A reforma do MEE que vinha a ser preparada desde 2019 (decisão do Conselho Europeu de 14/12/2018), e sofreu um abrandamento com a crise do Covid e também pela oposição da Itália, acabou por ser aprovada no Conselho de 30/11/2020. Segue-se em 2021 o processo de ratificação pelos respetivos Estados-membros.
Estranhamente, instalou-se um silêncio ensurdecedor em torno deste assunto: apenas a Itália vinha a opor resistência ao avanço do processo e, salvo uma ou outra exceção (v.g. Wolfgang Münchau), são principalmente autores italianos os que têm levantado justificadas críticas à continuação da existência do MEE e ao prenúncio de regresso às políticas de austeridade que representa este MEE reformado.
Finalmente, o governo italiano, e à revelia das promessas feitas por um dos parceiros da coligação (o Movimento 5 Estrelas) ao seu eleitorado, cedeu. Mas, como diz Giuseppe Liturri (in “Porque é que o acordo maioritário sobre o MEE é um suicídio negocial”) “a noção enganadora de que um empréstimo MEE pode ser uma escolha discricionária é uma piedosa ilusão”, e “quem se ilude e ilude os italianos [n.ed., e outros que não apenas os italianos] acerca de um compromisso razoável entre a reforma do MEE aceite hoje e outras reformas favoráveis a nós que virão amanhã, está a mentir, sabendo que está a mentir”.
Mas, afinal, o acordo estabelecido pelo Conselho Europeu de 17/21 de julho passados sinalizava já com clareza o caminho de regresso à aplicação do modelo neoliberal de políticas austeritárias, de domínio de umas nações sobre outras. A reforma do MEE é, tão somente, um dos passos desse caminho.
FT
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Seleção e tradução de Júlio Marques Mota
5. Financiamento de políticas e cenários da dívida pós Covid-19
Por Riccardo Realfonzo
Publicado por 
em 15/04/2020 (Finanziamento delle politiche e scenari del debito dopo il covid-19, original aqui)
A principal forma de financiar políticas contra a crise induzida pelo coronavírus consiste no financiamento pelos bancos centrais [1]. De facto, a monetização de novos défices estatais proporciona a alavanca financeira para ativar os recursos necessários a custo zero e sem aumentar a dívida pública dos países em causa. Esta é a principal solução utilizada em todo o mundo para lidar com a emergência, dos EUA à China, da Grã-Bretanha ao Japão. A zona euro deveria seguir o mesmo caminho, com um plano anti-vírus europeu e políticas orçamentais concertadas entre os Estados, adequadamente financiadas pelo BCE [2]. Isto poderia ser feito de várias formas técnicas e soluções legais, incluindo através da compra de títulos de dívida comuns (Eurobonds ou obrigações de recuperação) pelo BCE. Por outro lado, numa fase de recessão como a que estamos a enfrentar, também não se podem temer riscos inflacionistas. Uma alternativa ao financiamento do BCE, mas esta é uma segunda melhor opção, poderia ser a emissão de títulos de dívida comuns para o mercado [3] . Esta segunda opção não é certamente a custo zero, mas ainda assim tornaria possível não contabilizar um aumento da dívida pública de países individuais. Pelo contrário, o recurso ao MEE (Fundo de Resgate de Estados) não só é dispendioso como, sobretudo, resulta no desembolso de créditos que são registados na dívida pública dos países que os recebem.
O debate na Europa continua em aberto sobre a possibilidade de adotar instrumentos de financiamento comuns que não conduzam a um aumento da dívida. Mas o tempo tem um custo muito elevado na crise extraordinária que estamos a viver e, se não for encontrada rapidamente uma solução para o problema, os países da Zona Euro com as finanças públicas mais fracas, e a Itália certamente entre eles, poderão encontrar-se numa condição de dívida insustentável a médio prazo. Com a consequência de serem induzidos a escolhas dramáticas.
A situação da Itália na Zona Euro já era muito difícil após a crise de 2008 [4]. Nessa fase, sob a pressão da Comissão Europeia, o país comprometeu-se a praticar a austeridade nas finanças públicas, implementando todos os anos (o único na Europa, com exceção de 2009) manobras orçamentais no excedente primário, ou seja, comprimindo a despesa pública a valores inferiores à receita fiscal. Por esta razão, todos os capítulos relativos ao bem-estar (começando pela saúde e investigação) e todos os investimentos públicos foram acentuadamente cortados. Um número acima de tudo: a Itália reduziu a tal ponto a percentagem de investimento público no PIB em comparação com a média europeia, que entre 2008 e 2019 acumulou um subinvestimento de mais de 100 mil milhões [5]. Estas políticas bloquearam o crescimento do país (em 2019 a Itália ainda não tinha recuperado o PIB de 2008) e nem sequer atingiram o objetivo de “consolidação” das finanças públicas para o qual foram concebidas (o rácio dívida/PIB continuou a crescer). Apenas as compras massivas de títulos de dívida pública no mercado secundário pelo BCE, após a reviravolta desejada por Draghi em 2012, impediram que a crise da dívida soberana italiana deflagrasse.
