Homenagem ao Carlos Tenreiro, uma série de textos sobre questões de macroeconomia e de alta finança – 2. “Erros da política monetária” do FED – um ponto de vista do outro lado do Atlântico. Por John Mauldin

Carlos Tenreiro

Carlos Tenreiro, um estudante de excecional maturidade emocional, de rara cultura, de rara sensibilidade e de alta capacidade pedagógica para transmitir o que sabia e até muitas vezes a gerar nos estudantes uma apetência por aquilo que ele mesmo ainda não sabia, mas que faria parte da sua trajetória de conhecimentos a desenvolver.

 

Seleção e tradução de Júlio Marques Mota

2. “Erros da política monetária” do FED – um ponto de vista do outro lado do Atlântico

Por John Mauldin john mauldin

mauldin economics logo  em 11 de abril de 2018

Eu tenho escrito longamente nos últimos meses sobre as bem comprovadas limitações da modelização da economia praticada pela Reserva Federal. (Veja, por exemplo, “Dependência de Dados … em Dados Imaginários”). E agora que penso nisso, tenho andado sobre isso desde há anos. As capacidades preditivas do FED têm sido comprovadamente deploráveis. Na coluna Outside the Box de hoje, Ambrose Evans-Pritchard, o intrépido editor internacional de negócios do Daily Telegraph de Londres, junta-se a esta luta.

As críticas de Ambrose à atual postura do FED sobre as taxas de juros e sobre a redução do balanço do FED centram-se em três áreas de preocupação:

  1. A curva a prazo para a taxa Overnight Index Swap (OIS) a um mês, que é um indicador de mercado para a política de taxa de juros do FED, estabilizou e inverteu-se com dois anos de antecedência. Ambrose observa que os responsáveis do FED gostam de confiar num sinal diferente: o ponto em que o rendimento do Tesouro dos EUA a 10 anos cai abaixo do rendimento do rendimento dos títulos a dois anos. O problema é que isso tende a acontecer vários meses depois da curva da taxa OIS já ter sido invertida. Nessa altura, geralmente é demasiado tarde.
  2. A política de maior restritividade do FED está a colocar a pressão na redução da oferta monetária.
  3. Na frente global, os aumentos das taxas dos EUA estão a ser amplificados, através do mecanismo LIBOR (London Interbank Offered Rate). A taxa LIBOR a três meses – utilizada para definir o custo de empréstimos sobre US $ 9 milhões de milhões em empréstimos globais e americanos e sobre US $ 200 milhões de milhões de derivados – subiu 60 pontos base desde janeiro, e o spread LIBOR-OIS (ou LOIS) aumentou. A última vez que isso aconteceu –com um efeito desastroso – foi em 2007.

Para juntar ao que Ambrose está a dizer, não foi apenas nos últimos 90 dias que a LIBOR aumentou. Há apenas alguns anos que a LIBOR estava abaixo de 0,25%. Hoje é de 2,3%. Isso é um salto de 2% desde que começou o ciclo de política monetária restritiva do FED. Isso fez aumentar as taxas que incidem sobre um número enorme de hipotecas feitas a taxa ajustável e de todos os tipos de empréstimos indexados à LIBOR. Observe o gráfico abaixo:

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Fonte: St. Louis Fed

 

Ambrose conclui colocando estes desenvolvimentos no contexto de evidências de que o crescimento dos EUA, da Europa e da China pode estar em desaceleração. No entanto, ele observou ironicamente:

Ainda não há sinais de que o FED esteja a ter dúvidas sobre a sabedoria de atacar com os sabres em riste. O novo presidente, Jay Powell, foi incrivelmente um muito duro falcão num seu recente discurso, deixando claro que ele não tem a intenção de resgatar Wall Street se as ações caírem ou se os spreads de crédito aumentarem. Jay Powell rejeitou as mudanças de curto prazo na economia como sendo um ruído sem sentido.

Pobre Presidente Powell. Janet Yellen sai para passear ao pôr do sol e deixa-o com uma verdadeira bagunça, com uma situação de pernas para o ar. As taxas do FED são de 1,625% e a inflação está em 2,1%. Essencialmente, temos 50 pontos-base de taxas de juros reais negativas. Jay sabe que tem de continuar a apertar a oferta monetária nessas circunstâncias. Mas ele também sabe exatamente a que é que se está a arriscar. Como diz o ditado, ele está entre o diabo e o mar azul profundo, ele está entre duas más opções e sem saber qual é a pior. O FED de Janet Yellen, fortemente influenciado pelos democratas, simplesmente não avançou e não fez o seu trabalho quando a economia estava a ir bem, com medo de ir longe demais. No momento em que Trump foi eleito, eles fizeram religião sobre as taxas – pelo menos três anos tarde demais. E Powell ficou prisioneiro da velha empregada, (Old Maid) ou seja, a ter que enfrentar uma situação que ninguém quis enfrentar. (Para os leitores não americanos, o Old Maid é um jogo infantil em que uma carta, chamada Old Maid, ninguém a quer ter em mãos no final do jogo, e por isso tenta-se passá-la para o adversário. O jogador que fica com esta carta, a Old Maid, perde. Pessoalmente acho que Powell poderia perder.)

