“A good many people believe Marriner Eccles is the only thing standing between the United States and disaster.” – TIME Magazine, 1936 |
Nota de editor:
Iniciámos no passado dia 1 de Fevereiro uma longa série – de mais de 50 textos – cuja última parte está ainda em preparação. O presente texto “Marriner Eccles e o Acordo de 1951 Tesouro-Reserva Federal: Lições sobre a Independência do Banco Central“, insere-se no conjunto de 17 textos que compõem a 1ª parte “1. Alguns textos sobre Marriner Eccles, sobre o espírito de 33 e sobre os homens do New Deal”.
Esta série é, desde logo, o resultado do labor incansável e da mais elevada competência do seu autor, Júlio Marques Mota, e, como o próprio refere, é um trabalho que leva mais de um ano em preparação e “não foi um trabalho fácil porque, partindo do zero quase absoluto, tivemos de andar a deambular de texto em texto, aceitando uns, rejeitando outros, de referência bibliográfica em referência bibliográfica, cruzando textos e referências bibliográficas”.
É com grande satisfação e orgulho que publicamos na língua portuguesa estes textos em torno das ideias e ações de Marriner Eccles, o mais brilhante de todos os Presidentes do Conselho de Governadores do FED nas palavras de Michael Pettis (e que fazemos nossas). Como diz Júlio Mota, “Marriner Eccles é um dos maiores símbolos intelectuais da oposição fundamentada feita contra os teóricos criadores de catástrofes e os seus vassalos” e cujas ideias e ação, segundo a Time referia em 1936, “protegeram a América do abismo. Trata-se de ideias que na primeira metade do século XX ajudaram a fazer da América um grande país, e que vão contra as ideias destes falcões monetaristas (…) que querem fazer da Europa um insignificante continente”. E como conclui Júlio Mota os “… tempos de ontem, afinal, não diferem muito dos tempos de hoje, a lembrar a frase de Peter Kenen: o mundo mudou muito, mas os problemas são os mesmos. Os problemas são os mesmos e os políticos, pelo que se vê, são também os mesmos. É exatamente isto que confere uma extrema atualidade aos textos que iremos apresentar em torno da obra de Marriner Eccles.”
Em virtude da grande extensão deste texto de Thorvald Grung Moe (mais de 100 páginas), o mesmo será apresentado em 4 partes. Hoje publicamos a 3ª parte..
Seleção e tradução de Júlio Marques Mota
40 m de leitura
1. Alguns textos sobre Marriner Eccles, sobre o espírito de 33 e sobre os homens do New Deal
1.14. Marriner Eccles e o Acordo de 1951 Tesouro-Reserva Federal: Lições sobre a Independência do Banco Central (3ª parte)
Por Thorvald Grung Moe
, em 15/05/2014 (“Marriner S. Eccles and the 1951 Treasury-Federal Reserve Accord: Lessons for central bank Independence”, ver aqui)
(continuação)
O Relatório Douglas
As permanentes tensões entre o Tesouro e a Reserva Federal levaram o Congresso a nomear o Comité Douglas em 1949 para estudar as “Políticas Monetárias, de Crédito e Orçamentais ” dos Estados Unidos. O Senador Paul Douglas tinha sido professor de economia na Universidade de Chicago e foi eleito para o Senado dos EUA em 1949 como democrata. Como presidente da subcomissão, conduziu as audições durante 1949 com considerável competência, e o relatório desempenhou o seu papel na alteração do equilíbrio político no Congresso a favor da Reserva Federal (Meltzer 2003, p. 582).
Uma das principais preocupações da comissão foi a coordenação entre as políticas orçamentais e monetárias. Como o Senador Douglas observou:
Isto é algo que me intriga um pouco: Se bem me lembro, o Sistema da Reserva Federal deveria ser uma agência independente; o Tesouro, outra agência independente. No entanto, é inevitável que as opiniões de um sejam tomadas em consideração pelo outro, e altamente desejável. Qual é o mecanismo para coordenar as políticas do Sistema da Reserva Federal com as políticas do Tesouro? (Citado em Eccles 1949c, pp. 230-31)
Nesta fase, Eccles deu apenas um apoio cauteloso à independência do banco central. A Reserva Federal deveria aconselhar o Tesouro e o Congresso, mas “não impôr a sua vontade”: “Qualquer comité de mercado aberto, ou qualquer sistema bancário central, que durante algum tempo não concordasse com essa conceção (de independência) não sobreviveria” (Ibid., p. 231). Ele observou que nenhum outro banco central “alguma vez utilizou com sucesso a sua autoridade para impôr a sua vontade sobre qualquer administração no poder” (Ibid., p. 237) [46].
Mas ele apoiou a ideia do Senador Douglas de instruir o Tesouro nas suas políticas de gestão da dívida e nos seus procedimentos de cooperação com o FED (Ibid., p. 235). Observou também que o Tesouro tinha um preconceito persistente em relação ao dinheiro (barato), o que dificultava ao Fed o aumento das taxas. O Tesouro não via necessidade de aumentar as taxas, uma vez que “continuavam a ignorar ou a depreciar a influência das alterações das taxas de juro na disponibilidade do crédito” (Eccles 1949b, p. 13).
Numa carta suplementar ao Senador Douglas, Eccles acrescentou que a dimensão da dívida governamental do pós-guerra tinha complicado a condução da política monetária. À medida que a dimensão da dívida pública aumentava, as necessidades do Tesouro em termos de financiamento barato tornaram-se dominantes. Observou também que quando “o Tesouro anuncia a emissão de títulos a uma taxa muito baixa durante um período de expansão do crédito … a Reserva Federal é obrigada a defender estes termos, a menos que o Sistema esteja preparado para deixar o financiamento falhar, o que não poderia fazer muito bem” (Eccles 1949a, p. 7). Nestas condições, dificilmente se poderia dizer que a Reserva Federal estivesse em condições de definir de forma independente a sua própria política monetária.
Assim, instou o Congresso a definir mais diretamente os papéis respetivos do Tesouro e da Reserva Federal e “orientar o Tesouro a consultar o Sistema na formulação das suas decisões de gestão da dívida, a fim de que estas decisões possam ser compatíveis com o quadro geral de política monetária e de crédito seguida pelo Sistema, no interesse da estabilidade económica geral” (Eccles 1949a, p. 9; Eccles 1949b, p. 13).
Sem tais diretrizes, o Sistema da Reserva Federal estaria totalmente subordinado ao Tesouro (Eccles 1949b, p. 13) [47].