Mas com a crise induzida pelo covid-19, na ausência de uma verdadeira solução europeia para o financiamento dos défices extra, a Itália corre o risco de acabar no abismo. E com ela o projeto de unificação europeia.
Vejamos, de facto, quais serão os cenários possíveis para as finanças públicas italianas após a crise da covid-19.
A grande maioria dos comentadores concorda que, no final de 2020, a dívida pública italiana aumentará em pelo menos 15 pontos do PIB. Por três razões simples. A primeira é a contração do denominador do rácio, o PIB. Pondo de lado a hipótese irrealista de uma recuperação rápida, é evidente que a queda em 2020 será ainda maior do que a registada em 2008, quando o PIB italiano caiu 5,3%. Por exemplo, a Confindustria estima otimisticamente uma redução do PIB de 6% (Confindustria 2020), enquanto que, pelo contrário, a Goldman Sachs vai ao ponto de prever uma redução de 11,6% (Goldman Sachs 2020). A segunda razão para o aumento da dívida reside no aumento da despesa pública, que em parte é desencadeada automaticamente em condições de crise (amortecedores sociais, aumento das empresas e famílias que têm condições de acesso à ajuda e garantias sociais) e em parte deve-se a aumentos discricionários na função anti-crise. Só com os decretos de Março e Abril, essencialmente destinados a apoiar o esforço de saúde e injetar liquidez a favor das famílias e das empresas, é possível quantificar um aumento das despesas de cerca de 70 mil milhões; mas o governo já está a anunciar outras intervenções para relançar a economia. E tudo isto na esperança de que as compras de títulos do governo italiano por parte do BCE no mercado secundário mantenham, pelo menos por enquanto, a especulação à distância [6] , evitando variações no peso da dívida pública. A terceira razão para o agravamento da situação das finanças públicas é a queda notória das receitas fiscais que estamos a sofrer tanto a nível central como periférico, como efeito da redução dos rendimentos, das dificuldades das empresas, e da queda generalizada das atividades (uma queda que pode ser estimada aproximadamente em cerca de 40% da queda do PIB, como ocorreu em 2008).
A partir destas considerações podemos deduzir dois cenários possíveis para a dívida pública italiana na ausência de uma solução europeia para o financiamento da despesa pública contra a crise.
Se assumirmos uma contração do PIB de 6% em 2020 e nos limitarmos a contabilizar um aumento das despesas resultante dos decretos de Março e Abril, bem como a queda da receita fiscal, a dívida pública daria um salto que a levaria de 135% do PIB no final de 2019 para mais de 153% no final do ano. Inversamente, se assumirmos uma queda de 11% do PIB, a dívida saltaria para cerca de 164% do PIB. Evidentemente, a dívida pública no final de 2020 cresceria ainda mais se o governo pusesse em prática, recorrendo a mais défices, mais medidas apropriadas para encorajar a recuperação. Estas medidas seriam indispensáveis do ponto de vista do relançamento da economia (políticas industriais essenciais para ultrapassar os bloqueios à produção, investimentos públicos) e tornariam mais provável que houvesse mesmo uma pequena recuperação em 2021, mas na última parte do ano o rácio da dívida em relação ao PIB aumentaria novamente. Pelo contrário, se fosse encontrado um financiamento centralizado na Europa para estas intervenções, elas dariam um impulso ao PIB sem aumentar a dívida e melhorar o estado das finanças públicas já em 2021.
