadas “420” faz, e como se destacou contra regulamentos de segurança ultrapassados quando lançou a sua estação espacial de raios da morte. Vou comprar muitas opções de compra e vocês também o deveriam fazer”.
[5] Depois reutilizei a citação “Argon Dusk” (ver nota de rodapé 4) quando escrevi pela primeira vez sobre a Nikola Corp., a empresa de camiões elétricos extremamente excitante que parece ter aprendido muito com o Musk.
[6] Talvez não *Blackstone*, porque eles têm tanto dinheiro em índices. É possível que os investidores dos índices prefiram estruturalmente a criação de valor duradouro a longo prazo, em vez de uma estúpida propaganda de curto prazo, *porque não podem vender*; a única forma de beneficiarem os seus clientes é com valor económico real. Certamente argumentariam que, de qualquer forma, embora como qualquer outra pessoa, provavelmente se sentem melhor (e recebem mais influxos, etc.) quando as suas ações estão em alta do que quando estão em baixa.
Notas de tradutor
[NT 1] N.T. o autor do tweet faz um trocadilho entre as palavras “dog” [cão] e “doge” [supremo líder nas cidades de Veneza ou de Génova], para depois fazer uma ligação com a Dogecoin que é a sua criptomoeda favorita.
[NT 2] N.T. No original: “The ancient Romans sacrificed a Dogecoin”, sendo a Dogecoin uma criptomoeda.
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O autor: Matt Levine é um colunista da Bloomberg Opinion cobrindo o setor financeiro. Foi editor da Dealbreaker, um banqueiro de investimentos da Goldman Sachs, advogado de fusões e aquisições da Wachtell, Lipton, Rosen & Katz, e secretário do Tribunal de Recursos da 3ª Região dos EUA.