Quando o Senador Douglas apareceu no Senado para defender o relatório, observou inicialmente que [48]
A chamada controvérsia entre o Tesouro e o Sistema da Reserva Federal deve ser absolutamente desconcertante para o público em geral. Como disse um escritor da revista Fortune Magazine, parece uma batalha entre duas máquinas de somar. No entanto, a seguir às questões da defesa, é de longe a questão mais importante que enfrentamos hoje. (BGFRS 1951b, p. 1)
Observou que enquanto a Reserva Federal permanecer “o comprador residual de títulos do Governo”, todos os títulos que a Reserva Federal compra acrescentam às reservas bancárias, ou “dinheiro de alta potência” que apoiaria mais empréstimos bancários. “Este é o caminho real para a inflação” (BGFRS 1951b, p. 10). Não se deve permitir que a estrutura de taxas fixas persista para sempre. No entanto, apesar das fortes posições tomadas por ambas as agências nas audiências, ele sentiu que poderia haver “um encontro de vontades” (Ibid., p. 14). O Sistema da Reserva Federal precisava de ser libertado de “operações de apoio que continuam semana após semana para alimentar dólares de alta potência no mercado onde as pressões inflacionistas são galopantes e onde aumentaram 10 mil milhões de dólares desde a Coreia” (Ibid., p. 15). A fim de evitar a inflação, era essencial que a Reserva Federal pudesse restringir o crédito e aumentar as taxas de juro “mesmo que o custo se revelasse um aumento significativo das taxas de serviço da dívida federal…”. (Ibid., p. 16).
O relatório apoiou estas opiniões e concluiu que
É vontade do Congresso que o poder primário e a responsabilidade pela regulação de oferta, disponibilidade, e custo do crédito em geral sejam investidos nas autoridades devidamente constituídas do Sistema da Reserva Federal, e que a ação do Tesouro relativamente a dinheiro, crédito, e transações da dívida federal seja feita em consonância com as políticas da Reserva Federal. (Congresso dos EUA 1950, p. 31).
Esta “resolução Douglas” afirmava a primazia do Conselho da Reserva Federal em operações de mercado aberto e políticas de crédito, e orientava o Tesouro a ajustar as suas políticas de gestão da dívida à luz das suas políticas (Congresso dos EUA 1949, 390). Assim, o subcomité apoiou a opinião de que as taxas de juro deveriam ser determinadas por autoridades monetárias e não pelas autoridades orçamentais (Goldenweiser 1950, p. 390).
O relatório da subcomissão ajudou a mudar a opinião pública para o ponto de vista da Reserva Federal. Embora as instruções e novos mandatos propostos pelo comité nunca tenham sido aprovados, provavelmente endureceu a determinação da Reserva Federal no conflito subsequente com o Tesouro (Tobin 1953, p. 119) [49]. Eccles observou também que o apoio do Congresso durante as audiências ajudou a Reserva Federal a recuperar a sua independência (Meltzer 2003, p. 685n184).
A Guerra da Coreia
O outro evento que mudou o equilíbrio Tesouro-Reserva Federal nessa Primavera foi o início da Guerra da Coreia (Meltzer 2003, p. 582). A atenção do Presidente Truman foi subitamente desviada quando a Coreia do Sul foi invadida a 25 de Junho de 1950. A Península Coreana tinha sido dividida ao longo do paralelo 38 após a rendição japonesa em setembro de 1945, mas a não realização de eleições livres no Norte em 1948 levou a tensões com o regime comunista apoiado pela União Soviética. Com a eclosão da guerra, houve uma necessidade urgente de mudar novamente a produção norte-americana de uso civil para produção de uso militar. As expectativas de escassez e possível racionamento levaram a aumentos acentuados dos preços, e os preços por grosso aumentaram 17% entre junho e dezembro de 1950 (Hyman 1976, p. 341). Com pressões ascendentes também sobre as taxas de juro, as compras de títulos do Tesouro pela Reserva Federal continuaram a um ritmo acelerado.
Eccles tinha fortes reservas sobre a guerra e temia que os EUA “tropeçassem num pântano asiático inexplorado sem ter em conta os custos” (Hyman 1976, p. 339 [50]). Também receava que os EUA fossem “enfraquecidos por um programa militar que não podemos manter indefinidamente sem arregimentação ou inflação” (Eccles 1951a, p. 1). Com o orçamento do governo em situação próxima do equilíbrio, era principalmente o crescimento do crédito privado que precisava de ser refreado: “Para evitar a inflação, temos de parar o crescimento global do crédito e da oferta monetária, quer para financiar despesas governamentais ou privadas deficitárias. A oferta de dinheiro deve ser controlada na fonte da sua criação, que é o sistema bancário” (Ibid., p. 4). Se necessário, as taxas de juro devem ser autorizadas a subir, retirando o apoio da Reserva Federal ao mercado de títulos do governo e penalizando os empréstimos contraídos pelos bancos membros do Sistema. A continuação da atual política de “congelamento das taxas de juro” seria altamente problemática.
Enquanto Eccles denunciava o regime nacionalista de Chiang Kai-Shek na Formosa (agora Taiwan) e favorecia o reconhecimento do regime comunista no continente chinês, a guerra na Coreia intensificou-se. No Outono de 1950, as forças chinesas entraram na guerra do lado da Coreia do Norte, e em Janeiro de 1951, as forças norte-americanas envolveram-se em combates violentos em Seul e nos seus arredores. Durante este período, a tensão entre o Presidente Truman e o General Douglas MacArthur tinha vindo a aumentar. MacArthur opunha-se à política de guerra limitada de Truman e até quis utilizar armas nucleares, se necessário. A disputa chegou ao seu auge em meados de Fevereiro, quando MacArthur chamou às políticas de Truman “irrealistas e ilusórias” (Hetzel e Leach 2001, p. 53).
A Guerra da Coreia influenciou as prioridades de Truman; ele não podia travar duas guerras ao mesmo tempo. Ele pode ter sentido que disputa territorial entre o Tesouro e a Reserva Federal era de menor importância e deixou às duas partes a tarefa de resolver as suas diferenças. Mas ainda seriam necessários alguns combates antes que as tréguas finais fossem assinadas.
O FED flexibiliza os seus músculos
Em finais de 1950, o conflito entre a Reserva Federal e o Departamento do Tesouro intensificou-se e tornou-se público (Meltzer 2003, p. 699). Com as pressões inflacionistas a aumentar, o Conselho da Reserva Federal estava prestes a perder a paciência com o arrastar dos pés do Tesouro.