Isto é importante. Estamos a caminhar diretamente para as garras daquilo que, na semana passada, eu apelidei de A Grande Reinicialização. Uma coisa é avançar corajosamente na frente da política, uma outra coisa é prevenir o risco de cair numa próxima recessão global, nascida de más políticas monetária e orçamental.

A propósito, quando estava a rever as minhas fontes de informação há uns dias, algo interessante me ocorreu: algumas das melhores análises económicas dos EUA vêm de fora dos EUA. Em teoria, deveríamos ter mais controle tanto sobre o nosso próprio banco central como sobre o governo, certo? Mas, na verdade, os meus amigos no Canadá, na Europa, na Ásia e em outros lugares também fornecem ideias consistentes e convincentes. Eu não fiz uma contagem formal, mas suspeito que confio neles pelo menos tanto quanto eu faço sobre as fontes dos EUA.

Porquê isso? Talvez seja porque a distância dá uma perspetiva diferente. Os não-americanos não estão sobrecarregados com os nossos pressupostos culturais e podem cingir-se apenas aos fatos. Eles veem coisas que nós, americanos, não vimos porque fazem parte da paisagem.

Isso ressalta a importância de ter muitas fontes de informação e de estas serem as fontes certas. E cada um de nós tem ainda que priorizar, porque nenhum de nós pode ler tudo o que se pode confrontar com os nossos pontos de vista. Eu descobri maneiras de lidar com esses problemas e partilharei, em breve, com os meus leitores as conclusões a que cheguei.

John Mauldin, editor.

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Artigo de Ambrose Evans-Pritchard no The Telegraph de 9 de abril de 2018

JP Morgan teme o “erro da política” do FED com a inversão da curva de juros dos EUA

Os mercados de crédito dos Estados Unidos estão a dar um raro aviso sobre os problemas económicos que têm pela frente, sinalizando que o Federal Reserve corre o risco de tropeçar noutra recessão se não houver uma mudança do rumo atual.

Uma enxurrada de dados surpreendentemente maus em todo o mundo sugere que a política de restrição na oferta de liquidez praticada pelo FED está a ter um impacto muito maior do que o previsto, e que a modelização utilizada pela direção da instituição até agora não conseguiu captar os sinais de perigo.

O crescimento dos empregos nos EUA caiu para 103 mil em março. O indicador mundial da indústria transformadora e serviços do PMI caiu para o seu mais baixo nível desde há 14 meses. O rastreador médio do crescimento global “Nowcast” caiu de uma taxa trimestral de 4,1% para 3,2%, no início de fevereiro.

Os analistas do JP Morgan dizem que a curva a prazo da taxa de swaps do índice Overap Index (OIS) a um mês – um indicador de mercado para a taxa de juros do FED – estabilizou e “inverteu-se” com dois anos de antecedência. Esta é uma aposta coletiva feita por grandes investidores institucionais e gestores de fundos de que as taxas de juros podem estar em queda daqui até lá.

É um veredicto de mercado de que as autoridades do FED perderam contato com a realidade ao pensarem que podem aumentar as taxas sete vezes para 3.5pc até ao final de 2019, como sugere a previsão do “dot plot”.Isto equivale a um aviso claro de recessão.

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“Uma inversão na parte da frente da curva de juros dos EUA é um desenvolvimento importante do mercado, até porque raramente ocorre. Isso é percebido como um mau presságio para os mercados de risco”, disse Nikolaos Panigirtzoglou, estratega de mercado do JP Morgan.

“Os mercados começaram a fixar o “preço” de um erro de política do FED ou começaram a fixar a dinâmica de fim de ciclo”, disse ele. Ambas as possibilidades são perturbadoras.

A curva de rendimento OIS inverteu-se três vezes nas últimas duas décadas. Em 1998, provou ser um alarme falso porque o FED de Greenspan fez uma pirueta e inundou o sistema com liquidez. Em 2000, foi um claro precursor da recessão. Em 2005, sinalizou que o boom da habitação nos EUA já tinha iniciado uma trajetória de deflação.

As autoridades do FED tendem a observar um sinal diferente – o momento em que a rentabilidade de 10 anos do Tesouro dos EUA cai abaixo do rendimento dos títulos a dois anos -, considerando-o o melhor preditor de recessões num estudo realizado no mês passado pelo FED de São Francisco.

O sinal de alarme ainda não foi acionado. O problema é que isso tende a acontecer vários meses depois da curva OIS de taxas ter já sido invertida. Quando se chega aí, então é muitas vezes tarde demais. O problema já está cozinhado e debaixo dos nossos pés.

“Acreditamos que a expansão atual começará a fracassar e não tardará muito tempo para que assim aconteça. É provável que as ações dos EUA sofram uma vez que a economia dos EUA fique bloqueada e um mercado de ações dos EUA mais fraco seria quase que certamente contagioso, especialmente se o crescimento no resto do mundo também esmorecer”, disse Finn McLaughlin, da Capital Economics.

