A CRISE DA DÍVIDA NA ZONA EURO: AS OPÇÕES, AGORA. Por Lee C. Bucheit e D. Mitu Gulati.

Selecção, tradução e apresentação por Júlio Marques Mota

Agora que se começa já a falar directamente em reestruturação da dívida pública,  um texto sobre o tema e em que se tece  um conjunto de  considerações sobre a reestruturação da dívida pública e sobre as opções que no quadro do modelo de funcionamento da zona euro se podem levantar e sobre as quais garantidamente um dia qualquer não muito longe se terá de decidir.

Júlio Marques Mota

 

A crise da dívida na zona Euro : as opções, agora.

Lee C. Bucheit, D. Mitu Gulati

Parte I

Resumo

A crise da dívida da zona euro está já a entrar  no seu  terceiro ano. O objectivo original  dos governos à crise  – a sua contenção  – falhou. Todos os países da periferia da Europa  estão agora em jogo; três deles (Grécia, Irlanda e Portugal)  estão já  a governar sob programas de resgate.

A perspectiva da crise que envolve os países periféricos maiores, Espanha e Itália, provocou uma nova ronda  de medidas de contenção do sector  público. Estas medidas implicarão  uma intervenção activa pelas autoridades públicas  tais   como o Banco Central Europeu afim de preservar o acesso ao mercado para os países afectados.

O presente texto  analisa as diferentes  opções que agora enfrentam os países  devedores e as respectivas autoridades governamentais.  Conclui-se que não há nenhuma opção indolor ou estratégia sem elevados riscos. Por fim, a questão pode ser reduzida à seguinte questão – até  que ponto vai o sector público dos países periféricos, os governos,    estar preparado para  assumir  sobre os seus próprios ombros (e sem o apoio dos credores do  sector privado)  um significativa parte da dívida  destes mesmos países  durante este período do ajustamento  fiscal?

A crise da dívida na zona Euro: as opções, agora.

A crise da dívida da zona euro em breve entrará  no seu terceiro ano; três anos marcados por rondas quase que selvagens no plano político e no plano das políticas económicas aplicadas. O objectivo principal até à data tem sido, para usar um termo da guerra fria, a contenção. Mas de facto pouco ou mesmo nada foi contido.  A Grécia – o epicentro da crise – permanece excepcionalmente frágil. Portugal e a Irlanda estão enfermos dos  seus credores da dívida do sector público l (a UE e o FMI). A Espanha e Itália devem  diariamente vigiar as taxas de spread verificadas todas  as manhãs com uma enorme ansiedade. E alguns comentadores falam mesmo, em tons de segredo e de cumplicidade acerca da possível infecção do “núcleo” central da União Europeia.

O estado da situação

Quando a crise primeiramente oprimiu a Grécia na Primavera de 2010, a República Helénica tinha um excesso de dívida pendentes no valor de 300 mil milhões, praticamente toda ela nas mãos dos credores do sector privado. Na elaboração de um pacote de resgate para o país em Maio de 2010, os defensores do sector público da Grécia enfrentaram uma escolha óbvia — eles emprestariam o dinheiro necessário para pagar na íntegra as suas dívidas na data de vencimento, ou a  Grécia seria levada a ter que reestruturar essas dívidas para assim poder deferir as datas de vencimento  para lá do período do programa de ajustamento. O governo  escolheu a opção anterior; um resgate bruto no montante de €110 mil milhões que incluía uma grande alocação para pagar a dívida grega na data de vencimento.

Os precedentes históricos apontaram noutra direcção. Durante a crise da dívida latino-americana dos anos 80 e início dos anos de 90[1], a receita do FMI para os países devedores era absurdamente previsível – aumentar as receitas (impostos), reduzir  as despesas (cortes orçamentais) e alongar as datas de vencimento  das obrigações existentes (reestruturação). Os governos destes países tinham pedido então, mas foi-lhes recusado firmemente, para se garantir as dívidas de mais de 20 países que foram completamente envolvidos na crise ou emprestar-lhes, a estes países em dívida,  o dinheiro para pagarem na íntegra e nas datas de vencimento as suas respectivas dívidas  existentes. Com efeito, esta política pegou os credores do sector privado existente pelo nariz e obrigou-os a alargarem a data de  vencimento  dos seus títulos de crédito    para  um futuro  que permitisse um retorno ao normal serviço da dívida ou a uma forma mais grave da reestruturação da dívida envolvendo uma redução imediata do principal em dívida ou mesmo dos juros a pagar.  Com o benefício de estarmos numa situação de retrospectiva, é claro, agora sabemos que Nicholas Brady, o sucessor do Secretário do Tesouro americano, levou 8 anos para impor os seus   Brady bonds.  As reduções de dívida e de  juros  admitidos pelos credores poderiam eventualmente vir às suas mãos mas somente oito anos depois de ter começado a crise.