Mas continuamos a assumir que não será encontrada uma solução na Europa. Pois bem, com uma dívida pública entre 153% e 164% do PIB, a Itália estaria numa posição difícil para sustentar a sua dívida. De facto, utilizando a famosa condição da sustentabilidade da dívida [7] é possível verificar o que seria, a um nível puramente contabilístico, o excedente primário que estabiliza o rácio da dívida pública em relação ao PIB, evitando assim um novo aumento descontrolado, para qualquer diferença entre a taxa de crescimento do PIB nominal e o custo da dívida. Então, com as simulações simplificadas que podem ser feitas no estado atual do ciclo, torna-se claro que o país teria extrema dificuldade em estabilizar a dívida em termos de percentagem do PIB já em 2021. De facto, mesmo assumindo uma perspetiva otimista para 2021, uma recuperação de 2,5% em termos nominais e um custo percentual inalterado da dívida (2,6% da dívida) graças às políticas expansionistas do BCE, isto exigiria excedentes primários de 2,3% e 2,8% respetivamente nos dois cenários de dívida (153% e 164%). Tratar-se-ia, neste caso, de um enormíssimo esforço porque implicaria que, já no ano seguinte ao surto da epidemia, o governo teria de reduzir a despesa pública abaixo da receita fiscal num montante superior a 40 mil milhões [8]. Mas acima de tudo, a (boa) teoria e as confirmações econométricas ensinam-nos agora que o multiplicador da política orçamental (ou seja, a relação entre a variação da despesa pública e o PIB) é positivo e bem maior do que um. Isto significa simplesmente que um excedente primário tão grande não pode ser conciliado com o crescimento, mas antes o impede, e por isso pode mesmo favorecer o aumento do rácio da dívida em relação ao PIB. Em suma, arriscamo-nos a assistir a uma nova edição de políticas de austeridade, num exercício ainda mais dramático do que o experimentado pela Itália após a crise de 2008. Teríamos austeridade recessiva e dificuldades muito sérias para estabilizar a dívida.
Como resultado do salto da dívida pública, na ausência de financiamento europeu dos planos anti-dívida, a Itália teria, portanto, extrema dificuldade em seguir um caminho de estabilização da dívida. Numa análise mais atenta, a capacidade real de parar o crescimento do rácio dívida/PIB dependeria sobretudo de variáveis que estão para além do controlo da política económica nacional. Em suma, o país ficaria perigosamente à mercê de acontecimentos internacionais. O raciocínio que acaba de se desenvolver mostra que se entraria de facto em colapso se o custo da dívida não se mantivesse estável. De facto, apenas as políticas de compra diferenciada de títulos de dívida pública dos vários países no mercado secundário pelo BCE poderiam compensar a tendência de aumento dos spreads causada pelo aumento do rácio da dívida em relação ao PIB. Mas o que aconteceria se, uma vez passada a fase aguda da crise, o BCE abandonasse esta política (restaurando, por exemplo, a regra da chave do capital no BCE ) ou mesmo se as abandonasse por completo? A especulação internacional voltaria a atacar e o quadro das finanças públicas italianas deixaria de ser sustentável. Da mesma forma, o raciocínio acima apresentado mostra que a situação ficaria fora de controlo se, uma vez passada a fase aguda da crise, os países europeus decidissem regressar ao Pacto de Estabilidade agora posto de lado, talvez exigindo-nos que assumíssemos uma trajetória não de estabilização mas de redução da dívida, fixando um excedente primário ainda mais elevado. Mesmo neste caso, a recessão acentuaria a ruína das finanças públicas italianas.
Uma vez esclarecido que após a pandemia a dívida pública italiana irá saltar para um território de muito difícil sustentabilidade e que isto poderá depender de fatores que escapam completamente à política económica nacional, perguntemo-nos quais seriam as possíveis políticas que o País poderia pôr em prática nestas condições muito difíceis. Uma manobra clássica que resolve os problemas dos países devedores é a inflação, que reduz o valor real das dívidas e aumenta a taxa de crescimento nominal do PIB. Mas esta possibilidade escaparia obviamente à política económica italiana no contexto da união monetária, pelo simples facto de que a política monetária é governada pelo BCE. Também a esterilização equilibrada de parte da dívida soberana, e portanto também das obrigações italianas, detidas pelo BCE e pelos bancos centrais nacionais, poderia ser útil, mas evidentemente também não está à disposição de um único governo. Restam então vias escarpadas e deflacionistas para o futuro italiano, tais como a reestruturação da dívida, o aumento drástico da tributação, formas de expropriação da riqueza (poupança forçada). Por último, o Italexit, o caminho de volta à soberania monetária, com a possibilidade de pagar a dívida numa moeda livremente emitida pelo Estado italiano [9].
Hoje ainda é possível evitar estes cenários dramáticos. A União Europeia pode decidir vir em socorro de todos os países com uma monetização dos défices extra pelo BCE ou, mas é um segundo melhor, com a emissão de títulos de dívida comuns para o mercado. Só estas soluções, não o MEE, poderiam evitar a explosão da dívida pública. Isto seria vantajoso para os países com finanças mais fracas, mas também para a Europa no seu conjunto.
Bibliografia
Blanchard O., Pisani-Ferry J. (2020), “Monetisation: Do Not Panic”, VOXEU, April 10;
Delli Gatti D., Gallegati M., Gallegati M. (2019), Macroeconomia. Fatti, teorie, politiche, Giappichelli, Torino;
De Grauwe P. (2020), “The ECB Must Finance COVID-19 Deficits”, Project Syndicate, March 18;
Domar E. (1944), “The burden of the debt and the national income”, American Economic Review, 34;
Galí, J (2020), “Helicopter money: The time is now”, VOXEU, March 17;
Pasinetti L. (1998), “The myth (or folly) of the 3% deficit/GDP Maastricht parameter”, in Cambridge Journal of Economics, 22.
