A crítica demolidora de Michael Pettis à teoria e à política económica neoliberal – 7. Equilíbrio Interno e Externo (1ª parte). Por Michael Pettis

egoista

Seleção e tradução de Júlio Marques Mota

7. Equilíbrio Interno e Externo (1ª parte)

michael pettis Por Michael Pettis

Publicado por Carnegie Michael Pettis em 9 de junho de 2015

 

Uma base profunda em história económica e financeira é importante para a análise económica moderna

Fui recentemente questionado por um jornal australiano de economia para escrever uma recensão de um livro que eu já tinha lido, The Leaderless Economy, de Peter Temin e David Vines (publicado em 2013). Porque o livro é um ótima oportunidade para começar uma discussão sobre as ligações dentro da economia global, eu decidi basear este ensaio sobre este mesmo livro. Eu já tinha lido de Peter Temin Lessons from Great Depression (1991), The Roman Market Economy (2012), e Prometheus Unshackled (2013) e conheço o seu trabalho bastante bem.

Há uma sobreposição substancial entre a forma como Temin e Vines veem a economia global e a maneira como eu próprio a vejo. Eu sou um leitor regular do blog de Diane Coyle, The Enlightened Economist, em que ela analisa livros, geralmente de temas relacionados com a economia, mas também sobre qualquer outra coisa que possa chamar a sua atenção. Além de ter dito coisas muito agradáveis sobre o meu livro, The Great Rebalancing, e de o ter incluído na sua lista de livros de referência para 2013 (estou-me a gabar um pouco), ela também fez a recensão de The Leaderless Economy, e observou as semelhanças na forma como ambos os livros abordam a balança de pagamentos.

Ela tem razão. Ambos os livros analisam a economia global praticamente da mesma forma, como um sistema económico em que a economia nacional de qualquer país está intrinsecamente ligada a outras economias através dos mecanismos da balança de pagamentos. A capacidade de colocar os eventos dentro do seu contexto global é, consequentemente, crucialmente importante para compreender o desempenho económico de qualquer país, mas, na verdade, fazê-lo desta forma tende mais a ser a exceção do que a regra.

Para tomarmos um exemplo, lembro-me que no início da década de 1990 li um livro sobre o pânico de 1873, em que, durante os meses de setembro e outubro desse ano as reservas de ouro em Nova York afundaram-se, os bancos faliram e o mercado de ações caiu, com a bolsa de valores de Nova York a encerrar, em 20 de setembro, durante dez dias. Foi em muitos aspetos um excelente livro sobre os acontecimentos que antecederam a crise e os vários fatores que a “causaram”, mas exceto por uma breve menção do impacto da crise no sistema bancário britânico, poderíamos facilmente ter assumido, como eu fiz então, que a crise de 1873 era um caso puramente americano, e que os acontecimentos no resto do mundo pouco interessavam.

Foi apenas alguns anos mais tarde, quando estava a ler o livro A Financial History of Western Europe de Charles Kindleberger que aprendi que a crise de 1873 realmente “começou” com um crash do mercado de ações em Viena, em maio, quatro meses antes dos mercados de Nova York caírem, e que se espalhou pela Alemanha, Inglaterra e outros países, e a subsequente depressão foi talvez o primeiro pânico “global” e a primeira depressão global na história. Foi no livro de Kindleberger que eu também aprendi pela primeira vez sobre o impacto da guerra franco-prussiana de 1870-71 e os pagamentos de indenizações subsequentes nos mercados financeiros globais (que eu discuti extensivamente num texto publicado em fevereiro [1]) e o desencadear da fase final de uma bolha de liquidez global que terminou com os vários pânicos de 1873.

Por outras palavras, o pânico de 1873 era claramente não só, mas principalmente ainda, um caso americano. Era global, e as suas causas não poderiam ter sido limitadas a causas americanas, como o livro parecia implicar. Pelo contrário, eu diria que é impossível compreender plenamente a crise, independentemente de se o foco está na evolução da crise nos EUA, no Reino Unido, na Europa continental ou na América Latina, sem compreender o pleno contexto global.