O FOMC anuncia taxas mais elevadas a curto prazo
Na reunião de 18 de Agosto do FOMC, o Presidente Sproul da Reserva Federal de Nova Iorque manifestou o seu apoio a uma política de taxas mais flexível e observou que o Tesouro não estava disposto a aumentar os fundos não bancários disponíveis através da emissão de títulos a longo prazo. Declarou que a discussão não era sobre a taxa das obrigações a longo prazo ou sobre o reembolso dos vencimentos de setembro-outubro, “mas sobre o que vamos fazer quanto a disponibilizar mais fundos de reserva para o sistema bancário numa situação perigosamente inflacionista” (BGFRS 1950b, p. 10). Ele excluiu “medidas drásticas de crédito”, mas acrescentou que tinham “subido a colina e depois descido de novo” demasiadas vezes sem convencer o Tesouro da necessidade de alterações das taxas. “Desta vez penso que devemos agir com base na nossa relutância em continuar a fornecer reservas ao mercado, apoiando a estrutura de taxas existente, e devemos aconselhar o Tesouro que é isto que pretendemos fazer, e não procurar instruções” (Ibid., p. 11).
Eccles concordou com Sproul, e observou que também sentiu que “era tempo de o Sistema, se esperava sobreviver como uma agência com algum tipo de independência, exercer alguma independência”, tanto mais que as despesas militares são agora muito importantes e o défice orçamental maior, o que aumenta a oferta de dinheiro. Apoiou um aumento da taxa de desconto, bem como o aumento das exigências de reservas, para imobilizar as reservas dos bancos.
No mesmo dia, o Conselho anunciou um aumento da taxa de desconto para 1¾ por cento, e o FOMC permitiu que a taxa de curto prazo subisse para 1⅜percent. Esta foi a primeira alteração deste tipo em dois anos. Além disso, o Conselho de Administração observou que estava “preparado para utilizar todos os meios ao nosso dispor para conter uma maior expansão do crédito bancário”, mantendo “condições ordenadas no mercado de títulos do Governo” (BGFRS 1950b, p. 24).
Após a reunião, o Presidente McCabe e Sproul reuniram-se com o Secretário do Tesouro e o seu pessoal e informaram-nos sobre o aumento das taxas. Snyder não fez qualquer comentário na reunião, mas anunciou imediatamente a seguir que o financiamento do Tesouro para setembro- outubro teria lugar à antiga taxa de 1¾. Isto estava em conflito direto com o recente anúncio do Fed, e como resultado, o Fed foi forçado a comprar a maior parte da nova emissão do Tesouro (Meltzer 2003, p. 693).
Reuniões com o Tesouro
Mais tarde, no Outono, o FOMC reuniu-se mais quatro vezes sem chegar a acordo sobre os novos aumentos de taxas. McCabe continuou a procurar um compromisso com o Departamento do Tesouro, mas o Tesouro não concordaria com qualquer aumento de taxas. A perspetiva da inflação era também mais incerta, e Snyder queria mais tempo para consultar o seu pessoal. Sproul e Eccles pressionaram internamente para taxas mais elevadas, mas concordaram em esperar por uma resposta do Tesouro antes de avançar.
A falta de uma resposta adequada do Tesouro perturbou a Reserva Federal, pois foi ficando mais ressentida com a continuação do domínio por parte do Tesouro. Os funcionários do sistema também se mostraram céticos quanto à política da Administração para controlar a inflação em tempo de guerra. Sproul, em particular, pensava que a política da Administração dependia demasiado de um controlo quantitativo ineficaz. Ele e McCabe reuniram-se novamente com Snyder no início de janeiro de 1951, e Sproul instou a Administração a apoiar taxas mais elevadas para que o Tesouro pudesse vender a dívida sem o apoio do Sistema.
Sproul favorecia o financiamento a longo prazo do Tesouro das despesas adicionais de guerra a taxas que se manteriam no mercado sem o apoio da Reserva Federal. Isto sugeria uma taxa ligeiramente mais elevada do que a vigente de 2½ por cento (BGFRS 1951, p. 6). E observou que os seis meses seguintes seriam um período apropriado para alterar a política, uma vez que o Tesouro estaria, em grande parte, fora do mercado. Só oferecendo uma taxa mais atrativa é que o Tesouro poderia esperar obter mais dinheiro dos investidores a longo prazo e não apenas trocar os títulos em circulação por novas ofertas do Tesouro (Ibid.). Em condições normais, uma obrigação a longo prazo a um preço correto deveria atrair novos fundos de investimento e ser autossuficiente no mercado (Ibid., p. 8).
O Secretário do Tesouro escutou atentamente o que Sproul tinha a dizer, mas não revelou o seu próprio pensamento sobre estratégia de gestão da dívida ou política de crédito. Quando saíram da reunião, Sproul e McCabe sentiram que este seria o início de uma série de consultas frequentes com o Tesouro sobre política de taxas. Quando as discussões técnicas foram retomadas na semana seguinte, o pessoal da Reserva Federal ficou surpreendido ao saber que o pessoal do Tesouro já tinha preparado as suas propostas para o Secretário Snyder sem quaisquer consultas (Ibid., p. 8).
McCabe reúne-se com o Presidente e Snyder
Mais tarde, a 17 de janeiro, o Presidente McCabe encontrou-se com o Presidente e o Secretário do Tesouro Snyder, a pedido do Presidente. A principal preocupação de Truman era a de manter a taxa em 2½ por cento. McCabe observou que o seu principal problema era o excedente de obrigações de longo prazo restritas que continham um prémio. O Fed adicionou substancialmente às reservas do sistema bancário através de compras em larga escala de tais obrigações a companhias de seguros e caixas de poupança, compras que na altura estavam altamente inflacionistas, uma vez que a procura de crédito bancário era excecionalmente forte (Ibid., p. 12).