Pasinetti L. (2000), “On concepts of debt sustainability: a reply to Dr Harck”, in Cambridge Journal of Economics, 24.
Realfonzo R. (2019a), “L’Europa malate e le riforme necessarie”, economiaepolitica.it, 13 aprile;
Realfonzo R. (2020), “Crisi sistemica, serve un nuovo paradigma”, Il Sole 24 Ore, 24 marzo;
Realfonzo R., Viscione A. (2015b), “The Real Effects of a Euro Exit: Lessons from the Past”, International Journal of Political Economy, vol. 44, n. 3, pp. 161-173;
Stirati A. (2020), “L’Italia, l’Europa e la crisi da coronavirus”, economiaepolitica.it, 1 aprile.
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NOTAS
[1] Desejo agradecer a Rosaria Rita Canale, Roberto Ciccone, Mauro Gallegati, Sergio Levrero, Stefano Lucarelli e Antonella Stirati pelos comentários que me permitiram melhorar este trabalho.
[2] A necessidade de um plano anti-vírus europeu com políticas orçamentais coordenadas e financiamento centralizado é descrita no documento “With or without Europe: Italian economists for an anti-virus plan– Com ou sem Europa: economistas italianos para um plano anti-vírus” publicado no Financial Times a 13 de Março de 2020 e em italiano no economicepolitica.it (Brancaccio, Realfonzo, Gallegati e Stirati 2020). Sobre a opção preferível de um financiamento do BCE ver De Grauwe (2020), Realfonzo (2020), Stirati (2020), Galì (2020). Neste sentido, também o apelo dos 101 economistas para que o governo não assine um acordo europeu que exclua o financiamento do BCE aos planos para lidar com a crise do coronavírus.
.[3] A este respeito leia-se Amato (2020) e Stirati (2020).
[4] Sobre os limites da estrutura e regras institucionais da zona euro, ver Realfonzo (2019a). Sobre o risco de implosão da zona euro, ver The economists’ warning – o aviso dos economistas (Brancaccio e Realfonzo 2013).
[5] Leia-se a este respeito Realfonzo (2019b).
[6] A referência é o “programa de compra de emergência pandémico” (PEPP) lançado pelo BCE. Ver Blanchard e Pisani-Ferry (2020).
[7] A condição acima pode ser escrita da seguinte forma 
onde o termo (T – G)/Y representa o excedente primário que estabiliza a relação entre a dívida e o PIB (B/Y), r é o custo médio da dívida pública, g é a taxa de crescimento do PIB nominal. A este respeito vejam-se Domar (1944), Pasinetti (1998) e (2000), Delli Gatti, Gallegati e Gallegati (2019). Pode ser interessante reler a velha proposta para a ’Itália (do longínquo 2006), infelizmente não ouvida, de um plano de estabilização da dívida pública em oposição às politicas de redução da dívida
[8] Note-se também que o excedente primário decidido pelo governo para 2020 foi “apenas de” 1,1% do PIB.
[9] Sobre as consequências macroeconómicas de uma saída da Itália do Euro veja-se Realfonzo-Viscione (2015a) e (2015b).
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O autor: Riccardo Realfonzo [1964], economista italiano, professor catedrático de Economia Política na Universidade del Sannio. Publicou dezenas de ensaios sobre questões macroeconómicas e fundou a revista economiaepolitica.it. Ocupou numerosos cargos públicos e teve responsabilidades em conselhos de administração. Entre as mais recentes, são as seguintes as suas experiências mais significativas: 1990-presente: professor catedrático, professor de Economia Política, Economia Monetária, Economia do Trabalho, Economia Aplicada, Política Económica, História da Análise Económica; 1990-Presente: colunista do Il Sole 24 Ore, Corriere della Sera-Corriere del Mezzogiorno, L’Unità, Il Fatto Quotidiano; 2008-presente: fundador e director da economiaepolitica.it; 2009 e 2011-2012: conselheiro para o orçamento e para o sistema de empresas participadas da Cidade de Nápoles; 2011: membro do Conselho de Administração da ASIA SPA; 2012-Presente: Presidente do Curso de Licenciatura em Administração de Empresas, Universidade de Sannio; 2014-Presente: membro do Conselho de Administração do Fundo de Pensões do COMETA; 2015: director científico e didáctico da Escola do Governo do Território; 2015: director do primeiro mestrado universitário italiano em comércio electrónico.