A política monetária restritiva do FED está agora a atacar em força. O crescimento da oferta monetária “ampla”, dita M3, nos EUA desacelerou para uma taxa de 2pc nos últimos três meses (anualizada), quando o FED reduziu o seu balanço de US $ 4,4 milhões de milhões de dólares, perto da velocidade de estagnação e a apontar para uma ” recessão de crescimento” no início de 2019. A massa monetária dita M1 na verdade já se contraiu um pouco desde novembro.

Isto sugere que a reversão da flexibilização quantitativa pode ser mais importante do que é geralmente considerada. As vendas de títulos do FED estão ao ritmo de US $ 20 mil milhões por mês. Isso sobe para US $ 30 mil milhões este mês, chegando a US $ 50 mil milhões no quarto trimestre. A RBC Capital Markets diz que isso vai drenar o dinheiro da massa monetária M3 em cerca de US $ 300 mil milhões por ano, ceteris paribus.

O que preocupa os monetaristas é que o FED pretende aumentar o ritmo da restrição na oferta de moeda (pressão quantitativa), independentemente da desaceleração monetária. A instituição adere estreitamente ao modelo “creditista” dos Novos Keynesianos e presta pouca atenção aos agregados financeiros. Isso mostrou-se ser um erro bem caro em 2008.

Os aumentos das taxas dos EUA estão a ter um efeito paralelo, mas através de um mecanismo diferente. As taxas Libor a três meses – utilizadas para definir o custo de empréstimos de US $ 9 milhões de milhões em empréstimos globais e dos EUA, e US $ 200 milhões de milhões em derivados – subiram 60 pontos-base desde janeiro.

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Ainda não há sinais de que o FED esteja a ter dúvidas sobre a sabedoria de atacar com os sabres em riste. O novo presidente, Jay Powell, foi incrivelmente um duro falcão num seu discurso recente, deixando claro que ele não tem a intenção de resgatar Wall Street se as ações caírem ou os spreads de crédito aumentarem. Ele desvalorizou as mudanças de curto prazo na economia como sendo um ruído sem sentido.

A visão do FED é que o estímulo fiscal injustificado de Donald Trump – fazendo subir o défice orçamental para 5% do PIB no topo do ciclo – é inflacionista e aumenta o risco de sobreaquecimento.

Os sinais de desaceleração são ainda mais claros na Europa, onde os frutos mais baixos da recuperação pós-depressão foram amplamente colhidos e o boom está afinal em queda, expondo as fragilidades subjacentes de um sistema bancário com 1 milhão de milhões de dólares de dívidas incobráveis remanescentes.

O índice de surpresa económica do Citigroup para a região registou a pior deterioração em quatro meses desde 2008. A redução no ritmo de QE de US $ 80 mil milhões para US $ 30 mil milhões por mês removeu um acessório chave. O programa de compra de títulos do Banco Central Europeu expira completamente em setembro.

O que surpreende é que a Alemanha está a desacelerar apesar de uma moeda seriamente desvalorizada (para a Alemanha, não para a França ou a Itália). A produção industrial contraiu-se nos últimos três meses e as exportações sofreram a maior baixa desde há três anos em fevereiro.

A Alemanha está altamente alavancada para o ciclo industrial chinês, por isso isto pode significar um sinal de que o crescimento chinês reduziu o seu ritmo mais do que as autoridades admitem – como é indicado pela queda nos rendimentos das obrigações chineses, nas taxas a três meses e nos certificados de depósito.

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A economia mundial já estava a arrefecer mesmo antes de o presidente Trump lançar uma guerra comercial crescente contra a China. A oferta monetária global tem estado a desacelerar desde setembro do ano passado. O Baltic Dry Index medindo as taxas de frete para produtos secos atingiu o pico em meados de dezembro e, desde então, caiu 45pc.

O FED, o BCE e as autoridades globais insistem que esta situação é uma “bolsa de ar ” temporária e que o crescimento mundial sincronizado está vivo e bem. Os mercados de títulos não acreditam totalmente neles.

 

Texto original em https://www.mauldineconomics.com/outsidethebox/fed-policy-mistakes-view-from-across-the-pond#

John Mauldin: reputado especialista financeiro, com mais de 30 anos de experiência em informação sobre risco financeiro. Editor da e-newsletter Thoughts from the Frontline, um dos primeiros boletins informativos semanais proporcionando aos investidores informação e orientação livre e imparcial. É presidente da Millennium Wave Advisors, empresa de consultoria de investimentos. É também presidente de Mauldin Economics. Autor de Bull’s Eye Investing: Targeting Real Returns in a Smoke and Mirrors Market, Endgame: The End of the Debt Supercycle and How It Changes Everything, Code Red: How to Protect Your Savings from the Coming Crisis, A Great Leap Forward?: Making Sense of China’s Cooling Credit Boom, Technological Transformation, High Stakes Rebalancing, Geopolitical Rise, & Reserve Currency Dream, Just One Thing: Twelve of the World’s Best Investors Reveal the One Strategy You Can’t Overlook e The Little Book of Bull’s Eye Investing: Finding Value, Generating Absolute Returns and Controlling Risk in Turbulent Markets.

 

 

 

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