Snyder reiterou o desejo do Tesouro de uma declaração clara da Reserva Federal sobre a taxa 2½ por cento, e observou que “quanto mais cedo informarmos o público de que a taxa 2½ por cento seria mantida, melhor” (Ibid., p. 13). Notou que havia muita psicologia envolvida e argumentou que os investidores deixariam de vender as suas obrigações se o Fed apenas lhes garantisse que manteria a estrutura de taxas fixas (Hetzel e Leach 2001, p. 42). Snyder ainda estava perturbado com as ações unilaterais do Fed no Outono anterior:
Se o FED não tivesse sacudido o mercado da forma como o fez há alguns meses atrás, não teria tido de absorver tantas obrigações das companhias de seguros. Penso que a maioria dos títulos que foi chamado a absorver foram o resultado da incerteza do mercado. (Citado por McCabe em BGFRS 1951, p. 13)
A reunião terminou de forma inconclusiva, mas mais uma vez, foi o entendimento de McCabe de que era possível alcançar um compromisso. Ficou por isso surpreendido quando leu nos jornais, no dia seguinte, que o Secretário do Tesouro tinha anunciado que a fixação a longo prazo se manteria por um futuro previsível.
O discurso de Snyder em Nova Iorque
McCabe ficou perturbado quando leu o relato do discurso de Snyder em Nova Iorque, especialmente porque o Secretário do Tesouro nem sequer tinha mencionado o discurso na sua reunião com o Presidente na véspera. A declaração de Snyder dizia o seguinte:
Na firme convicção de que a taxa de longo prazo de 2½ por cento é justa e equitativa … o Departamento do Tesouro concluiu, após conferências conjuntas com o Presidente e o Presidente McCabe, que o reembolso de novas emissões monetárias será financiado dentro do padrão dessa taxa. (Citado em Eccles 1951, p. 484)
Eccles observou que este foi “um acontecimento extraordinário na história das relações entre o Tesouro e a Reserva Federal” e citou o jornalista do New York Times Edward H. Collins, que escreveu:
A última quinta-feira constituiu a primeira ocasião na história em que o Secretário de Estado do Tesouro de uma grande nação teve o descaramento ou a inépcia, ou ambas as coisas, de proferir um discurso público em que usurpou a função do banco central ao ponto de dizer ao país a que tipo de política monetária iria ser sujeito. (Eccles 1951, pp. 484-85)
O anúncio foi um choque, particularmente para o Sistema da Reserva Federal. A Reserva Federal tinha a impressão de que havia um diálogo contínuo com o Tesouro sobre a conceção do programa de financiamento da guerra. Mas oficialmente, a Reserva Federal manteve-se discreta após o discurso de Snyder. Uma excepção foi Eccles, que compareceu perante o Congresso pouco depois, a pedido do Senador Taft, um republicano de destaque no Comité Misto sobre o Relatório Económico. A Administração Truman tentou impedir a sua comparência, e eles queriam que McCabe aparecesse como representante oficial do Sistema da Reserva Federal. Mas McCabe recusou, sabendo bem que seria colocado numa posição muito difícil, uma vez que não poderia defender muito bem a posição do Tesouro. “Como Presidente, teria sido difícil para ele opor-se publicamente sem se demitir”, observou Eccles (Eccles 1951, p. 486). Assim, Eccles foi em vez dele.
Marriner Eccles é ouvido no Congresso
Eccles já tinha, nessa altura, redigido a sua carta de demissão ao Presidente (o seu mandato terminaria em 1958), de modo que, quando compareceu perante o Comité, falou abertamente. Exortou o Congresso a controlar as despesas e a equilibrar o orçamento. O financiamento das despesas de guerra era mais complicado (agora) do que durante a Segunda Guerra Mundial, uma vez que a economia tinha então recursos livres. Se o orçamento não fosse equilibrado agora, “perderemos a luta contra o totalitarismo, apesar de as nossas políticas militares e externas serem bem sucedidas na manutenção da paz, se permitirmos que a inflação seque a força das nossas instituições democráticas” (Eccles 1951a, p. 110).
Grandes detenções de ativos líquidos entre as famílias e as empresas são, pois, acrescentadas à pressão inflacionista. Observou que
tanto quanto a Reserva Federal for obrigada a comprar títulos do Estado à vontade do mercado com o objetivo de defender um padrão de taxas de juro fixas estabelecido pelo Tesouro, deve estar preparada para criar novas reservas bancárias em montante ilimitado. Esta política faz de todo o sistema bancário, através da ação do Sistema da Reserva Federal, um motor de inflação. (Ibid., p. 116)
Acrescentou que a manutenção da estrutura de taxas de juro fixas era equivalente à emissão de juros em numerário, uma vez que a Reserva Federal estava de facto a garantir responsabilidades de procura em 2½ por cento (Eccles 1951c, p. 2). A essa taxa, havia muito mais vendedores de títulos do governo do que compradores, o que indicava a falta de vontade do público de os deter às taxas existentes. “A única forma de restabelecer o equilíbrio é deixar as taxas de juro subir para satisfazer a procura pública” (Eccles 1951a, 116).
Os membros do Comité estavam preocupados com os efeitos de um aumento das taxas. O congressista Patman perguntou se não seria “obrigação do Sistema da Reserva Federal proteger o público contra taxas de juro excessivas”, e o presidente perguntou “se os preços desses títulos cairiam (e as taxas de juro subiriam) se o Sistema da Reserva Federal abandonasse o seu apoio aos títulos federais no mercado aberto?” (Ibid., p. 179)
Eccles respondeu que o Sistema tinha “uma maior obrigação para com o público americano de o proteger contra a deterioração do dólar” (Ibid., p. 152). Concordou que haveria problemas transitórios relacionados com uma mudança na política de taxas, mas observou que “não são tão formidáveis como os problemas que enfrentamos se aceitarmos uma estrutura de taxas de juro fixas” (Ibid., p. 118). Observou, no final, que:
Tudo o que estou a dizer é que ou a Reserva Federal deve ser reconhecida como tendo algum estatuto independente, ou deve ser considerada simplesmente uma agência ou um gabinete do Tesouro, cuja função principal é desempenhar a função de financiamento do Governo à vontade do Tesouro, e às taxas estabelecidas pelo Tesouro. (Ibid., p. 162)
Eccles vem a público
Com o aumento das tensões entre o Tesouro e a Reserva Federal, Eccles iria em breve desempenhar um papel fulcral no desenrolar do drama. O prelúdio deste importante evento foi a reunião excecional do Comité Federal do Mercado Aberto com o Presidente no dia 31 de janeiro, um evento sem precedentes que iria mudar para sempre a história do Sistema.
