Dos conhecimentos básicos em finança à opacidade e complexidade do mundo financeirizado: uma exposição e uma análise crítica. Parte IV – A titularização como meio para continuar na trajetória da crise – 1. Uma oportunidade falhada de restabelecer a finança não-criativa, a finança segura, a finança sã – uma análise sobre a Iniciativa de Financiamento a Longo Prazo da União Europeia (19ª parte – Anexo parte 4). Por Finance Watch

Jan Brueghel the Younger Satire on Tulip Mania c 1640

Jan Brueghel the Younger, Satire on Tulip Mania, c. 1640

 

Seleção de Júlio Marques Mota e tradução de Francisco Tavares

Parte IV – A titularização como meio para continuar na trajetória da crise

 Parte IV texto 1 1

1. Uma oportunidade falhada de restabelecer a finança não-criativa, a finança segura, a finança sã – uma análise sobre a Iniciativa de Financiamento a Longo Prazo da União Europeia (19ª parte – Anexo parte 4)

Por Finance Watch, em 15 de dezembro de 2014

Autor: Frédéric Hache. Editor: Greg Ford

 

(19ª parte – Anexo parte 4)

ANEXO: Sobre o papel central das garantias e do financiamento de títulos

(…)

4. A resposta regulatória até ao momento

Foram tomadas ou estão em curso uma série de iniciativas para tratar dos problemas ligados às transações de financiamento de títulos. A regulamentação pós-crise inclui uma proposta de regulação dos fundos de mercados monetários que tem por objetivo reduzir o risco de fugas massivas e uma proposta para melhorar a transparência das transações de financiamento de títulos [312], um primeiro passo bem-vindo e indispensável. Embora ambas as propostas sejam positivas, elas não enfrentam completamente os problemas acima descritos.

A diretiva CRDIV/CRR (2013/36/UE) sobre regulação prudencial dos bancos também não enfrenta estas questões. Os requisitos de capital são, por enquanto, independentes da estrutura de financiamento de uma instituição, o futuro limite máximo de alavancagem visa ser uma barreira em vez de ser uma medida obrigatória, e mesmo que o fosse, não limitaria as transações de financiamento de títulos de modo equivalente para todas as empresas [313].

Os rácios de liquidez da diretiva CRDIV/CRR pecam também por não resolver as externalidades negativas das vendas ao desbarato. Na sua forma atual visam sobretudo reduzir os desajustamentos de maturidade entre ativos e passivos a nível da instituição. Os desajustamentos de maturidade em instituições nucleares são, na verdade, um risco fundamental para a estabilidade financeira nos mercados de financiamento por grosso, mas não é o único.

Conforme descrito pelos governadores da Reserva Federal, Stein e Tarullo, “mesmo que os títulos escriturais das transações de financiamento de títulos estejam perfeitamente ajustados, uma redução do acesso ao financiamento pode forçar a empresa a entrar num processo de vendas de ativos ao desbarato ou suspender a concessão de crédito aos clientes. Os consumidores intermédios muito provavelmente estarão altamente alavancados bem como as empresas financeiras de transformação de maturidades e, por conseguinte, poderão elas próprias ter que se envolver em vendas ao desbarato. Os riscos de contágio, diretos e indiretos, são elevados. (…) O Rácio de Cobertura de Liquidez [314] e, pelo menos nesta sua fase de desenvolvimento, o Rácio de Financiamento Estável Líquido [315], ambos repousam sobre a presunção implícita de que uma empresa com registos perfeitamente ajustados está numa posição estável. Do ponto de vista micro-prudencial, poderá ser uma presunção provavelmente razoável. Mas em determinadas circunstâncias, o desenrolar desordenado de um único e grande registo de transações de financiamento de títulos, ainda que muito bem compensado quanto às suas maturidades, pode desencadear o tipo de dinâmica desfavorável anteriormente descrito. Em segundo lugar, criar níveis de liquidez substancialmente mais elevados do que aqueles estabelecidos pelo LCR, e eventualmente NSFR, poderá não ser o modo mais eficiente para algumas empresas ficarem melhor isoladas do risco de fugas massivas que podem conduzir às reações cíclicas adversas e às possibilidades de contágio analisadas anteriormente” [316].

A afirmação do BIS de que “a crise na verdade ensinou aos bancos das economias avançadas que eles necessitam deter mais líquidos ativos, mesmo em tempos normais” [317] é, assim, em nossa opinião, discutível e diríamos, em vez disso, que a crise ensinou que os bancos necessitam ter um financiamento mais estável, algo que não é atualmente incentivado diretamente pela regulamentação.

A recente dispensa de resgate interno para os passivos garantidos (nomeadamente Repo, por exemplo) e os passivos para com instituições com uma maturidade original de menos de 7 dias na diretiva de recuperação e resolução de instituições de crédito e empresas de investimento (diretiva 2014/59/UE) [318] provavelmente também favorecerá as transações de financiamento de títulos.