O livro Leaderless Economy faz o mesmo tipo de análise que eu tento fazer em The Great Rebalancing: a análise económica de qualquer país é em grande parte inútil se ignorar, ou se tratar como uma questão menor, as ligações com o setor externo – ou seja , as relações com os outros países – e isso é ainda mais verdadeiro hoje que no passado. Mesmo algo tão importante, e aparentemente “interno”, como a taxa de poupança dos EUA (que para a maioria das pessoas é assumido que reflete em grande parte as preferências culturais pela temperança entre as famílias americanas) não é determinada principalmente pelas famílias americanas, mas sim pelas suas ligações com as distorções de poupança no exterior.

Isto pode parecer uma afirmação profundamente contraintuitiva, mas na verdade basta-nos perceber duas ou três identidades contabilísticas para sermos capazes de trabalhar logicamente com a explicação que esta perceção nos dá. Eu mostrei porque é que a taxa de poupança de um país é tão provável ser tão determinada pelas distorções internas como pelas distorções no exterior num texto publicado no meu blog sobre se um excesso da poupança deve fazer com que a poupança a nível global aumente [2]. Num outro texto [3], expliquei porque é que uma baixa taxa de poupança em países como a Espanha foi um resultado necessário de políticas na Alemanha que efetivamente restringiram o seu crescimento salarial.

E finalmente eu mostrei como – por causa do papel do dólar na acumulação de reservas e, mais geralmente, da capacidade ilimitada dos estrangeiros para comprarem ativos americanos – a taxa de poupança dos EUA é determinada em grande parte como um resíduo necessário para equilibrar fluxos líquidos de capital, num outro texto sobre o chamado exorbitante privilégio [4], e num texto complementar.[5]

Mecanismos para o equilíbrio global

No seu livro Peter Temin e David Vines não discutem a taxa de poupança dos EUA, mas eles fazem muito disso mesmo, mudando um pouco o seu foco. No meu livro defendo que, porque a poupança global e o investimento global devem ser iguais, se a poupança de qualquer país excede o seu investimento por algum valor, o investimento no resto do mundo deve exceder a poupança por exatamente o mesmo valor. Temin e Vines expressam a mesma relação entre as condições num país com as condições no exterior de uma forma que pode ser resumida em duas frases. Em primeiro lugar, o desequilíbrio interno em qualquer economia – ou seja, altos níveis de desemprego ou de procura, grandes diferenças entre poupança e investimento, e assim por diante – deve ser coerente com e igual ao desequilíbrio externo desse país em todos os momentos. Em segundo lugar, o desequilíbrio externo desse país deve ser coerente e igual ao desequilíbrio externo do resto do mundo em todos os momentos.

Estas duas formas de ver os países dentro dos seus contextos globais são basicamente idênticas. A conta de capital de qualquer país é simplesmente a diferença entre o volume da sua poupança interna e o seu investimento interno, e porque a conta de capital deve ser o contraponto da balança corrente (a soma das duas é sempre igual a zero), o mesmo é dizer que a diferença entre poupança e investimento em qualquer país deve ser igual mas de sinal oposto à diferença entre a poupança e o investimento no exterior, e dizê-lo é estar simplesmente a reafirmar a afirmação intuitivamente mais familiar de que qualquer excedente de balança corrente no mundo tem de ter como contraponto um défice de balança corrente no mundo. Até se começar a negociar com extraterrestres, o total dos défices e dos excedentes tem de ser igual a zero.