O FOMC reúne-se com o Presidente
Até à reunião seguinte do FOMC a 31 de janeiro, o Sistema da Reserva Federal foi confrontado com a venda em massa das obrigações do Tesouro de maturidades mais longas. A 29 de janeiro, o Fed permitiu que o preço baixasse ligeiramente (em 1/32), de acordo com as discussões internas anteriores de que a estrutura de taxas seria mantida, mas o prémio foi gradualmente reduzido. Esta alteração levou a uma reação imediata do Tesouro, que ordenou ao Fed, enquanto agente fiscal dos Estados Unidos, a compra de obrigações ao par e a 22/32. Como resultado, o Fed comprou um montante simbólico para a conta do Tesouro à taxa mais elevada, e o restante ao par e a 21/32. (BGFRS 1951, p. 3).
Quando o FOMC se reuniu, McCabe informou que o Presidente queria reunir-se com todo o comité mais tarde nesse mesmo dia. Como Eccles observou, este era evidentemente o projeto do Secretário do Tesouro Snyder, que tinha sido surpreendido pelas fortes reações negativas ao seu discurso de Nova Iorque e tentava recuperar a iniciativa (Eccles 1951, p. 486). Mas foi, no entanto, um pedido excecional, e a primeira e única reunião deste tipo na história do Sistema da Reserva Federal (Meltzer 2003, p. 703).
Ao preparar a reunião, Sproul reiterou que era importante para a Reserva Federal “manter a confiança pública no valor real do dólar e do crédito do Governo e não numa taxa de juro fixa ou em preços fixos de títulos do Governo” (BGFRS 1951, p. 18). Deviam defender uma maior flexibilidade nas taxas de curto prazo e reiterar a necessidade de uma taxa mais elevada sobre os títulos do Estado a longo prazo para os tornar mais aceitáveis para o público (Ibid.). Antes de partirem para a reunião, concordaram em deixar a palavra a cargo de McCabe, e falarem o mínimo possível.
A reunião em si foi dececionante. O Presidente falou longamente sobre o esforço de guerra e a necessidade de manter a confiança no papel do governo, acrescentando que esperava que a Reserva Federal desempenhasse o seu papel. Mas em nenhum momento a questão da manutenção da estrutura de taxas fixas foi explicitamente levantada, e nenhum dos participantes do FOMC a mencionou também.
Isto pode ter sido intencional, mas alguns sentiram que era uma oportunidade perdida de tornar as coisas claras. “A reunião abafou o conflito em ambiguidade; todos pareciam concordar, mas ninguém mudou de posição” (Meltzer 2003, p. 705). Como o economista Herbert Stein observou mais tarde: “A reunião foi uma obra-prima de um deliberado mal-entendido ” (Stein 1969, p. 272).
Por qualquer razão, o Presidente deixou a reunião com a sensação de que a Reserva Federal se tinha comprometido a manter a estrutura de taxas, enquanto os membros do FOMC ficaram aliviados por não se terem comprometido a manter a taxa a longo prazo.
Pressão do Tesouro
Embora o Secretário do Tesouro Snyder não tivesse estado presente na reunião, o Tesouro começou imediatamente a contar a sua versão do que tinha acontecido, incluindo o apoio contínuo da Reserva Federal à taxa de longo prazo 2½. Estas histórias enfureceram Sproul e outros funcionários da Reserva Federal (Meltzer 2003, p. 705).
Mas ficaram ainda mais surpreendidos quando o Presidente McCabe recebeu uma carta do Presidente no dia seguinte, na qual agradeceu ao FOMC pelas suas garantias “de que o mercado de títulos governamentais seria estabilizado e mantido nos níveis atuais” (Citado em BGFRS 1951a, p. 3). A carta era uma tentativa grosseira (por parte de Snyder) de coagir a Reserva Federal a apoiar a atual estrutura de taxas de juro, embora sem qualquer base no que tinha sido dito na reunião. A reação imediata de McCabe foi pedir à Casa Branca que retirasse a carta. Isto, observou ele, poderia ser feito sem embaraço para o Presidente, uma vez que a carta ainda não tinha sido tornada pública.
Eccles divulga um Memorando
No entanto, no final da tarde de sexta-feira, quando todos tinham saído dos seus gabinetes para o fim-de-semana, a Casa Branca divulgou a carta do Presidente enviada a McCabe. Sem consulta e sem oportunidade para a Reserva Federal responder, esta foi a “última tentativa do Tesouro de impor a sua vontade ao Sistema da Reserva Federal” (Hyman 1976, p. 347). Isto foi demais para Marriner Eccles. Se a visão do Tesouro prevalecesse, a Reserva Federal, ao realizar a sua mais importante função – as operações de mercado aberto -, seria reduzida ao nível de um gabinete do Tesouro.
Eram sete horas da noite e todos os outros membros do Conselho, incluindo McCabe, tinham deixado a cidade. Eccles estava também prestes a sair quando recebeu uma chamada telefónica da imprensa a pedir um comentário sobre a carta. Ele refletiu sobre a situação durante algum tempo, antes de decidir que a melhor forma de a Reserva Federal responder seria ele divulgar o memorando confidencial da reunião com o Presidente. O memorando esclareceria a situação e mostraria que as tentativas do Tesouro de impor os seus pontos de vista não tinham fundamento na realidade.
Como antigo presidente do Conselho da Reserva Federal, era difícil para ele infringir as regras de confidencialidade que tinha defendido tão vigorosamente anteriormente. No entanto, nesta fase da sua carreira em Washington, “foi impulsionado pela convicção de que se os homens perdessem a cabeça e a alma, não haveria mais nada a tentar” e ele sabia que tinha de assumir a responsabilidade de divulgar o memorando (Hyman 1976, p. 347). Assim, “Eccles tomou uma decisão memorável”, torná-lo público (Hetzel e Leach 2001, p. 46).
Eccles conseguiu obter uma cópia do memorando através do secretário do Conselho de Governadores, sem lhe dizer o que pretendia fazer com ele. Depois fez cópias para a imprensa e divulgou-as no dia seguinte, juntamente com uma declaração pessoal: “Estou surpreendido [com a carta do presidente]. A única resposta que posso dar é dar-lhe uma cópia do registo do que se passou na reunião da Casa Branca … qualquer outro comentário pode ser supérfluo” (Eccles 1951, p. 496).
A história foi notícia de primeira página no domingo, 4 de fevereiro. Como Eccles observou, a impressão geral era que a carta do Presidente não fazia uma descrição exata do que tinha acontecido na Casa Branca. O público compreendeu claramente que a Casa Branca estava a exercer pressão sobre uma organização que pretendia ser independente de influência política. “Em consequência disto, o sentimento público, e consequentemente o sentimento do Congresso, balançou para apoiar a Reserva Federal” (Ibid.).