O quadro regulamentar estabelecido pelo Comité de Estabilidade Financeira para as tesouradas sobre transações de financiamento de títulos que não foram compensadas de forma centralizada [319] é simultaneamente importante e promissor: serão introduzidos limites mínimos de tesouradas para as transações de financiamento de títulos que não são compensadas centralmente, que financiam as entidades financeiras não bancárias, e utilizem outros ativos garantidos que não os títulos públicos. Estes limites visam limitar o desenvolvimento do efeito de alavanca fora do sistema bancário e reduzir a pró-ciclicidade dessa alavancagem. Apoiamos fortemente também uma análise mais profunda quanto à mencionada possibilidade de utilizar estes limites numéricos como ferramenta macro prudencial no futuro, alterando os limites de maneira contra-cíclica.

A recente atualização do quadro normativo para estender o âmbito às transações entre entidades não-bancárias e para aumentar limites mínimos de tesouradas são aspetos que saudamos igualmente e esperamos ver isso implementado num futuro próximo.

Este âmbito alargado deverá abranger aproximadamente 25% das transações, 50% das quais estão excluídas por fornecerem financiamento a bancos e 25% por utilizarem dívida pública como garantia.

Dado que o capital bancário ponderado pelo risco não funciona como limite de alavancagem, e como um futuro limite de alavancagem visa funcionar como barreira em vez de constituir uma obrigatoriedade, pensamos que seria meritório e útil alargar o âmbito às transações de financiamento dos bancos. Adicionalmente, conforme descrito anteriormente, verificou-se que o rácio de cobertura de liquidez (LCR) é ineficaz para atenuar as externalidades de vendas ao desbarato em alguns casos  [320].

Dado que a crise mostrou que alguns títulos públicos podiam ver o seu preço alterar-se de modo pró-cíclico, pensamos igualmente que mereciam ser incluídos no âmbito da regulamentação. Excluí-los poderá abalar a eficácia deste instrumento contra-cíclico [321]. Todavia, como compreendemos o desafio político que constitui incluí-los no âmbito da regulamentação, limitar a sua re-utilização poderia ser mais fácil do ponto de vista político.

Adicionalmente, é importante ter presente que algum grau de pró-ciclicidade – e portanto de externalidades negativas – permanecerá nas transações de financiamento de títulos via a re-utilização de garantias e as diferentes extensões das cadeias de garantias, via a avaliação dos ativos de garantia a preços de mercado e via o risco de fragmentação das garantias (quando alguns ativos deixem de ser aceites como garantia). Por conseguinte, ainda permanece trabalho por fazer para limitar a re-utilização de garantias. Temos também de ter cuidado para assegurar que os ativos de garantia sejam tão seguros quanto possível a fim de limitar o risco de fragmentação das garantias. A este respeito, somos a favor de que a parcelização (tranching) seja excluída da titularização de alta qualidade.

Mais fundamentalmente, pensamos que reafirmar como nova norma o financiamento coberto por garantias não é saudável e gostaríamos de ver medidas que incentivassem a concessão de empréstimos não garantidos e um financiamento mais estável das transações de financiamento de títulos.

Finalmente, o estudo pela Comissão Europeia de um possível limite para as re-hipotecas é também uma evolução promissora desde que exista uma monitorização disso. Os EUA têm já um limite de 140% do valor do ativo e no Canadá a re-hipoteca está totalmente proibida.

Com base no antecedente, é nossa conclusão que o atual conjunto de instrumentos regulamentadores não resolvem ainda totalmente os riscos das transações de financiamento de títulos. Recentes iniciativas políticas embora indo na direção certa também ficam aquém até ao momento. É algo que poderemos ter presente antes de promover a criação de garantias e respetivo crescimento renovado de financiamento de títulos.

 

(continua)

Finance Watch, A missed opportunity to revive “boring” finance? A position paper on the long term financing initiative,  good securitisation and securities financing. Texto disponível em: http://www.finance-watch.org/press/press-releases/995fwposition-paper-on-ltf-securitisation-and-securities-financing

 

Notas

[312] European Commission, Proposal for a Regulation on reporting and transparency of securities financing transactions (COM(2014) 40 final), 29 January 2014b

[313] Stein 2013

[314] NT. O rácio de cobertura de liquidez (Liquidity Coverage Ratio-LCR) é um requisito estabelecido por Basileia III segundo o qual os bancos têm de deter ativos líquidos de alta qualidade suficientes para cobrir 100% das suas necessidades de caixa líquida por um período de 30 dias (ALAQ/Saídas Líquidas de Caixa).

[315] NT. O Rácio de Financiamento Estável Líquido (Net Stable funding Ratio – NSFR) é um requisito estabelecido por Basileia III segundo o qual a relação Montante Disponível de Financiamento Estável / Montante Necessário de Financiamento Estável tem de ser superior a 1. Este rácio de financiamento procura calcular a proporção de ativos de longo prazo que são financiados por financiamento de longo prazo.

[316] Tarullo 2013a, ver exemplos também em Stein 2013

[317] BIS, Turner, P., BIS Working Papers No. 448, The exit from non-conventional monetary policy: what challenges?, 2014c

[318] Artigo 44.2.e, European Parliament and Council of the European Union, Diretiva 2014/59/UE que estabelece o enquadramento para a recuperação e resolução das instituições de crédito e empresas de investimento, 15 Maio 2014b

[319] Financial Stability Board, Strengthening Oversight and Regulation of Shadow Banking – Regulatory framework for haircuts on non-centrally cleared securities financing transactions, 14 October 2014

[320]  Stein 2013

[321] Ver Gabor, D., Carney’s ambitions for shadow banking reform: empty promises?, 2014b

 

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