Tudo isto devia ser óbvio, mas se um desequilíbrio num país deve ter como contraponto um desequilíbrio oposto e igual no estrangeiro, existem apenas duas explicações possíveis. Ou os desequilíbrios em cada país são estabelecidos endogenamente, e, por algum milagre, em cada ponto do tempo, eles equilibram-se perfeitamente, ou um desequilíbrio num país pode forçar desequilíbrios noutros países. A primeira explicação é obviamente absurda, por isso a diferença entre a quantidade que um país aforra e a quantidade que investe é tão suscetível de ser determinada por condições externas como por condições internas. É por isso que é possível argumentar que a taxa de poupança de um país (ou a sua taxa de desemprego, ou a sua taxa de investimento, etc.) é determinada tanto pelas políticas aplicadas no estrangeiro como pelas políticas internas. Isto é o que significa viver num mundo globalizado.

A maioria dos analistas tendem automaticamente a olhar para a balança corrente como o mecanismo para se alcançar o equilíbrio, mas acho que é talvez por isso que é tão frequentemente fácil ficar confuso sobre o processo de se alcançar o referido equilíbrio. Ao explicar o processo de ajustamento em termos da balança de capital, como eu faço, acho que se torna muito mais fácil entender como é que a direção dos fluxos líquidos de capital determina o mecanismo de equilíbrio. Isto também ajuda os analistas a evitar cairem na armadilha de olhar para os saldos da balança comercial bilateral como significativos quando na verdade, e muito contra-intuitivamente, eles são quase totalmente inúteis quando se trata de compreender como é que as distorções num país podem provocar distorções algures. Por exemplo, no ano passado, Stephen Roach, um dos comentadores mais experientes sobre a economia chinesa, caiu na mesma confusão quando escreveu o seguinte:

O défice comercial dos EUA é um desequilíbrio multilateral com muitos países – 102 no seu todo – não um problema bilateral com a China. Este não surge da alegada manipulação do renminbi, mas do simples facto de que a América não aforra. Na falta de poupança interna e ao querer crescer, os EUA devem importar poupanças excedentárias do exterior, e ter então enormíssimos défices da balança corrente para atrair o capital estrangeiro. E isso leva ao desequilíbrio comercial multilateral da América.

Se a China tem um défice na balança de capital e os Estados Unidos um excedente na balança de capital, e estes são aproximadamente iguais às compras líquidas pelo Banco Central da China e por outras entidades governamentais chinesas de títulos do governo dos Estados Unidos e de outros ativos americanos, a China terá então um excedente na balança corrente exatamente igual ao seu défice na conta de capital. Os EUA irão ter um défice na balança corrente exatamente igual ao seu excedente na balança de capital.

Isto pode apresentar-se sob a forma de correspondentes excedentes comerciais bilaterais e de défices entre os dois países, mas não é necessariamente assim e, de facto, é extremamente improvável, que assim seja. Embora nós não possamos dizer, apenas por olhar para os números, se foi o baixo nível de poupança americana relativamente ao investimento que forçou os chineses a pouparam mais do que investem, ou se foram as poupanças chinesas elevadas relativas ao investimento que forçaram os americanos a pouparem menos do que investem, nós podemos dizer, isso sim, que a taxa de poupança num dos países foi determinada em grande parte pelas distorções no outro.

A questão relevante é que se quisermos entender a relação causal entre os excedentes chineses e os défices dos EUA, ou entre os excedentes alemães antes de 2009 e os défices dos países europeus periféricos, temos que olhar para a direção dos fluxos líquidos de capital e não para o comércio bilateral entre eles. Voltarei a este ponto que é muito relevante. mas para voltarmos ao livro Leaderless Economy, este livro está apoiado pela mesma familiaridade profunda com a história financeira que Peter Temin confere a todo o seu trabalho, e talvez seja por isso que o livro deve deixar todos terrivelmente frustrados por duas razões de fundo. Em primeiro lugar, os autores mostram que, embora a crise global 2007-08 e as suas consequências sejam temas inquestionavelmente grandes e complexos, não houve nada na crise que não tivesse já precedentes – já tivemos acontecimentos semelhantes, antes – e nós compreendemos agora muito mais sobre o que pode ou não ter funcionado do que as políticas subsequentes podem sugerir.