Movimento seguinte do FOMC
Na segunda-feira de manhã “a gordura estava ao lume ” (Eccles 1951, p. 496). McCabe convocou uma reunião extraordinária imediata do FOMC. Esta seria uma reunião crucial de que ele tomou notas (BGFRS 1951a, p. 2). No início da reunião, Eccles explicou a sua motivação para a divulgação do memorando:
Não tenho remorsos. Fiz o que penso que era o correto. Se tivesse de o fazer de novo, faria exatamente o que fiz. Penso que, dadas as circunstâncias, era a forma como melhor podia cumprir a minha responsabilidade pública, a forma como melhor podia proteger a posição deste Sistema, bem como proteger o meu próprio registo. Lamento profundamente que a situação se tenha desenvolvido a tal ponto que a divulgação do que devia ser um documento confidencial me pareceu absolutamente essencial dadas as circunstâncias. Eu próprio assumo toda a responsabilidade por isso. Evitei propositadamente falar com alguém ou dizer a alguém o que ia fazer, porque não queria de forma alguma envolver mais ninguém. Não agi com base no conselho de ninguém ou como resultado de consultas com ninguém. Quero apenas dizer isto, para que conste [51]. (Ibid., p. 16)
Prosseguiu explicando porque é que achava que era importante para a Reserva Federal resistir à pressão do Tesouro para manter taxas fixas. Observou que quando a fixação das taxas foi decidida em 1942, tinha havido uma grande folga na economia. “A situação atual é exatamente o oposto”. Apesar de um excedente orçamental, o crédito privado estava a alimentar a inflação (Ibid., p. 17):
Não podemos esperar para agir. É tempo, urgentemente, de agir. Em retrospetiva, eu diria, sobretudo, que temos estado a falhar em não agir mais cedo e de forma mais agressiva. Não conseguimos tomar medidas tão drásticas, fortes e agressivas quanto a situação tem vindo a exigir. (Ibid., p. 17)
Aos membros do FOMC que privilegiaram a prudência, observou que já tinham tentado argumentar com a razão com o Tesouro durante mais de um ano sem alcançar quaisquer resultados. “Já não temos tempo para resolver as coisas desta forma. Eu, por exemplo, sinto que a questão tem de ser enfrentada” (Ibid., p. 18) [52] .
McCabe leu então uma resposta à carta do Presidente declarando o apoio do FOMC ao mercado de títulos do governo, mas exprimindo o seu desacordo com a sua interpretação da reunião e com o que ali tinha sido acordado (ou melhor, não acordado). Todos os membros, exceto um, concordaram com a carta, que foi devidamente enviada para a Casa Branca [53]. Apresentou também uma carta suplementar enviada ao Secretário Snyder convidando o Tesouro a discutir que políticas poderiam ser aconselháveis no futuro imediato” e expondo as posições do Sistema para estas discussões (Ibid., p. 30):
– A Reserva Federal continuaria durante algum tempo a apoiar o preço nominal das obrigações a mais longo prazo com restrições.
– O Tesouro ofereceria uma obrigação de longo prazo com retornos mais atrativos para investidores não bancários.
– A Reserva Federal limitaria as suas compras de títulos do Tesouro de curto prazo.
Estes termos tornar-se-iam a base para o subsequente Acordo entre o Tesouro e a Reserva Federal. Com esta mudança de política, esperar-se-ia que os bancos membros obtivessem as suas reservas necessárias principalmente através de empréstimos junto dos bancos da Reserva Federal (Ibid., p. 32).
O FOMC também concordou que se deveria permitir que o preço das obrigações de longo prazo caísse para o par em pequenos passos, mas previsíveis. McCabe observou, contudo, que enquanto o Fed pudesse ser instruído pelo Tesouro a comprar ao par e 22/32, teriam de proceder com cuidado. Teriam de “… ter extremo cuidado para assegurar que, na execução das políticas de todo o Comité, não fosse dado qualquer motivo para uma acusação por parte do Tesouro, ou de qualquer outra pessoa, de má fé da parte do Comité” (Ibid. p.40).
O Acordo
Apesar desta tentativa do FOMC de clarificar a política, no dia seguinte, o Presidente reiterou o seu entendimento (numa conferência de imprensa) de que “a maioria do Conselho da Reserva Federal concordou com ele sobre a sua opinião sobre as taxas de juro” (Ibid., p. 37). McCabe não estava obviamente a fazer passar a sua mensagem. Além disso, o Secretário do Tesouro Snyder anunciou que iria para o hospital para uma operação aos olhos, pelo que lhes pediu que mantivessem as taxas em espera até ao seu regresso. McCabe respondeu, “a menos que haja alguém no Tesouro que possa chegar a um acordo rápido e definitivo …, teremos de tomar medidas unilaterais” (Meltzer 2003, p. 708) [54]. Isto pôs então em marcha as consultas que levariam ao Acordo. Snyder nomeou os subsecretários adjuntos Edward Bartelt e William McChesney Martin, Jr., para negociar com a Reserva Federal. A Reserva Federal nomeou Riefler, Thomas e Rouse (Meltzer 2003, p. 708). [55]
Discussões técnicas
As discussões técnicas começaram seriamente em 20 de fevereiro e continuaram depois sob a forma de consultas intensivas entre as duas partes, num espírito de boa vontade. Quando o FOMC se reuniu no início de março, Riefler pôde relatar os progressos substanciais feitos pelo grupo. Ele observou em particular que “ambas as partes concordaram que a monetização da dívida deve ser travada tanto quanto possível” e que era essencial proceder cuidadosamente “uma vez que a chamada disputa entre o Tesouro e a Reserva Federal era um fator psicológico mais significativo na situação atual” (BGFRS 1951d, 10-11). O Tesouro tinha também aceite, após longas discussões, que a proposta da Reserva Federal era “essencialmente um pacote e não suscetível de muito compromisso” (Ibid., p. 11).
Martin tinha sido convidado para a reunião do FOMC para apresentar o ponto de vista do Tesouro. Ele observou inicialmente que “não poderíamos ter tido uma discussão mais agradável ou mais franca ou mais aberta sobre o problema”. Sinto que conseguimos uma boa dose de educação. Pelo menos deu-nos uma melhor compreensão do nosso problema mútuo” (Ibid., p. 12). Ele afirmou que tinham trabalhado “de uma forma perfeitamente honesta e objetiva”, mas ainda dentro do âmbito do discurso de Snyder de 18 de Janeiro em Nova Iorque (Ibid., p. 13).