Porque é que  devem as autoridades face aos  credores da dívida  pública da  Grécia na Primavera de 2010 ter escolhido  uma via radicalmente diferente, tendo utilizado efectivamente o  dinheiro dos contribuintes para reembolsar os credores existentes ao seu valor, ao par ? Havia três motivações no momento:

Medo de contágio. Se os detentores de títulos gregos fossem forçados a reestruturar,  poderia criar-se o medo a seguir de que  um  tal tratamento viesse infectar os detentores dos títulos da Irlanda, Portugal, Espanha, Itália e talvez os outros também?

Balanço dos danos. Os credores da Grécia na Primavera de 2010 eram  predominantemente bancos franceses e alemães. Uma reestruturação das carteiras em títulos da Grécia para essas instituições teria inevitavelmente consequências desagradáveis para os balanços dos referidos credores. Neste caso socorrer a Grécia era simplesmente uma forma indirecta (e politicamente mais aceitável) de socorrer as instituições financeiras  do norte da Europa que estavam muito expostas à dívida da Grécia.

Reputação do Euro. Algumas pessoas (principalmente aos altos níveis do Banco Central Europeu) temiam  que uma reestruturação de qualquer instrumento de dívida soberana da zona euro fosse, mesmo que indelevelmente,  manchar a própria reputação do euro. Este  seria um percurso, um destino, a ser evitado , argumentaram, que deve ser evitado  a todo o custo, mesmo que isso significasse uma admissão de passivos do sector público grego.

Assim, no início de Maio de 2010, a Grécia começou a contrair empréstimos nos mercados , em parte para cobrir os seus défices orçamentais, mas principalmente para pagar os detentores dos seus  títulos de dívida ao par, ao seu valor facial. As responsabilidades inexoravelmente começaram assim a migrar das mãos das pessoas que tinham emprestado dinheiro ao Governo e assumiram   o risco comercial (detentores de títulos) e foram pois parar às  mãos das Instituições (o financiamento feito pelos   contribuintes)   que estavam a apoiar o governo grego. Foi uma política que durou 14 meses, até ao Verão de 2011.

Ao que parece só muito tardiamente é que as autoridades gregas despertaram para o facto de que se estava gradualmente a mudar  as suas contrapartes  do sector privado como sendo os principais credores da Grécia. Se uma reestruturação da dívida se tornasse inevitável, e a palavra “inevitável” no Verão de 2011 andava no ar e claramente foi ouvida por muita gente, essa reestruturação poderia  ter que  cair sobre os credores públicos , com todas as previsíveis consequências políticas que daí adviriam.

Começando no Verão de 2011, as autoridades públicas, por conseguinte, completamente  resvalaram da sua anterior política em que se insistia  que cada credor da Grécia devia ser pago integralmente para o  que é o seu oposto, ou seja  de se exigir que todos os restantes detentores privados detentores de  títulos de  dívida pública  “voluntariamente” aceitem  reestruturar os seus créditos sobre o país . Nesta altura, é claro, a  parte maior das  obrigações gregas restantes  que estavam na mãos de investidores  privados viram que  o seu valor tinha de tal forma diminuído  que o governo alcançou  uma depreciação da sua  dívida de 53,5% do valor nominal dos créditos detidos em obrigações pelos investidores privados. A Grécia concluiu esta operação apenas em Março deste ano:  uma depreciação do valor do total da sua dívida de  aproximadamente €100 mil milhões da  dívida que estava nas mãos do sector privado.

(continua)

[1] A crise da dívida latino-americana é  de alguma forma um equívoco. Também afectou países na Ásia, África e Europa Oriental. A crise é geralmente pensada  como tendo  começado em Agosto de 1982, com o anúncio de uma moratória sobre a dívida mexicana e como tendo  terminado em meados da década de 1990, com a última das reestruturações a Brady.

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