Os autores mostram, por exemplo, que qualquer pessoa que tivesse uma compreensão razoável das pressões da balança corrente e da de capital da década de 1920, cujas inconsistências condenaram a Alemanha, deveria ter sido capaz de entender porque é que a pressão à baixa dos salários na Alemanha durante os vários anos antes da eda crise global que explodiu em 2007 devido à crise do subprime dos EUA, acabaria finalmente por forçar à criação de enormes desequilíbrios internos na Europa durante esse tempo. Mais importante ainda, esta compreensão deveria ter sido suficiente para convencer os decisores políticos europeus de que, a menos que a Alemanha respondesse à crise, revigorando fortemente a procura interna o suficiente para gerar grandes défices na balança corrente, seria praticamente impossível evitar uma década de crescimento anémico e desemprego extraordinariamente elevado na Europa periférica.

Não é que a Alemanha na década de 1920 fosse parecida com a Alemanha na década de 2000, ou mesmo que a Alemanha tenha sofrido na década de 1920 os tipos de pressões que forçou para a Europa periférica na década de 2000 (embora isto esteja mais perto da verdade). O problema era que a Alemanha na década de 1920 foi obrigada a exportar grandes quantidades de capital, devido às exigências de reparações extremamente elevadas, enquanto a sua capacidade de gerir os excedentes da balança corrente foi restringida pelas políticas europeias de pós-guerra.

Nenhum país pode ter um défice na balança de capital a menos que ele tenha um excedente na balança corrente, e essas enormes pressões compensatórias forçaram a Alemanha, entre outras coisas, a tomar um caminho de empréstimos insustentável. Da mesma forma, desde 2008-09 a Europa periférica tem estado sob pressão para ter défices na balança de capital (deve reembolsar empréstimos consideráveis e financiar a fuga de capitais mas tem dificuldades em se refinanciar nos mercados sem garantias implícitas do BCE). No entanto, a sua capacidade para gerir os excedentes compensatórios da balança corrente está limitada na Europa pela recusa de Berlim em permitir uma política de forte expansão da procura interna e é muito restrita fora da Europa pelo enorme excedente da balança corrente da Alemanha, o que impede um ajustamento de divisas. Isto obriga a Europa periférica a aumentar a dívida e a ter um desemprego elevado, e é só porque a Europa como um todo forçou o problema da fraca procura alemã para o resto do mundo, que as condições na Europa não são ainda piores.

(continua)

Texto disponível em https://carnegieendowment.org/chinafinancialmarkets/60358

 

Notas

[1] N.E. Apresentação e edição deste texto em A Viagem dos Argonautas entre 11 e 18 de agosto de 2017, vd https://aviagemdosargonautas.net/2017/08/11/entre-a-forca-assassina-de-um-golias-a-alemanha-e-a-rectidao-moral-de-um-david-a-grecia-de-syriza-a-proposito-de-um-texto-de-michael-pettis-sobre-syriza-sobre-a-alemanha-parte-1-por/ e seguintes.

[2] N.E. Texto de 23 de maio de 2014, reeditado por Michael Pettis em maio de 2017, e editado nesta série nos passados dias 27 e 28 de setembro, vd. https://aviagemdosargonautas.net/2018/09/27/a-critica-demolidora-de-michael-pettis-a-teoria-e-a-politica-economica-neoliberal-4-porque-e-que-um-excesso-de-poupanca-nao-aumenta-a-poupanca-1a-parte-por-michael-pettis/ e seguinte.

[3] N.E. Economic consequences of income inequality, vd  http://carnegieendowment.org/chinafinancialmarkets/55084

[4] N.E. How Much Longer Can the Global Trading System Last?, vd. http://carnegieendowment.org/chinafinancialmarkets/56822

[5] N.E. Are We Starting to See Why It’s Really the Exorbitant “Burden”, vd. https://carnegieendowment.org/chinafinancialmarkets/56856, texto a ser publicado nesta série sob o número 12 “Estamos a começar a ver porque é que a “Carga” é realmente exorbitante“.

 

 

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