Martin apoiou a proposta da Reserva Federal em princípio, mas procurou obter garantias de que a mudança de política não conduziria a aumentos acentuados das taxas de juro: “Não queremos sentir que estamos a iniciar um padrão de subida das taxas de juro no que poderia ser um período de financiamento de guerra” (Ibid., p. 17). O Tesouro queria, portanto, garantias de que a Reserva Federal apoiaria as taxas atuais no período de transição, enquanto a nova obrigação não negociável estava a ser emitida. Não pediu apoio indefinido, mas observou que tal apoio deveria ser concedido para o resto do ano (Ibid., p. 19).
Nas discussões subsequentes do FOMC, vários membros estavam preocupados com a extensão e duração do apoio da Reserva Federal à taxa a longo prazo (Ibid., p. 30). Além disso, Sproul salientou que o acordo não deveria de forma alguma ser estabelecido no quadro anunciado pelo Secretário Snyder em Nova Iorque. Para facilitar novos progressos, o grupo técnico foi então solicitado a retomar imediatamente os trabalhos e a esclarecer quaisquer questões remanescentes [56].
Quando o FOMC voltou a reunir-se no dia seguinte, Riefler informou-o sobre as discussões da noite anterior. Observou que o ponto delicado era o possível efeito do programa nas taxas de juro e que era importante que ambas as partes compreendessem o significado de uma mudança de política em termos de preços e taxas de mercado (Ibid., p. 32). Era especialmente importante para a Reserva Federal notar que o apoio a um mercado ordenado não implicava um apoio de valor nominal. Observou que, no âmbito do novo quadro, o Tesouro teria de oferecer emissões a taxas atrativas e não confiar no Fed para apoio (Ibid., p. 33). Houve também acordo em que seria desejável algum apoio à atual manutenção das taxas de juro durante a nova emissão de obrigações, mas que o Tesouro não viu necessidade de apoio durante muito tempo após a nova oferta de obrigações, “Não nos estamos a ver entrar em Maio ou Junho com uma estrutura fixa de taxas neste segmento de mercado” (Ibid., p. 34) [57].
Para ajudar nas discussões finais e excluir a possibilidade de mal-entendidos, o FOMC expôs então a sua posição sob a forma de um programa de sete pontos (ver Anexo 2 para detalhes).
O Acordo
Quando o comité executivo do FOMC se reuniu a 3 de março, McCabe referiu-se à sua conversa com o Presidente, que continuava preocupado com o que aconteceria às obrigações a longo prazo. McCabe tinha respondido que era difícil saber o que poderia acontecer, mas estava confiante de que “à medida que o público sentisse que o mercado do Governo já não estava regulamentado, haveria maior confiança nele” (BGFRS 1951e, p. 3). Discutiram então a rapidez com que o mercado se poderia movimentar e concordaram que a conta do Sistema teria de ser “interpretada de ouvido ” durante os primeiros dias (Ibid., p. 4).
O Presidente McCabe referiu-se então ao anúncio que seria emitido conjuntamente pelo Tesouro e pela Reserva Federal. A declaração dizia o seguinte:
O Tesouro e o Sistema da Reserva Federal chegaram a pleno acordo no que diz respeito à gestão da dívida e às políticas monetárias a prosseguir na prossecução do seu objetivo comum de assegurar o financiamento bem-sucedido das necessidades do Governo e, ao mesmo tempo, de minimizar a monetização da dívida pública. (Ibid., p. 6)
Ao mesmo tempo, foram informados do anúncio de conversão do Tesouro, oferecendo por um período limitado “uma nova série de investimento de obrigações do Tesouro não negociáveis a longo prazo em troca obrigações do Tesouro de 2 ½ por cento no período de 15 de junho e 15 de dezembro de 1967-72” (Ibid., p. 7).
Riefler acrescentou que, tal como acordado com o Tesouro, não haveria entendimento escrito quanto à extensão do apoio do Sistema às obrigações de longo prazo restritas (a 21 ou 22/32 acima do par), embora se mantivessem fiéis ao acordo anterior de apoio do Sistema até 200 milhões de USD. Além disso, haveria “o maior sigilo sobre os termos do acordo” para facilitar o sucesso da nova oferta de conversão (Ibid., p. 8).
Eccles aproveitou a ocasião para notar que apoiava relutantemente o acordo com o Tesouro, principalmente desde que a questão da conversão agora “prejudicava o mercado” em vez de refletir “o verdadeiro mercado público”. No entanto, percebeu que o programa de compromisso era o melhor que podiam obter nas circunstâncias, e que afinal “era um passo muito importante na direção de um mercado mais flexível e maior liberdade na determinação de políticas de mercado aberto do Sistema”. McCabe acrescentou que “a maior esperança no acordo era o facto de ter marcado uma nova era nas relações Reserva Federal-Tesouro”, mas também observou que “era apenas o início de um período de melhor compreensão” e ambas as partes teriam de trabalhar arduamente “para fazer com que este novo espírito de cooperação tivesse êxito” (Ibid., p. 12).
O FOMC aprovou então o acordo. E, no dia seguinte, o Secretário do Tesouro Snyder também o aprovou. A declaração conjunta foi então publicada no domingo, 4 de março [58].
As consequências do Acordo
Apesar de o Tesouro ter perdido a batalha da fixação de taxas, este não abandonou a luta. O Secretário do Tesouro Snyder fez saber ao Presidente que já não tinha confiança no Presidente McCabe. Sem uma relação de trabalho com o Tesouro, McCabe já não conseguia funcionar. McCabe enviou uma amarga carta de demissão, mas mais tarde voltou a apresentar uma versão branda quando solicitado pela Casa Branca (Hetzel e Leach 2001, p. 51). Pouco tempo depois, o Presidente nomeou William McChesney Martin, Jr., o subsecretário adjunto do Tesouro que tinha conduzido tão habilmente a discussão sobre o Acordo, como o novo presidente do Conselho de Governadores.
Na imprensa, isto foi amplamente entendido como sendo a vingança do Tesouro, e que a Reserva Federal tinha ganho a batalha mas perdido a guerra. Ou seja, a Reserva Federal tinha-se libertado do Tesouro, mas depois o Tesouro tinha reconquistado terreno instalando o seu próprio homem ao leme (Ibid., p. 52). Ironicamente, porém, Martin revelou-se tão ansioso em defender a independência da Reserva Federal como os seus anteriores presidentes [59]. Ele continuaria a exercer a presidência durante quase dezanove anos; o mandato mais longo de qualquer presidente até à data [60].
A reação do mercado ao Acordo foi modesta. O reembolso das obrigações no 2¾ de obrigações não negociáveis em Abril não alterou substancialmente o rendimento de outras dívidas de longo prazo (Meltzer 2003, p. 713). Durante o período de conversão, a Reserva Federal comprou notas de cinco anos, como prometido para apoiar o preço. Contudo, quando a Reserva Federal gastou o montante de apoio acordado nos primeiros três dias, o Tesouro chamou e quis mais apoio. Esse pedido foi recusado, e não havia mais nada que o Tesouro pudesse fazer sobre o assunto. Doravante, a Reserva Federal deixou de ser parte do sistema de preços constantes, com as suas consequências inflacionistas. “Eccles tinha ganho a sua última batalha em Washington” (Hyman 1976, p. 351).
(continua)
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Notas
[46] Meltzer refere que o Presidente William McChesney Martin, Jr. também partilhava este ponto de vista durante os anos 1950 e 1960 (Meltzer 2003, p. 689).
[47] Embora Eccles defendesse a “independência coordenada” para a Reserva Federal na altura da audição, opôs-se fortemente à ideia de submergir as funções de crédito e monetárias da Reserva Federal no Tesouro, como “uma divisão ou um departamento de controlo monetário e de crédito”. “Isto pode conduzir, a prazo, a uma socialização da estrutura de crédito, o que, penso eu, seria muito indesejável e muito perigoso” (Eccles, 1949, pp. 237, 243).
[48] O Senador Douglas tinha recebido extensas notas do Conselho de Governadores antes da sua comparência no Senado: “Material furnished Senator Douglas by the Board on February 26, 1951. Used by Senator Douglas in his statement of 22 February on the Floor of the Senate” (BGFRS, 1951b, 20 pages).
[49] Sproul observou durante as audiências Patman em 1952 que … “o Acordo foi alcançado depois de se ter tornado claro que a Reserva Federal tinha um apoio considerável no Congresso e entre o público por ter solicitado e exigido poderes iguais e consideração igual na determinação destas questões de política de crédito e gestão da dívida quando elas se entrelaçam.” (Congresso dos EUA, 1952a, p. 535)
[50] Eccles opor-se-ia mais tarde à guerra no Vietname, com base nas mesmas preocupações
[51] Sproul apoiou a publicação do memorando do Eccles. Nenhum outro membro se manifestou, nem contra nem a favor.
[52] Também discutiram a autoridade legal do Presidente ao abrigo da Lei de Produção de Defesa de 1950 recentemente promulgada para dirigir o Conselho da Reserva Federal ou o FOMC nas suas operações. Segundo o Conselho Geral, não foi este o caso (Ibid., p. 14). Contudo, foi pedido à Divisão Jurídica que verificasse se outra legislação, desde a Lei Bancária de 1935, poderia dar ao Tesouro um mandato para dirigir as políticas da Reserva Federal no domínio monetário (Ibid., p. 25).
[53] O Governador Vardaman, que era um associado próximo de Snyder, discordaria frequentemente dos outros membros do FOMC e era também, por vezes, acusado de fuga de informação para a imprensa.
[54] McCabe era favorável a um adiamento, mas Sproul opôs-se. Queria prosseguir de imediato com as discussões com o Tesouro. Havia também uma forte pressão do Congresso para adiar (Meltzer 2003, p. 708n230).
[55] Woodlief Thomas era o economista-chefe do Conselho; Winfield Riefler era conselheiro do Presidente do Fed; Robert Rouse era gestor do Sistema de Conta de Mercado Aberto.
[56] Nesta fase, Eccles retirou-se da reunião para ir a Chicago para um compromisso como orador; assim, não esteve presente no segundo dia da reunião, mas deu o seu apoio ao projeto de acordo antes de partir.
[57] Tal como apresentado ao FOMC a 1 de Março, o acordo resultante refletiu as ideias originais de Riefler. A Reserva Federal manteria a taxa de desconto em 1¾ por cento até ao final de 1951. O Tesouro retiraria as obrigações negociáveis do mercado, trocando-as por uma obrigação não negociável em bolsa que rendesse 2¾ por cento. Para tornar essas obrigações líquidas e assim mais atrativas para o mercado, o Tesouro trocá-las-ia, mediante pedido, por uma nota negociável de 1 ½ por cento a cinco anos. Durante a troca, a Reserva Federal apoiaria o preço das notas a cinco anos. Esse apoio era central porque o valor das obrigações não negociáveis dependia do preço da nota de cinco anos. No entanto, a Reserva Federal não se comprometeu a apoiar o preço da nota para além das compras de 200 milhões de dólares (Hetzel e Leach 2001, pp. 50-51)
[58] Na altura, os relatos da imprensa sobre o Acordo não o encaravam como uma grande mudança, nem na política nem na independência da Reserva Federal (Meltzer 2003, p. 712n234).
[59] Leon Keyserling, na altura presidente do Conselho de Conselheiros Económicos do Presidente, disse que “Martin rapidamente traiu o Presidente” depois de se ter tornado o Governador do FED (Hetzel e Leach 2001, p. 52).
[60] Alan Greenspan serviu como Governador do FED durante cerca de 18,5 anos. Eccles serviu quase 16 anos.
O autor: Thorvald Grung Moe é consultor especial no Norges Bank, o banco central da Noruega, onde trabalha desde 1985. Ocupou aí uma vasta gama de posições, cobrindo tópicos como controlo cambial, estabilidade financeira, política monetária, política de sistemas de pagamento, e planeamento estratégico. Anteriormente, foi director de departamento na ala de Estabilidade Financeira e representou o banco central no conselho da Autoridade de Supervisão Financeira da Noruega. Foi também observador no Comité das Autoridades Europeias de Supervisão Bancária. Antes de se juntar ao Norges Bank, Moe trabalhou no Banco Mundial e no Ministério das Finanças norueguês. Realizou numerosas consultas com o Fundo Monetário Internacional no Médio Oriente, América Latina, e Europa de Leste. Publicou livros e artigos sobre regulação bancária, bancos transfronteiriços e a crise financeira. A sua investigação recente centra-se na independência do banco central, nas políticas de concessão de empréstimos de última instância, nos bancos-sombra e na interface entre a estabilidade financeira e a política monetária.